光大新鸿基：华晨中国股份转让影响深远 自主发展是根本

光大新鸿基发表研报指，华晨中国(01114-HK)近日宣布与宝马协定转让其拥有华晨宝马25%股权于宝马。消息后华晨中国股价大幅下挫，投资者对此亦较为关注。内地汽车行业对外开放改革一直稳步推进，今年4月份，政府宣步放宽外企持有比例上限，半年后华晨中国随即宣布上述股份变动。该行尝试就本次协定对华晨中国的影响作出分析。

目前华晨宝马的股权分别由华晨中国及宝马所持，各有50%股份。假若协定落实，华晨宝马的新股权比例为华晨中国持有25%，宝马持有75%。根据华晨中国2018上半年年报资料，集团总利润为34.24亿元人民币，其中来自华晨宝马50%股权的收益为36.77亿元人民币，换言之，如果撇除华晨宝马的收益，华晨中国纯利将为负数。事实上，如不计及联营、合资企业，华晨中国上半年的总毛利亦仅为1.57亿元人民币。可见，华晨宝马目前对华晨中国的盈利可谓至关重要，转让25%股份，意味着对其利润下降幅度将超过一半。华晨中国公布消息前股价为10.76港元，如果日后市盈率不改变，那么一半利润对应股价为5.38港元。但是，本轮股权转让为现金转让，代价为290亿元人民币，约相当于华晨中国每股股份6.5港元;如计及持有剩余25%华晨宝马股份，华晨中国持有市值亦为6.5港元。换言之，本次转让除了让华晨中国获得相当于每股6.5港元现金同时，剩余股份按转让价值亦值6.5港元。

此外，另一容易忽略的因素是，作为本轮转让的不可或缺部分，新架构合资企业经营期限去到2040年，以及华晨宝马与渖阳政府订立新投资协议。根据协议，华晨宝马将投资新建、扩建厂房，以及推出新宝马型号。该行认为，作为由外资控股的新华晨宝马，跟如今的合资企业比较，将有长远的发展空间，未来25%股权的收益，并不能简单看作如今的一半。总体上，转让事件短期对华晨中国影响较为复杂，既有日后盈利下跌预期，亦有派发特别股息以及时间缓冲预期;中长线而言，集团持有25%股份的收益存增长预期，惟长远而言，华晨中国发展自主品牌，减少对外企的依赖，才是根本。投资者可于7元附近博取短线反弹，目标7.8元，止蚀6.3元。