财通国际:予北京汽车增持评级 看14.4港元

北汽2014年收入同比增341%至¥56,370百万人民币(下同),因北京奔驰2013年度只有44天合幷收入,毛利同比增2,063%至¥8,983百万,毛利率增12.7个百分点至15.9%,股东应占利润增62.5%至¥4,511百万。自主品牌北京汽车2014年销量及收入均大幅增加,收入同比增81.6%至¥12,434百万,毛亏¥68.9百万,毛利率同比改善13.7个百分点至-0.6%。自主品牌包括轿车,SUV,MPV及交叉型销量同比增53%至309.6千辆,平均每辆收入增19%至¥40,154元。

绅宝系列是北汽轿车品牌,2014年销量同比增76%至123.8千辆,得益于D50销量理想,2015年内北汽绅宝将推出3款SUV及2款轿车,已公布的车款之中,SUV包括绅宝X65、X55及C33(或X25),轿车分别是绅宝D80及绅宝CC。北汽加强中高端轿车布局,加入两款平均价13万的中高端系列D60及CC。我们预计集团高端汽车销量占比将仍然较少,中端汽车的D60/CC销量将介于D50与D20之间,预计2015年集团绅宝系列销量及平均收入增长将会明显提高,另外毛利率也会提高,是自主品牌增长的动力来源。

北汽MPV销售持续提高,集团只有一款MPV产品(威旺M20),根据最新2015年3月份全国MPV销售数据,3月份M20全国销量排名第4,销量14,135辆,首季度销量30,286辆,排名第6,按季同比增87.36%。销售情况理想,而2015年首季中国MPV整体销量增19%,仍然维持较快速增长,但集团未有新MPV产品于2015年推出,预期整年度销量增长会明显放缓。北汽交叉型汽车销售持续减少,2014年同比减少12%,国内交叉型汽车销量同样减少,2014年全国交叉型汽车销量减少18%。集团降幅略低于全国整体,但集团交叉型汽车平均售价约4万元,属于中低端级别,虽然交叉型销量占总销量比多,但因为价格低,估计毛利贡献不大,估计交叉型汽车不会是集团未来盈利增长动力。

2014年北京奔驰销量同比增25%至145千辆,收入增长32%至43,937百万,净利润增75%至2,636百万,净利润率上升1.5个百分点至6.0%,平均每辆车收入增5.5%至302千元人民币,平均每车利润增39.5%至18,122元,回复至2012年水平。集团近年大力扩展产能与加大经销商网络,2014年经销商按年增加超过100家,过往3年每年新增经销商分别是50,79及100家以上,可见公司经销商增长速度逐年提高。2015年4月,奔驰GLA在位于北京亦庄的北京奔驰NGCC工厂正式下线。2015年奔驰于中国销售目标为30万辆,同比增6.5%,我们认为是较保守,销售增长应可达双位数,预期奔驰国产化比率将提高,销量增长将多于20%或以上。合营北京现代2014年收入增6.3%至109,695百万,净利润增5.4%至11,377百万,北京汽车占50%权益,所以应占合营溢利约5,688.51万,利润率微降0.1个百分点至10.4%,销量同比增8.7%至1.12百万辆,平均收入及利润皆有下降。

2014年北京现代销量达1.12百万辆(集团占50%权益,权益销量0.56百万),北京奔驰销量0.145百万辆(集团占51%权益,权益销量0.07百万),自主品牌北京汽车销量0.3百万辆,北京现代仍是集团主要盈利来源,但2015年增长仍然受产能限制。未来盈利增长依靠毛利由亏转盈的自主品牌,以及国产化进程加快的北京奔驰,而2016年北京现代产能提升后,加上自主品牌及北京奔驰仍维持较高速度增长,我们认为北京汽车未来两年的收入与盈利增长都会优于同业。

我们预期2015年集团收入增41.3%至¥79,658百万人民币(下同),毛利增47%至¥13,202百万,毛利率上升个百分点0.7至16.6%。股东应占利润增38.7%至6,257.6百万,或每股1.03港元,我们以14倍预测市盈率作估值,以反映集团增长高于同业的预期,2015年公平估值为14.4港元,现价11.24港元,评级“增持”,风险是汽车市场竞争恶化,销量增长未如预期。

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[责任编辑:simonchai]

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