交银国际:予永达汽车买入评级

公司已成为全国性经销商。 永达汽车是中国领先的乘用车销售企业,公司的业务范围包括新车销售、售后服务、经营租赁以及保险和汽车金融等延伸业务。2014 年,公司的新车销售额达到290.7 亿元,其中豪华车销售额占比82%。永达的豪华车品牌主要包括宝马、奥迪、保时捷以及捷豹路虎等,而中高端品牌主要有别克、大众等。公司经销区域最先从上海开始,因此华东地区是公司经营主力地区,同时公司也开始向其他省市拓展,目前已经成为全国性的经销商集团。2014 年底,公司拥有108 个厂方授权网点,其中豪华车品牌4S 店及展厅有73 个。

新车毛利率逐步趋稳。今年厂家给的销量目标相对比较合理,一般厂方的目标基本在15%左右,厂家目标的合理使得今年的库存压力相对比较轻。以宝马为例,目前库存在45 天左右,相对比较合理。毛利率水平因此也相对较为稳定,一季度毛利率水平和去年下半年水平基本相当。对于上海大众等厂家降价行为,管理层认为,厂家降价行为有助于减轻经销商的压力,可以促进销售同时保证一定的毛利率水平。

融资租赁业务有望翻倍式成长。13年公司取得融资租赁业务的牌照,14年这块业务重视,包括引入专业团队,完善和设计产品,风险控制流程。14 年融资租赁业务发展很快,去年新增生息资产15 个亿人民币,利息收入5 千万,净利润2300 万,占净利润4%以上。14 年融资租赁的渗透率在2%左右,预计今年仍然有望保持高速增长,预计今年的渗透率有望提升至4%左右。

融资租赁业务对客户和经销商均有吸引力。对客户吸引力体现在:一、通过银行来买车,发票有两个,车的发票,利息发票。利息发票抵扣营业税,而非增值税。如果采取融资租赁买车,可以开增值税发票抵税,而且折旧年度自己可以选择,对公司客户有吸引力。二、资金成本方面,两者差异不会特别悬殊。表面上来看,厂方会贴息,厂方金融融资成本比较低,但融资租赁公司把车融给大客户,经销店可以获得厂家的大客户返利,把这部分返利返给消费者,加上增值税抵扣,提高吸引力。另外厂方金融不会全系列的车的覆盖,针对特定车型,特定活动。如果不在特定车型里面,利率非常高的。对于汽车经销商来说,欢迎这种业务,可以提高客户粘性。融租租赁方式来买车,融资租赁这段时间,可以获取维修保养,保险,融资租赁以后二手车的处置等整个产业链的利润。

公司仍然处于扩张态势。公司未来的资本支出主要体现在以下三方面:一、新店扩张。15 年预计15 家店,5 个亿。平均一家3 千多万,成本较以前在缩小。二、车易修业务,15 家左右,每家店300 万左右。三、收购兼并,如果有合适的机会,会考虑一些收购。总体上来看,公司仍然在扩张之中,如果不考虑并购,资金需求仍然可以自行解决。

公司积极布局汽车电商业务。电商布局主要有三块:第一部分,二手车部分开展的最早。公司跟易车和优信拍成立合资公司,发展二手车电商。4 月份二手车商城已经上线。二手车上线搞了一些活动,车辆展示量有600 多台,规模在行业有规模相对较大。目前主要是展厅零售的车辆在网上卖。线上只是下单,还需要实体店交割。第二部分,新车部分,目前主要依靠门户网站,垂直网站来集客;第三部分,售后在做预约网站的APP,客户可以预约到店维修保养。

汽车品牌办法修改或有利于经销商。品牌管理办法朝着有利于经销商的方向来改变,某种程度上,打破不合理的垄断。目前仍在征求意见,可能下半年出台。主要方向包括:1、打破地域限制,不允许厂方划分区域。可以利用全国网络调配车辆;2、配件方面,不一定厂房设定配件销售指标,一定要从厂方销售配件;3、降低4S 店建造标准,这些对降低建店成本有帮助,4、厂房经销协议,不能随意取消经销协议,这对增强谈判溢价能力有帮助。品牌管理办法修改对改善经销商和厂方合作关系有帮助。

维持买入投资评级。总体上来看,公司的看点在于:一、新车毛利率逐步企稳;二、融资租赁及二手车等延伸业务高增长;三、行业整合带来并购机会;四、汽车品牌办法修改的影响。估值来看,目前对应10.6 倍/7.5 倍的15/16年市盈率,估值仍然较为合理,我们继续维持买入评级,目标价不变。未来可能的催化剂首先仍来自估值修复,另外潜在的并购需求也可能是股价催化剂。

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[责任编辑:simonchai]

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