非银金融：资管新规细则落地，压力舒缓利好板块

7月20日，央行发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项通知》（细则），主要内容为明确公募资管产品投资范围、过渡期内产品故只颁发及宏观审慎政策安排。同日银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》（理财新规），落实细化对银行理财业务开展的监督与指导。对非银行业的影响关注三要点：

一是非标投资有序舒缓，重获增量：两份文件明确在满足期限匹配要求与额度限制下，公募产品/银行理财可投资非标资产。资管新规框架下银行表外投资谨慎，上半年新增社融数据中委托贷款、信托贷款等途径持续萎缩。细则落地有规可循，银行资金投资非标资产需求可有序舒缓，表外非标融资功能有望恢复。

二是过渡期内存量业务灵活处置：两份文件明确允许在不超过存量产品整体规模下，过渡期内金融机构可发行老产品投资新资产，明确可使用摊余成本法的具体产品范围，及对银行回表非标资产给予调整参数、支持融资等政策支持。加之允许金融机构可自主确定整改计划，存续资管产品有望可有序支持市场投融需求，保持平稳过渡，不会面临一刀切强制中止。

三是遵循去杠杆政策大方向不变前提下化解风险：自资管新规指导意见出台后，因未出台细则，表外非标融资受到极大限制，不符合新规框架性要求的产品备案一律叫停，以致信用收缩下风险暴露。本次细则落地后明确业务开展要求，使得合规的增量业务重新开闸，对存量业务采取更宽松的处理措施，有堵有疏，利于风险缓解。

估值低位，压力舒缓，利好板块：金融板块的焦点是资产安全，资管新规细则落地有望缓和资产端压力，前期压力测试下板块估值水平均处于历史底部。保险兼具资金长周期与稳健投资属性，相对安全属性突出，进退有度。当前估值当前回落至0.92倍P/EV，长期来看投资布局时点显现。重点关注：中国平安、新华保险、中国太保。证券板块本轮估值创下历史新低，原因主要是：1）股票质押业务引发资产质量担忧；2）自营固收信用风险。去杠杆政策已现微调迹象，当前估值水平已反映了极端假设下的最大损失。因此，建议配置估值处于历史底部的头部券商，关注中信证券、华泰证券、招商证券等。