IPO重新开闸

腾讯财经（江晓川）发自北京

在中国主板市场7月初因“波动较大”而“减少发行家数和筹资金额”的4个月后，排队企业首次公开募股（IPO）的进程得以重启。这是证监会发言人邓舸在11月6日例行发布会上做出的表示。

风险投资基金及私募股权投资基金等一级市场投资者，普遍对此“利好消息”表示欢迎。对于这些投资者而言，主板市场股票发行重启将有助于拓宽其投资项目的退出渠道。

现在开闸，原因何在？

IPO暂缓的背景，是2015年6月开始的股灾。针对中国股市的异常波动， 国家主席习近平称，“在综合采取多种稳定措施后，市场已经进入自我修复和自我调节阶段。”他并承诺“发展资本市场是中国的改革方向，不会因为这次股市波动而改变。”这是习近平2015年出访美国前，接受《华尔街日报》书面采访时做出的表示。

“市场规范程度提升，监管措施到位”是IPO重启的重要推动力，信中利资本创始合伙人汪潮涌认为，监管层此前的一系列动作“向投资者发出了明确的信号：中国政府希望资本市场健康、规范、公正、透明地发展，这与中国‘十三五’战略紧密相连。”

在执政党关于中国未来发展指导性蓝图“十三五规划”的建议中，中国将“发展天使、创业、产业投资，深化创业板、新三板改革。”同时也将“积极培育公开透明、健康发展的资本市场，推进股票和债券发行交易制度改革，提高直接融资比重，降低杠杆率。 ”

“目前市场相对稳定”，被认为是IPO重启的重要影响因素，国资背景投资机构深圳创新投资总裁孙东升表示，“现在开放上市，不会对二级市场造成太大冲击。”而在宏观经济结构转型的背景下，企业对于IPO重启的呼声强烈，这也是政策层需要考虑的因素之一。

此外，有投资人对腾讯财经表示，中国政府正在全国范围内大力推进“大众创业、万众创新”，而与关系密切的主要资本市场股票发行工作暂缓，释放出了与之相悖的信号。这一号召最早由国务院总理李克强提出，后成为各级政府部门的重点工作之一。

“越早开放越好”，孙东升在接受腾讯财经采访时称，尽管IPO暂缓有市场剧烈波动的独特背景，但“这并非市场化的方式。”汪潮涌的表述则更为直接，暂缓IPO“太过于行政化。”

自2014年年底一路走高的沪深指数，至次年6月中旬开始狂泻，为减少股灾影响，沪深交易所IPO在7月暂缓。这一暂缓，被视为背离了监管层正在推进的市场化改革。“市场有其规律，大家应按市场规律办事。”孙东升称。

当然，也有投资人对于IPO此时重启稍感意外。红杉资本中国基金合伙人王岑原本预计的时间是在“2016年春季”——理由很简单：年终将至，政府及企业都处在总结阶段，忙于非业务性事务，“很难有大的动作。”

“冬天的一丝暖意”？

“这是北方冬天中的一丝暖意。”对于IPO重启，红杉资本中国基金合伙人王岑对腾讯财经表示，“有些惊喜。”

对于一级市场投资机构而言，IPO重启最直接的利好来自于投资项目退出渠道的拓展。本土投资机构东方富海合伙人陈华伟向腾讯财经表示，项目退出获利，机构“才敢于继续投资。”

对此王岑说得更加直白：“在‘融、投、管、退’的闭环中，投资机构没有项目退出，就无法在融到新的资金。”

有投资人表示，“至少从量化的财务指标上来看，相较新三板企业，沪深两市上市公司更加优质。”此次IPO重启，为一级市场投资者赚取更高的退出回报提供了可能。

陈华伟补充道，对于基金的出资者而言，“有效畅通的退出渠道”增强其将资金交由投资机构管理的信心，“基金募资也会顺畅。”基金出资人系投资机构所管理资金的来源，多由高校教育基金、社会保险基金、上市公司及高净值个人等担任。

同样，对于投资机构所投资的企业而言，其对资金的要求是有“可预期性”，汪潮涌表示，对于上市融资有时间预期，就能够更加充分地使用资金，“若上市窗口随意关闭，则可能错过市场机会。”换言之，IPO进入正常节奏，一方面有利于企业发展，另一方面，也有利于投资机构的退出预期。

听说注册制要来了？

政策层在释放IPO重启信号的同时，也表示原有IPO规则将被修改。基金管理人在接受腾讯财经采访时普遍认为，修订后IPO规则，将从更多元的角度来衡量申请上市公司的现实实力及发展潜力，从另一个层面讲，新的规则“可能更加宽松。”

证监会发言人邓舸“进一步完善新股发行政策措施”的表态，引发了市场对于IPO实行注册制的讨论。IPO注册制是监管层多次表态力求实现的愿景之一。

证监会主席肖刚在上一次IPO重启时称，“IPO重启…为建立健全以信息披露为中心的新股发行体制，推进股票发行注册制改革做了准备和铺垫。”上一次IPO重启是在2013年11月，那次暂停延续了13个月之久。

“更加多元的衡量角度”是否意味着注册制的立即实现？王岑，这位在职业生涯中历经过多次IPO暂停的投资人更欣赏“循序渐进”的路径。“短时间内转向注册制的可能性不大，高调的宣示可能会将问题复杂化。”王岑用大型火车作比，“火车要转向，需要考虑每个车厢的状况。”

相对于“更纯粹但不现实”的注册制，王岑希望目前的沪深两市的上市标准“更加多元”，更多关注“商业模式、科技含量”等，不再拘泥于单纯的财务指标。

此外，对于最新IPO规则中更改“新股申购预先缴款”这一习惯性流程的做法，汪潮涌表示认可，“新的做法让‘市场扩容抽血’的压力减小了许多。”

主板开闸，新三板怎么办？

从逻辑关系上看，新三板“并非因为主板的暂停”而兴起，因而IPO开闸对于新三板“ 短期来看影响有限。”

在汪潮涌看来，主板市场与新三板市场所吸引资金的性质有别，主板“分流资金”的数量有限——前者追求一般收益，而后者“能够承担高风险，愿意分享企业的高成长利润。”

孙东升认为，主板市场与新三板市场所针对的企业类型各有侧重。新三板服务机构“新三板学院”院长程晓明也持同样观点：主板市场侧重于传统企业，而新三板市场则侧重于创新企业，二者互不冲突。

“新三板灵活性强”而在目前的制度环境下，“主板IPO时间长、进度慢”，影响了众多企业在主板挂牌的积极性，陈华伟表示。

程晓明称，当新三板活跃度提升，相较于主板市场，这个多了“做市商定价”的股权交易所，对创新企业将更具吸引力。目前新三板受制于更高的参与门槛，投资者数量较主板市场少得多。

王岑观点有所不同：新三板市场的发展现状，让“部分成熟和谨慎的投资人按兵不动，等着主板市场。”此次IPO重启，正好为这部分投资者提供了进入的机会——“分流资金是肯定的。”

在王岑看来，新三板挂牌企业数量的急剧扩张，已经将原有的“卖方市场”转化为“买方市场”——投资人不再像新三板火爆时期那样积极买入，而是要“精挑细选”。

截止11月6日，证监会宣布重启主板市场IPO当日，新三板共有挂牌公司3982家，其中做市交易941家，超过沪深两市总和。截止10月份，上交所有上市公司1071家，深交所1729家，合计2800家。

同时，挂牌企业增多，也让企业质量出现分化——部分量化指标相对占优的企业将获得大量资金追捧，而多数企业将无人问津。“新三板上被投资人看好的企业并不多，多数企业流动性不佳。”

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