央企高负债背后隐忧

融资总量余额同比增速与工业增速出现背离。数据来源：央行、统计局、国泰君安

4月23日的国资委经济形势通报会议上，国资委主任蒋洁敏要求中央企业必须承担“保增长”的重责，发挥全国“稳增长”中坚和骨干作用，并要求央企增加值增长要达到8%以上，利润增长要达到10%以上。

比起“保增长”的重责，央企的负债压力已经迫在眉睫。日前媒体报道称，航运业央企长航凤凰由于资不抵债，被多家银行起诉前财产保全申请，要求冻结其银行存款，或查封、扣押其等值财产，涉及金额11.4亿元。

长航凤凰的境况只是央企负债高企、盈利能力下降的一个缩影。在近日公布的国际货币基金组织《全球金融稳定报告》显示，中国上市企业负债率有所上升，市值排在受调查前10%的公司上升幅度明显，平均债务占总资产比例超过80%。而A股市值排在前10%的企业几乎都为大型央企。

2011年6月，国资委有关负责人披露，半数以上中央企业平均资产负债率超过65%，尤其是航空、发电、军工等关系国计民生和国家安全的中央企业，资产负债率远高于国际公认水平。而国际清算银行经济学家在2011年的一份报告中称，当一个国家企业负债超过GDP的90%时，就会拖累经济增长。

而到了2013年第一季度结束时，伯恩斯坦研究提供的数据显示，中国企业和家庭债务已占GDP的201%，这个指标在2008年年底时候还仅仅是138%。

过高的负债率无疑会在相当长时间内拖累企业的盈利能力。目前国内经济并没有出现明显复苏的迹象，央企的盈利能力难以在短期内发生质变，债务继续扩大化是大趋势，年利润增长达到10%以上的任务目标并不乐观。

房地产等资产面临泡沫破裂

众所周知，央企以其天然的贷款优势，可以轻易进行大规模融资，虽然负债率高企，但同时资产也在大规模增加。

在信贷市场上，资金有流向国企等大企业的趋势，这是商业银行经营中“信贷分配”的正常现象。国企等大企业抵押品充足，经营模式较为透明，对银行来说，放贷给大企业不仅安全性较高，并且信贷的操作成本也较低。此举具有其合理性。

对于中国企业债务扩张的问题，《华尔街日报》周四撰文称，虽然中国的债务问题显得非常可怕，但是中国的资产还是令人感到安心。[详细]

但事实上资产价格是会随着经济景气度的走势而发生波动的。在1997年亚洲金融危机中，欧美国家利用亚洲货币贬值、股市狂泻的时机，纷纷兼并亚洲企业，购买不动产，以其1%的代价轻易获取了百分之几百的财产。其中日本、泰国深受其害。

等到危机来袭时，资产价格必然发生折价，尤其是希望通过变现资产来对冲风险时，就是鱼肉对上刀俎的关系。中国央企所拥有的土地、矿产、资源等资产，在巨大债务压力下，安全性并不值得特别乐观。

特别是现在国际市场上大宗商品暴跌，黄金、白银、铜、原油价格都持续走低；而国内也不时传来热钱流出的担忧，楼市、股市面临泡沫破裂的危险。

利息拖累融资增长。数据来源：央行、统计局、国泰君安

目前的经济形势也让央企看不到业绩扭转的希望。事实上，今年一季度社会融资总量达到6.16万亿元，但同期GDP增速仅为7.7%，显示出“融资热、经济冷”的态势。

央企获得的融资量要远远高于普通国企和一般民营企业。而其债务水平也随之增加。根据中石油的年报，该公司以9881亿元的负债总额高居A股非金融类上市公司榜首，中石化的负债总额也达到了7187亿元。

之所以出现这种现象，社科院专家刘煜辉认为，很多钱现在投下去都是在滚前面存量的债，形成的增量部分实际上越来越少。

刘煜辉指出，从官方公布的3月份PMI分项指数来看，无论是需求订单、生产、产成品库存、原料购进价格趋势全是向下的，原材料库存在3月份也开始拐头下行，说明经济的总需求从品质上讲非常羸弱，所以经济迟迟走不出去库存的阶段。

而从汇丰最新公布的4月份PMI初值来看，情况较3月有进一步下滑趋势。没有补库存证明企业在需求方面并不乐观，新增信贷资金大都用来还债，而没有进行生产扩张，盈利能力就难有大的改观。这样一来，央企的负债规模还将进一步扩大。

当然，对于央企债务问题也没有到十万火急关头。中石油的债务规模虽然巨大，但其负债率仅为37%，远低于国际警戒线。而且中石油贷款多为长期贷款，利率也远远低于同期基准利率。即使像中远、中铝这样在近几年业绩屡屡巨亏的央企，负债率也没有超过70%。

虽然央企债务不会在短时间内爆发严重的债务危机，但国资委提出的年利润增长10%的任务目标，对于央企来说，看起来是个难以完成的目标。

央企在国民经济中的地位是至关重要的，但如果不能化解债务风险，就很难在经济下行期发挥“保增长”的重任。央企在增长模式、信贷结构等方面亟待进行改革和升级。