齐鲁国际:予国美电气增持评级 看2.24港元

一线城市同店增长改善,盈利能力保持稳固

首季公司收入 144.6 亿元(人民币.下同),按年增长 8.28%,纯利增长 9.33%至 2.93亿元,综合毛利率微升 0.04 个百分点至 18.2%,净利润率 2.0%,接近 4Q14 净利润率 2.1%。首季一线城市销售收入按年增 6%至 11,092 百万元,环比增长 21.4%, 同店增长 3.3%; 二线城市收入按年增长 16.6%至 3,364 百万元,环比增长 42.2%, 同店增长 7.6%; 超市百货联营销售收入按年增加 177.6%至 236 百万元。

电商亏损率持续收窄,移动端交易快速放量

国美在线平台 1Q15 商品交易额为 22 亿元,同比增长 107%,其中自营交易 10 亿,同比增长 50%。移动端访问量按年大增 400%,占电商交易额 37-38%,预计今年达到 40-45%。目前已设立超过 2.6 万移动微店,2015 年目标为 10 万微店。我们预计15/16/17 国美在线交易额将分别达到 137/186/233 亿人民币。1Q15 国美在线毛利率维持在 6%,按 1.63 亿电商亏损推算,1Q15 电商亏损率 16.3%,优于 1Q14 的22.5%。国美在线 1Q15 差异化产品占比 18%,低于门店的 35%, 因此未来在差异化产品比率上升下, 毛利率和亏损率将继续改善。

售后服务、第三方物流服务收入增长强劲; 金融服务潜力非常

得益于覆盖 400 个城市和 2000+售后服务网点,1Q15 售后服务售后服务收入约7000 万, 同比增长 80%。第三方物流服务收入 3000 万, 占物流收入 10%, 公司预计 15 年第三方物流服务收入 1.5-2 亿,17 年收入占比达到总物流收入 35%以上。金融服务平台首季已实现交易额 3 亿元,预期今年全年达 30 亿至 50 亿元。按净利润率 3-4%计算,今年利润贡献 9,000 万至 2 亿元。此外,集团将于今年 7 月向第三方供货商推出经营贷产品,开始额度为 5 亿。我们预测 15/16/17 金融服务收入(延保、保理、在线和消费信贷)有望达到 1.7/3.5/6.8 亿。

全渠道增长策略进取,互联网+概念提升估值

首季二级市场门店数目 448, 约一级市场的 65%,但收入只及一级市场的 30%,显示二线城市仍有增长空间。集团利用大数据分析进行精准营销、 通过跨境电商引进海外产品、向四、五线向农村市场扩张,有助提升同店销售。此外,集团已是全国最大的苹果销售渠道, 预计 iphone 6S 的推出对业绩有一定的帮助。集团计划于今年净开店 30-50 间,改造约 60 家一线城市门店成为智能化门店。我们预期二线城市同店增长可维持在至少 5%,一线城市同店增长有望维持在 3%。1Q15 约有 45 间超市百货联营由于需要翻新而关闭了 20 日,预期余下季度超市百货联营收入将回复增长,首季多缴的税款亦预计逐步退回。由于营业额一项不包括第三方电商平台贡献, 我们调低之前的营业额预测,但基于电商渠道差异化率的扩大预期调高电商 16/17 毛利率的预期至 7%/8%。综合调整 15/16/17 年每股收益 0.2%/-0.5%/0.7%至0.104/0.124/0.142 港元。考虑集团具有互联网+的概念和领前地位,我们认为应享有 20%的溢价,公价价值由 1.65 升至 2.24 港元,对应 21.5 倍 15 年预测市盈率。

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[责任编辑:simonchai]

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