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苏泊尔:预计出口与去年持平,三四级市场成主要增长来源

投资要点:

预计2016年出口与去年持平。公司出口订单主要来自大股东SEB,由于2015年第四季度北美销售疲弱导致库存较高(北美占外贸比例30-40%),2016年第一季度和第二季度处于消化库存阶段,第三季度SEB 对公司订单开始恢复增长,预计全年外销收入与去年持平,公司与SEB 计算采用人民币计价,业绩不受汇率等因素波动影响。公司大股东SEB 除了在炊具与厨房小家电优势明显之外,环境与个人护理类产品竞争力强、市场份额大,绍兴基地二期投产后,新品类订单将向公司转移, SEB 并购WMF 后,部分订单也有望向公司转移。

2016年内销预计增长15-20%,三四级市场成主要增长来源。2016年内销保守增速在10%以上,中性预计达15-20%,乐观情况下将达到25%以上。公司于2006年开始布局三四级市场渠道,一方面跟随国内KA、商超等下沉,另一方面经销商分销渠道更主动下沉(包括苏泊尔生活馆等加盟渠道),使得公司在三四级市场表现远远强于比竞争对手,零售终端达2.5万个左右,未来数量增长有限,主要在于效率提升,目前三四线销售增速在20%-30%左右。目前三四线渠道中存在众多中小企业和地方品牌,市场集中度较低,而一二级市场中形成了以苏泊尔、九阳和美的三家为主的竞争格局,传统厨房小家电集中度在80%以上,从公司内销收入拆分看,小家电品类三四级市场占比在35%-40%,炊具品类占比在30%-35%之间,未来随着公司加大对三四线市场的渗透,地方品牌逐渐出局,市场集中度提高,预计三四线渠道仍将保持高速增长。线下渠道中公司目前有300多个一级商代理商,浙江等地以一级代理商为主,四川等省份二级代理商较多。此外,目前公司线上占比约为20%,九阳与美的占比在30%以上,线上份额与同行业公司比仍有较大上升空间。

产品结构升级明显,布局非厨房品类小家电长期增长无忧。顺应消费升级趋势,公司在一二级市场推广高端产品,球釜电饭煲系列广受市场好评,目前公司电饭煲在800元以上市场份额第一,专注产品创新,提升公司产品毛利率;公司2014年底公司开始布局非厨房业务,使用SEB 的成熟技术推出空气净化器、电熨斗、吸尘器和挂烫机四大品类,利用苏泊尔现有的品牌和渠道,预计 2-3年非厨电业务将做到 3个亿左右。

大股东进一步增持看好公司发展,管理层优异为长期发展保驾护航。公司大股东SEB 上半年增持公司股份5000万股,持股比例达81.17%,看好公司长期发展。SEB 入主苏泊尔已经10年,管理层团队稳定,并购整合与经营经验丰富,未来将继续推行股权激励计划,提升团队积极性。公司7月下旬完成12亿元的少数股东权益购买,预计下半年增厚EPS 一毛多。

盈利预测与评级。我们维持公司2016年到2018年每股收益分别为1.78元、2.28元和2.77元的盈利预测,对应的动态市盈率21倍、16倍和13倍,购买少数股东权益增厚EPS,公司渠道优势明显,品类拓展增加长期发展空间,维持“买入”投资评级。

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