我们的人民币 你们的问题

【财新网(微博)】(专栏作家 周文渊)上周,黄金价格和美债同时出现上涨,危机来了!对于危机,全球金融市场 还展现了更多的证据。LME铜主力合约跌破5000美元,一周时间跌幅3%;纽约原油期货价格跌破40美元每桶,创出了2008年金融危机以来的低点。其他工业品价格,铝、铁矿石、锌均大幅下跌。

道指一周跌幅6%,纳斯达克跌幅近8%,均出现破位下跌走势;英国富时指数、德国DAX指数,法国CAC40指数加上亚洲的日经指数、上证指数,全球主要股票市场均大幅下跌,风险资产价格遭受抛压。

新兴市场货币更是风雨飘摇。哈萨克斯坦坚戈在政府实行自由浮动汇率政策之后暴跌26%。俄罗斯、加纳、哥伦比亚、几内亚、土耳其、白俄罗斯、马来西亚、阿尔及利亚的货币贬值幅度至少都在4%;货币贬值幅度在3%以上的国家则高达17个。

这次全球风险资产出现大幅波动的触发因素是中国的人民币。从过去几年的货币周期来看,欧元日元持续贬值,新兴市场货币多数震荡贬值,而人民币对外一直保持坚挺,实际有效汇率升值30%;由于盯住美元的汇率政策,人民币实际分担了美元和美国经济作为全球经济稳定器的功能。

一是,人民币实际上成为全球工业品的最大需求国和进口国,人民币保持升值态势,一定程度上稳定了全球总需求。各种主要大宗原材料中国的进口量都占了全球贸易量的30%以上,以铁矿石、铜矿、煤炭为最;由于保持强势人民币,虽然国内需求在下降,但由于进口条件持续改善,使得各种商品价格的进口量稳定在较为稳定的水平。而一旦人民币开始贬值,考虑到国内产能过剩严重,中国的通缩可能进一步向国际市场传导,从而加剧大宗商品价格下跌压力。

二是,从全球货币供给来看,过去10年人民币盯住美元的政策,积累了大量的美元储备;与此同时,人民币以美元储备为本位,开始国际化进程;美元成为中国央行的基础货币,而央行本身成为全球美元的乘数加速器;以庞大的美元外汇储备为后盾,人民币在升值周期中加快国际化进程,实际上增加了全球货币供给,从而稳定了全球金融市场;其发挥的功能类似于欧元、日元,但由于中国仍然是新兴市场国家,全球金融市场对于人民币的需求主要是基于其美元储备,当中国的美元储备开始减少,人民币汇率会出现贬值压力。由于人民币是美元的附属货币,贬值将造成全球购买力为螺旋式萎缩,即国际市场抛售人民币,中国央行为稳住人民币,抛售外汇储备;而由于人民币外汇储备进一步下降,国外抛售压力更大;之前的以美元为本位的人民币引导的全球货币扩张模式,将演变成全球货币供给的收缩,从而不利于全球金融市场,特别是风险资产。

正是因为两个方面的机制作用,人民币一定程度上分担了美元的全球稳定器功能;而在人民币被迫贬值之后,全球经济稳定器出现松动,金融市场随后出现波动也在情理之中。人民币贬值对全球金融市场和世界经济的影响被低估,如今的波动或许仅仅是开始,过去一周风险资产领域的“投降式抛售”提醒我们要对人民币给予足够的重视。

人民币的此次贬值可能会延缓全球货币宽松退出的时间。显而易见,在失去中国这一屏障之后,美元将独自承受非美货币宽松的冲击力度,联储也要考虑到美国经济的承受能力,因此可以预见未来美国加息时点可能因此推后。而人民币的这次贬值,可能进一步迫使欧央行和日本央行加大宽松力度。总体来看,全球通缩的压力进一步加剧,货币宽松的时间周期可能进一步延长。

其次,人民币的突然贬值引发了新兴市场国家的竞争性贬值,这凸显出中国人民币的尴尬境地:人民币正在越来越多地承担国际货币的职能,但仍被定义为新兴市场货币。人民币的贬值将消耗其美元储备,造成全球货币收缩,这一定程度上提高了美元本位国际货币体系的脆弱性;而为了进一步提高当前体系的稳定性,有必要进一步推动人民币加入SDR,加快其国际化步伐,从而能够稳定住全球货币供给和经济总需求,增强全球金融市场稳定性。

从输出通缩和金融市场波动来看,目前大类资产配置利于债券。从美国市场来看,10年美债最近一周跌至2.05%;国内债券市场收益率则整体保持平稳,并未出现明显下降,主因是因为汇率贬值造成的资金流出冲击和货币对外贬值之后引发的对内贬值压力影响了机构的配置热情。由于汇率贬值的冲击短期难结束,预计风险资产价格将继续下跌,债市收益率维持震荡走跌。

作者为国泰君安固定收益部研究总监,北京业务部主管

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[责任编辑:jbyao]

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