证券研究院|杨航：美联储降息难以刺激美股继续大幅上涨

[摘要]由于今年一、二季度标普500盈利增速分别为1.6%及3.2%，近于零增长，故今年以来的美股涨幅几乎全由估值扩张贡献。

腾讯证券研究院特约作者 央行地方支行研究员 杨航

北京时间9月19日凌晨，美联储宣布将联邦基金利率下调25个基点至1.75%-2.0%。由于本次降息已被市场所预期，且美联储点阵图显示美联储多数官员倾向于年内停止降息，故美国三大股指均大致上收平。尽管有美联储降息刺激，今年以来标普500仍多次因美国进出口政策利空而从3000点左右的顶部回落，可见美联储政策宽松难以突破进出口政策利空的限制。在美国进出口政策明朗化之前，美联储降息难以刺激美股继续大幅上涨。

美股已充分反应美联储宽松

今年以来，标普500上涨近20%。由于今年一、二季度标普500盈利增速分别为1.6%及3.2%，近于零增长，故今年以来的美股涨幅几乎全由估值扩张贡献，换言之，很大程度上是由投资者对美联储降息预期造成的。据中金公司测算，当前美股价格表明投资者认为未来一年还会降息2.1次，故美股近20%的涨幅已对美联储宽松充分定价，叠加本次议息会议上美联储公布的点陈图显示，多数官员倾向于今年内不再降息，故美联储当前的宽松程度难以激发进一步的美股上涨。

政策宽松难以突破进出口政策利空的限制

尽管美联储宽松在今年上半年为美股估值扩张提供了动力，但今年5月初和8月初特朗普总统发布进出口政策利空时，美股都会从顶部滑落，直至特朗普缓和进出口政策后，美股才会止跌反弹，可见美联储政策宽松并不能使美股突破美国进出口政策利空的限制。在美国进出口政策明朗前，投资者会一直保持观望态度，即使有美联储宽松刺激，美股也难以进一步大幅走高。

此外，美国进出口政策也导致美股基本面支持日渐衰竭。美国今年一、二季度GDP增速分别为3.1%和2.0%，下滑趋势明显，原因就在于投资和出口转为负增长。目前美国进出口政策不明朗，这种不确定性导致企业不愿意投资，出口也难有好的表现，故美国进出口政策将继续拉低美国经济增速，这会打击美股业绩。此外，美股海外收入占比极高，故美股业绩对美国进出口政策敏感度高，标普500各行业中，海外收入占比越高的行业，业绩下行越严重，如今年二季度半导体、信息硬件设备、原材料、能源等海外收入占比高的行业均出现较大负增长。若美国进出口政策利空继续，则美股业绩难有可观的起色，Factset预期今年三季度标普500盈利将下滑3.6%。

历次收益率曲线倒挂后，降息并未拯救美股

目前美股面临的一大威胁在于，美国10年期-3个月国债利差及10年期-2年期国债利差均出现倒挂。长短期国债利差倒挂是美国经济周期行至尾声的标志，表明投资者看衰美国经济的未来。历史上历次10年期-3个月国债利差倒挂后，美国经济都会出现衰退，美股也会暴跌，即使美联储降息也无济于事（见下图）。根据美国ABC新闻/华盛顿邮报调查，60%的受访者认为2020年美国经济将陷入衰退，可见对美国经济的悲观情绪较高。今年以来美股已多次因美国长短期国债利差倒挂而恐慌性暴跌，经济衰退与美股暴跌的历史极有可能在未来重演。

历次美国长短期国债利差倒挂后美股与美国经济表现

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