业绩滑坡叠加估值新低 券商股离反弹还有多远？
券业的中报披露还未正式开始，但不难嗅到仍在蔓延的寒气。截至7月24日，A股共有6家上市券商发布了业绩快报及预告。除中信证券外，其它券商盈利均出现大幅下滑，上半年净利润遭“腰斩”。这并非偶然。根据分析师测算以及经营月报统计，A股超过30家上市券商里，上半年能实现净利正增长的券商或不超过5家。
伴随业绩下滑，券商板块估值也不断探底，一度创下历史新低。进入6月后，个股更是接连“破净”。行业分析逻辑已无太多新意，除不断强调坚守龙头股之外，多数观点仍以板块估值见底、安全边际高等为主要逻辑。但寒冬之下，惯用的“估值修复论”也开始失灵。有分析师就强调，券商股的估值中枢在下降，市场对券商业绩预期和对股权质押等风险担忧仍未消除，反弹还需要等待更多因素的催化。
券商中报佳音难盼
业绩快报显示，中信证券上半年未经审计营业收入为199.76亿元，同比增长6.68%；归属于母公司股东净利润55.86亿元，同比增长13.38%。这是截至目前，两市公布的业绩快报中，唯一实现正增长的券商。
其它几家券商，则集体出现了盈利大幅下滑。海通证券业绩快报显示，上半年预计实现营收109.62亿元，同比下降14.43%；归属上市公司股东净利润30.32亿元，同比下滑24.64%。长江证券业绩业绩快报显示，预计上半年营业收入23.46亿元、归属于上市公司股东净利润为3.78亿元，同比分别下降15.12%、62.02%。
净利遭遇腰斩的，还有国元证券、国海证券、第一创业。业绩快报显示，上述参加券商上半年净利润预计将分别下滑54.9%、69%至75%、60%至70%。
尽管已有充分预期，券商板块的中报前瞻仍难言乐观。多位行业分析师预计，A上市券商上半年净利润将出现同比下滑，幅度则集中在-15%至25%之间。而根据分析师测算以及经营月报统计，上半年净利润能实现正增长的上市券商或仅有2至3家。
对于业绩下滑，多数券商均提及行情波动与信用违约的影响。以长江证券为例，其表示，上半年受市场行情下行、投行发行放缓、违约风险增加、资管新规冲击等影响，公司权益类自营、信用业务、债券承销、资管业务收入同比下降。此外，受前期业务布局与改革成本投入增量影响，公司当期成本开支仍同比有所增长。
而回顾上半年A股整体情况，除了低迷行情、IPO审核变化等常规因素之外，股权质押风险成为今年券商业绩新的隐忧。
统计显示，2018年上半年A股日均交易额4679亿元，同比基本持平；平均每周新增投资者26.50万人，同比下滑24%。低迷的交易，除影响经纪业务收入之外，更加剧了券商自营业务的浮亏压力。“券商自营的业绩弹性，主要来自权益投资。若下半年股市收益率低迷，可能令券商利润同比明显下滑”，安信证券行业分析师赵湘怀表示道。
投行业务收入波动，也是影响上半年券商业绩的重要因素。统计显示，IPO发行数量显著减缓，累计发行新股63家，募资规模达923亿元；月平均发行数量约10家，相比去年平均每月的40家IPO的发行大幅减少。而同期的被否率达为39.29%，较2017年的17.95%显著提升。再融资规模继续收缩。2018年上半年，增发募集资金3678亿元，同比减少近45%。同期债券发行规模有所回升，尤其公司债、短融中票、ABS等品种规模提升。
上述基本面对业绩的影响，已经在当前的业绩快报中得到证实。国元证券在公告就明确表示，虽然损失率小于市场平均跌幅，但公司自营权益投资仍发生一定金额的损失；发行审核趋严、经纪业务市场竞争激烈，导致投行和交易佣金等收入减少。第一创业、国海证券等也都提到投行、自营等收入下滑对业绩的影响。
值得注意的是，曾经被一度被视为新增长点的股权质押业务，成为上半年券商板块最大的风险点。
在行情和新规影响下，券商股权质押业务增速明显放缓。截至上半年末，券商股权质押待回购余额约1.92万亿元，较2017 年末增长2%，增速减弱。尤其进入6月以来，行情加速下行，信用违约事件不断爆出。市场对券商质押业务的担忧渐起。
对此，有分析师表示，股权质押触及平仓线到实际亏损仍有一定空间，即便造成亏损后也将按一定坏账比例进行计提，而非全部极为坏账；整体来看，当前股权质押业务风险对行业冲击可控，但利润表的资产减值损失会有明显上升。安信证券还测算，假设券商低于平仓线以下股票质押中有10%需要计提减值准备，计提比例为60%；按此中性假设测算，计提减值规模占行业收入比重约5%，占净资本的1.2%。
券业的“黑天鹅”事件依然不容忽视。7月23日，中原证券就公告称，因在此前担任某并购事项的财务顾问中涉嫌未勤勉尽责，证监会对中原证券和项目主办人进行了不同金额处罚。在全面从严监管的当前，处罚结果对于券商的业务开展、分类评级等都有重要影响。
估值修复论失灵
萎靡的行情、紧绷的流动性、悲观的情绪，重创着券商板块。上半年，券商板块估值一度创下历史新低。进入6月后，个股更是接连“破净”。但即便估值逐渐触底，市场对券商板块整体仍谨慎有余。
截至7月24日收盘，仍有海通证券、国元证券、东北证券、东吴证券“破净”，市净率分别为0.963倍、0.98倍、0.984倍、0.993倍。除此之外，兴业证券、光大证券、国泰君安等个股也接近“破净”，市净率不足1.1倍。
当前的行业分析逻辑，并无太多新意。除不断强调坚守龙头股之外，多数观点仍以板块估值见底、安全边际高等为主要逻辑。尤其是伴随业绩快报的披露，多项业务的集中度趋势还在持续，而中信证券等龙头股业绩表现更为稳定。“市场估值已显示出底部特征、积极布局龙头券商”成为上半年最常见的逻辑和观点。
但在估值继续下行、基本面尚无好转的当前，即便是看似如此安全的逻辑，分歧已不可避免。
“不能凭借历史估值经验简单推断出估值修复的逻辑”，赵湘怀在此之前就表示，券商股的估值中枢已经在下降，板块和个股估值在风险持续暴露中仍有下降可能。目前当前估值和“破净潮”，其认为，正反映了市场对券商的业绩预期和对股权质押风险的担忧。
是否反弹，并未仅仅从估值水平判断，券商股的反弹还需要等待催化。市场交易量的变化和质押风险暴露及处置进展都是重要影响因素。
赵湘怀表示，未来用于回购增持的产业资本、放开境外资金投资A股额度而带来的增量资金、递延养老险保险入市资金，将有助于改善的市场流动性。除此之外，当前资本市场的表现属于金融去杠杆大背景下必然要经历的阵痛，但监管层对于维护资本市场稳定而出台的措施，也将会成为市场转暖、板块反弹的重要催化剂。
作为年内重要的风险因素，信用违约风险的进展对于券商板块也影响深远。赵湘怀称，市场避险情绪主要来源于信用违约风险，从债市传导至股市，还将制约增量资金入市的作用和监管部门政策措施的效果。如果信用违约风险充分暴露或得到有效控制，市场担忧情绪得到缓解，券商股也将具备反弹的基础和可能。（21世纪经济报道）
伴随业绩下滑，券商板块估值也不断探底，一度创下历史新低。进入6月后，个股更是接连“破净”。行业分析逻辑已无太多新意，除不断强调坚守龙头股之外，多数观点仍以板块估值见底、安全边际高等为主要逻辑。但寒冬之下，惯用的“估值修复论”也开始失灵。有分析师就强调，券商股的估值中枢在下降，市场对券商业绩预期和对股权质押等风险担忧仍未消除，反弹还需要等待更多因素的催化。
券商中报佳音难盼
业绩快报显示，中信证券上半年未经审计营业收入为199.76亿元，同比增长6.68%；归属于母公司股东净利润55.86亿元，同比增长13.38%。这是截至目前，两市公布的业绩快报中，唯一实现正增长的券商。
其它几家券商，则集体出现了盈利大幅下滑。海通证券业绩快报显示，上半年预计实现营收109.62亿元，同比下降14.43%；归属上市公司股东净利润30.32亿元，同比下滑24.64%。长江证券业绩业绩快报显示，预计上半年营业收入23.46亿元、归属于上市公司股东净利润为3.78亿元，同比分别下降15.12%、62.02%。
净利遭遇腰斩的，还有国元证券、国海证券、第一创业。业绩快报显示，上述参加券商上半年净利润预计将分别下滑54.9%、69%至75%、60%至70%。
尽管已有充分预期，券商板块的中报前瞻仍难言乐观。多位行业分析师预计，A上市券商上半年净利润将出现同比下滑，幅度则集中在-15%至25%之间。而根据分析师测算以及经营月报统计，上半年净利润能实现正增长的上市券商或仅有2至3家。
对于业绩下滑，多数券商均提及行情波动与信用违约的影响。以长江证券为例，其表示，上半年受市场行情下行、投行发行放缓、违约风险增加、资管新规冲击等影响，公司权益类自营、信用业务、债券承销、资管业务收入同比下降。此外，受前期业务布局与改革成本投入增量影响，公司当期成本开支仍同比有所增长。
而回顾上半年A股整体情况，除了低迷行情、IPO审核变化等常规因素之外，股权质押风险成为今年券商业绩新的隐忧。
统计显示，2018年上半年A股日均交易额4679亿元，同比基本持平；平均每周新增投资者26.50万人，同比下滑24%。低迷的交易，除影响经纪业务收入之外，更加剧了券商自营业务的浮亏压力。“券商自营的业绩弹性，主要来自权益投资。若下半年股市收益率低迷，可能令券商利润同比明显下滑”，安信证券行业分析师赵湘怀表示道。
投行业务收入波动，也是影响上半年券商业绩的重要因素。统计显示，IPO发行数量显著减缓，累计发行新股63家，募资规模达923亿元；月平均发行数量约10家，相比去年平均每月的40家IPO的发行大幅减少。而同期的被否率达为39.29%，较2017年的17.95%显著提升。再融资规模继续收缩。2018年上半年，增发募集资金3678亿元，同比减少近45%。同期债券发行规模有所回升，尤其公司债、短融中票、ABS等品种规模提升。
上述基本面对业绩的影响，已经在当前的业绩快报中得到证实。国元证券在公告就明确表示，虽然损失率小于市场平均跌幅，但公司自营权益投资仍发生一定金额的损失；发行审核趋严、经纪业务市场竞争激烈，导致投行和交易佣金等收入减少。第一创业、国海证券等也都提到投行、自营等收入下滑对业绩的影响。
值得注意的是，曾经被一度被视为新增长点的股权质押业务，成为上半年券商板块最大的风险点。
在行情和新规影响下，券商股权质押业务增速明显放缓。截至上半年末，券商股权质押待回购余额约1.92万亿元，较2017 年末增长2%，增速减弱。尤其进入6月以来，行情加速下行，信用违约事件不断爆出。市场对券商质押业务的担忧渐起。
对此，有分析师表示，股权质押触及平仓线到实际亏损仍有一定空间，即便造成亏损后也将按一定坏账比例进行计提，而非全部极为坏账；整体来看，当前股权质押业务风险对行业冲击可控，但利润表的资产减值损失会有明显上升。安信证券还测算，假设券商低于平仓线以下股票质押中有10%需要计提减值准备，计提比例为60%；按此中性假设测算，计提减值规模占行业收入比重约5%，占净资本的1.2%。
券业的“黑天鹅”事件依然不容忽视。7月23日，中原证券就公告称，因在此前担任某并购事项的财务顾问中涉嫌未勤勉尽责，证监会对中原证券和项目主办人进行了不同金额处罚。在全面从严监管的当前，处罚结果对于券商的业务开展、分类评级等都有重要影响。
估值修复论失灵
萎靡的行情、紧绷的流动性、悲观的情绪，重创着券商板块。上半年，券商板块估值一度创下历史新低。进入6月后，个股更是接连“破净”。但即便估值逐渐触底，市场对券商板块整体仍谨慎有余。
截至7月24日收盘，仍有海通证券、国元证券、东北证券、东吴证券“破净”，市净率分别为0.963倍、0.98倍、0.984倍、0.993倍。除此之外，兴业证券、光大证券、国泰君安等个股也接近“破净”，市净率不足1.1倍。
当前的行业分析逻辑，并无太多新意。除不断强调坚守龙头股之外，多数观点仍以板块估值见底、安全边际高等为主要逻辑。尤其是伴随业绩快报的披露，多项业务的集中度趋势还在持续，而中信证券等龙头股业绩表现更为稳定。“市场估值已显示出底部特征、积极布局龙头券商”成为上半年最常见的逻辑和观点。
但在估值继续下行、基本面尚无好转的当前，即便是看似如此安全的逻辑，分歧已不可避免。
“不能凭借历史估值经验简单推断出估值修复的逻辑”，赵湘怀在此之前就表示，券商股的估值中枢已经在下降，板块和个股估值在风险持续暴露中仍有下降可能。目前当前估值和“破净潮”，其认为，正反映了市场对券商的业绩预期和对股权质押风险的担忧。
是否反弹，并未仅仅从估值水平判断，券商股的反弹还需要等待催化。市场交易量的变化和质押风险暴露及处置进展都是重要影响因素。
赵湘怀表示，未来用于回购增持的产业资本、放开境外资金投资A股额度而带来的增量资金、递延养老险保险入市资金，将有助于改善的市场流动性。除此之外，当前资本市场的表现属于金融去杠杆大背景下必然要经历的阵痛，但监管层对于维护资本市场稳定而出台的措施，也将会成为市场转暖、板块反弹的重要催化剂。
作为年内重要的风险因素，信用违约风险的进展对于券商板块也影响深远。赵湘怀称，市场避险情绪主要来源于信用违约风险，从债市传导至股市，还将制约增量资金入市的作用和监管部门政策措施的效果。如果信用违约风险充分暴露或得到有效控制，市场担忧情绪得到缓解，券商股也将具备反弹的基础和可能。（21世纪经济报道）
