券商策略周报:反弹节奏趋缓 成长仍是主线

上周大盘先扬后抑整体呈反弹回升走势,上证综指以4308.69点收盘,一周涨幅2.44%;深圳成指报收14694.95点,一周上涨1.48%,两市总成交金额达72371亿元,较前一周放大12932亿元。相对主板来说创业板继续表现强势,收于3145.34点,一周上涨5.78%,并创出3271.18点历史新高,距离3300点仅一步之遥。行业板块表现方面,上周有三个行业下跌,分别是非银金融银行及采掘,其他各行业均呈上涨态势。其中传媒、轻工制造、农林牧渔及电气设备等涨幅居前,食品饮料、交通运输、建筑装饰及家用电器等涨幅较小。

招商证券

现在市场仍然处于乐观情绪中,不对称的消息面被自媒体不断放大后越来越有利于以创业板为首的成长股。在这种趋势下,建议对创业板过快上涨感到不安的投资者关注稳增长措施的升级(金融和周期性行业,主题角度是工业4.0、环保和军工)。

东方证券

本周新股申购对市场将有一定冲击,而随着管理层对市场进行窗口指导,增量资金入市速度有所放缓,多空分歧在加大,新股不断IPO上市后更需要注意市场风险。

国信证券

创业板有局部压力也有局部亮点,主板有顶有底区间震荡。维持机器人、3D打印和军工北斗等进攻性火力,继续做好电力设备新能源医药行业的选股,PPP主题概念作为基建股的配置重点,有色作为周期股的重点考虑。新荐两个主题:人脸识别和苹果概念。

上海证券:

短期不论从监管层意图、供给增加的现实,还是投资者风险情绪以及增量资金流入情况来看均不支持疯牛格局。大盘将以货币政策的宽松、稳增长政策为支撑,以杠杆见顶、监管喊话、供给加速为阻力的通道中宽幅震荡向上。

东北证券

虽然短期内融资盘踩踏风险还没有到爆发的临界点,但技术性的调整压力也有增大之势,预计大盘本周先抑后扬的可能性更大些。

广发证券市值与预期的螺旋式扩张

近期我们参加了一系列调研活动,我们从策略角度向大家分享一些更宏观层面的调研心得。

上市公司普遍反映资本市场太超前了、投资者的预期太激进了。我们本次调研的上市公司很多都是“工业智能”或者“互联网+”的龙头公司,也是过去一年中市场上最耀眼的明星。而当我们实地调研时,公司管理层却往往会流露出一种“自己也看不懂股价”的表情,他们表示自己的公司确实处于蒸蒸日上的良性格局中,发展也很迅速,但要实现股价所反映的美好愿景却仍然需要很长时间的等待(5-10年以上)。另一方面,他们也提出现在投资者来调研和以前有一些不同。以前投资者来调研的时候都是以询问者的姿态向公司了解业务现状和未来规划,而现在投资者的调研却变得更加主动,他们会非常急迫地向公司管理层灌输自己在商业模式创新、市值管理、外延式扩张等方面的建议,并希望公司尽快执行。很多上市公司管理层现在有一种被投资者推着跑的感觉,他们也希望大家“放慢一下梦想的脚步”。

这种状况一方面说明市场现在确实进入了一种非理性的“泡沫”状态,但从另一个视角来看,似乎上市公司市值扩张越快,完成投资者预期的可能性才会越大,这也是为什么股市“泡沫”往往无视短期利空而任性膨胀的重要原因。如果说“泡沫”的定义是股价表现远远脱离了基本面,那从调研的反馈来看,以创业板为代表的成长股无疑已进入了“泡沫”状态。但进入“泡沫”以后并不意味着马上就会崩盘,相反股市投资中获利最丰厚的阶段往往就是在“泡沫”阶段。我们在本次调研中进一步加深了这种感受,我们调研的很多上市公司确实给我们描绘了一幅非常宏大的远景规划。在互联网时代下大家的目标都是布局全国甚至布局全球,连接线上与线下,打通跨行业壁垒,但要实现这样的目标需要巨大的人力物力投入。只通过单纯的经营收入或者银行信贷根本不可能支撑如此庞大的资本开支,唯一的路径只有一条,即市值扩张——只有通过市值的快速扩张,才能在不明显牺牲公司控制权前提下获得充足的股权融资。而只有在获得充足融资之后才能更激进地去扩张资本开支,打败潜在竞争对手,实现“赢者通吃”。因此,在股市“泡沫”阶段,很多公司会进入一种市值与预期的螺旋式扩张状态,即投资者对公司的远景预期越好,其市值扩张得就越快,而市值扩张越快,又会使大家对公司预期进一步抬升,进而更加追捧其股票。如此螺旋式地向外扩张,结果是不断吹大股价的“泡沫”。

将该逻辑继续外推,当大家都认为是压垮创业板最后一根稻草的“注册制”若近期推出,反而可能促发“泡沫”的进一步疯狂。很多投资者担心“注册制”推出后新兴行业公司将不再奇货可居,巨大的股票供给释放出来后将会真正压垮疯狂的创业板。但如果将上述逻辑继续外推,我们认为至少在“注册制”推出初期不仅不会对创业板产生压制,反而可能进一步加速“泡沫”扩张。因为“注册制”推出后意味着很多理念先进、前景广阔但资金链随时可能断裂的创新型公司将获得宝贵的资本输血,加快资本开支的扩张步伐,并可能因此实现几何级数式的增长,这反而会吸引更多的资金配置这些新上市公司。这会带来两个结果:一是增量的新股也进入“市值与预期的螺旋式扩张”;二是由于“注册制”会放松对业绩的限制,这会使新股的估值越来越高,反而使那些估值本已很高的存量老股显得不那么贵了,这两大因素都可能推升市场进入更疯狂的“泡沫”阶段。

当然,股票供给的快速扩张可能最终会打破股市的供需均衡,进而又会对实业产生负面冲击,从而使“正螺旋”变成“负螺旋”,因此“泡沫”破裂后的结局往往都很惨烈。虽然我们认为“注册制”落实初期可能促发市场的进一步疯狂,但随着股市上涨企业融资的胃口会越来越大,再加上货币政策也会出现由松到紧的变化,这就可能使股票供需结构出现失衡,股市也可能因此出现向下调整。这时我们就要谨防“市值与预期的螺旋式扩张”出现反向变化,一旦上市公司市值开始收缩,那么其低成本融资能力将会下降,庞大的资本开支将难以维系,甚至会导致资金链断裂,进而使投资者的预期大幅恶化。而投资者预期恶化对股票的抛售又会进一步造成其市值收缩,从而进入市值与预期的“负螺旋”。可以想像,一旦从“正螺旋”转变为“负螺旋”,股市和实业将同时面临向下调整并互相牵制,因此“泡沫”破裂之后的结局往往非常惨烈。

从目前环境来看,市场仍处于“正螺旋”阶段,继续享受市值与预期螺旋式扩张所催生的泡沫。从“正螺旋”转向“负螺旋”的促发因素往往是股市供需均衡被打破,从供给端来看,未来的压力来自于股票发行的过快扩张;从需求端来看,未来的压力来自于经济复苏或房价通胀上行带来货币政策和流动性收紧。目前来看,这两个条件都还不具备——从股市融资压力来看,在A股历史上两轮牛市的最后阶段,股权融资金额与信贷融资金额的比重都在20%以上,而目前这一比例仍低于10%;从货币政策和流动性来看,目前货币政策仍在放松,资金利率也在不断下行,资金面将非常宽松。因此,A股市场仍将处于市值与预期的螺旋式扩张阶段,维持乐观判断。而下半年一旦房价和通胀上行,就可能促发大盘股回调以及小盘股进入“最后的疯狂”。

海通证券名正则“牛”顺

创业板走强是时势造英雄。(1)时势造英雄,牛市中的大牛股均来自当时的主导产业,本轮创业板中TMT、高端制造、医药等新兴行业占比显著超出主板,表现更优本质上源于顺应中国梦的转型趋势。(2)创业板牛市为资金市场化选择的结果,不仅反映了未来方向,同时也能够反哺实体创造未来。统计2012年以来IPO新上市企业,创业板累计上市176家,占所有IPO企业家数的44%。在创造就业层面,2011年至今创业板公司员工人数平均增幅均在10%以上,而主板2014年尚不足3%。

牛市就是水涨船高的过程。(1)牛市就是资金涌入估值水涨船高的过程。对于当前创业板高涨幅和高估值,如果换一个角度看更多是似是而非。从股价涨幅看,年初以来创业板指涨114%,上证综指涨33%,差距甚大,但如果看板块中个股涨幅中位数,创业板、上证综指分别为99%、56%,差距没有那么明显;绝对估值水平上,最新PE(TTM)显示,创业板指108倍,远高于主板的18倍,但是如果看板块个股PE中位数,创业板112倍,主板53倍,差距明显缩小。(2)本轮牛市机构配置创业板类似2005-2007年追逐地产链。当下基金追逐新兴成长的行为与2007年偏好金融地产蓝筹如出一辙,本质上是对主导产业未来前景的看好。针对市场关注的仓位集中度,基金2015年一季报前十大重仓股创业板市值占该板块自由流通市值的22.5%,而2007年四季度基金持有地产公司市值占行业自由流通市值的比例为33.3%,当前基金对创业板的集中配置远不及2007年的地产。

名正则“牛”顺。(1)二战后海内外牛市指数均涨10-20倍,高峰市值/GDP1.5-2,本轮上证、创业板指才涨1、3.4倍,市值/GDP才0.97。牛市终结源于主导产业发展动力耗竭,中国转型才开始,资产配置搬家才开始,牛途还很长。牛市中期调整多由管理层调控股市、宏观政策调整、海外金融风险导致,目前管理层微调下市场可能会有阶段性波折,但当前调控更多是点刹而非急刹车,影响市场斜率但不改趋势。(2)本轮创业板类似2005-2007年牛市的地产链,是本轮牛市的主战场,但在牛市中其他行业同样有轮涨机会。当前主板蓝筹作为辅战场机会将主要来自政策催化,如国企改革相关的国企股、金融改革相关的金融股、区域主题中的大上海,当前阶段大上海板块更具潜力。

中金公司增长大底为时不远

市场展望:增长之底为时不远。尽管市场短期受获利回吐压力、监管层提示风险等因素干扰,活跃度可能进一步下降,但我们看到支持市场的中长期因素有望逐步接力。4月份宏观数据已经披露完毕,货币宽松尚未从量上得到体现,而增长数据则整体显示增长依然疲弱,房地产销售是为数不多的亮点。往前看,部分指标显示市场利率已经明显下行,而房地产投资资金来源有见底迹象,房地产新开工也有企稳之势。结合财政和货币政策的进一步放松,预计增长可能最早有望在二季度末、三季度初见到企稳复苏迹象。值得注意的是,随着滞后的货币政策调整渐进,抑制增长的周期性因素逐步缓解。且近年来经济结构持续调整,新的增长动力正在孕育形成中。综合来看,中国经济的这一次企稳有可能意味着自2010年开始的经济持续降速过程将接近尾声。除了实际利率下行之外,这是支持我们2015年看多市场的又一个重要因素。

另外,上周五新闻发布会上证监会宣布在对一些违规事件进行调查,表明监管层正加大力度打击市场违规行为。我们认为中小市值个股的热炒固然受互联网等行业广阔前景支持,但也与资金面宽松、机构集中持股与散户助力、监管制度不完善等因素密切相关。因此,监管层加大对违规行为的查处力度将对市场情绪起到一定的抑制作用。

操作建议:继续关注年初至今涨幅落后但基本面较好、估值偏低的大消费行业,如医药、食品饮料以及金融地产等板块;继续看好国企改革、京津冀、新能源等。

国金证券步入震荡阶段 买入成长

站在当前时点,以策略框架角度来预判市场,我们认为主板将阶段性步入震荡阶段,创业板调整相对较充分,将启动一波上涨行情,建议投资者积极把握机会。

我国可能在较长时间内处于一种“被通缩”环境中,假设这种判断成立,在“被通缩”的环境一定有三种特征:1)在这样的环境中一定是有利于国内经济结构转型的新兴产业成为主导,2)在这样的环境中改革力度一定是超预期且持续的,3)这样的环境一定是构造“泡沫”温床的最佳环境。目前来看,大盘蓝筹股不太可能重复去年四季度行情,这是创业板泡沫得以延续的基础所在。其实真正决定市场上涨的因素一定是投资者的“学习”效应,当市场从狂热追逐大盘蓝筹,然后逐步清醒意识到大盘蓝筹独自上涨的不可持续性之后,一定会转战其他成长性板块,这个资金在板块间的转移至少会持续一段时间。也就是说当成交量持续放大并创出天量的时候,市场风格是否会转换的关键因素在于对成交量是否能维持住的判断。

当然,接下来新股发行节奏将有所加快,巨无霸中国核电即将发行的预期有所提升,除了心理层面上的影响外也的确会对市场资金面产生扰动。

投资建议:君醒我犹醉,买入成长!市场中长期牛市逻辑基础仍在,市场绝不会止于4200点附近,只是考虑到短期内随着市场中枢的不断上移与获利盘的不断累计,市场继续单边上涨空间有限,建议投资者积极从成长板块中寻找超额收益机会。

方正证券政策效应阶段性减弱

我们认为,阶段行情已近尾声,等待新的催化剂。

1)降息与地方债置换计划出台,市场反应平平,政策不再“性感”,阶段行情尾声,等待新的催化剂。这轮行情的主线索在政策,此前主题性炒作已基本反映政策利好,近期市场表现为对政策的敏感度降低,低估值大盘股整体回落,政策很难再超预期。3月份以来市场大幅上涨源于债务置换,而此轮政策利好将以债务置换方案出台收尾,未来需要寻找新的驱动因素,将继续的稳增长措施包括降准、财政支出加大、地方债置换等方面。

2)监管不停步,间歇冲击不断。证监会监管措施持续出台,短期冲击不改变趋势,拥抱成长的方向不改变。回顾历史,监管层的前期手段主要为提示风险查违规等,短期冲击不会影响市场趋势。监管中后期措施升级为扩大供给(2007年再融资、2001年国有股减持等)、提高印花税等,往往成为终结牛市的拐点。

3)阶段行情尾声,后续精选成长。政策难超预期,经济下滑趋势并未结束,市场情绪难以进一步升温,继续精选成长。成长板块始终存在机会,但需要警惕“老故事”的过度反应,后续需要寻找新的主题和成长机会。

行业配置:政策反馈趋弱,配置医药+环保。维持均衡配置,目前首选的三个行业是环保(PPP机会)、医药生物、食品饮料等。近期重点关注标的:众合科技新筑股份天壕节能

国泰君安火力全开 东风还是西风

5月11日财政部、人民银行、银监会联合发文《关于妥善解决地方政府融资平台公司在建项目后续融资问题的意见》,要求依法合规积极支持融资平台公司在建项目后续融资,确保在建项目有序推进,有效防范和化解财政金融风险。这是否意味着开始放水?这是当前一个重要争论。近期有关地方融资平台的政策目的十分明显:要有节奏的释放风险,而非直接就地拆弹引爆。2014年年初的风险释放是引发市场快速进入牛市的重要原因,起点在于无风险利率的改善。释放风险本身是牛市的“东风”,而稳增长政策是“西风”,目前“西风”不利于无风险利率上升,但是可能推动高风险偏好资产提升估值。而《意见》的出台可能意味着无风险利率快速下降过程暂时搁置,可能出现阶段性向上波动。维持上证综指4600点的阶段性目标的判断,上调创业板指数目标到3600点。

稳增长再加力,继续限制无风险利率下行。近期的稳增长组合拳令传统的稳增长模式更为清晰,地方政府融资平台欲罢不能。《意见》的重点任务是支持在建项目的存量融资需求,规范实施在建项目的增量融资。《意见》与近期的地方债置换新规(“违约风险”货币化)以及信贷资产证券化试点形成组合拳,预计接下来将看到人民币贷款快速扩张,表外融资也将复燃,继续限制无风险利率下行。

市场风险偏好将进一步提升,利好成长股和改革转型股。目前的情形与2013年更接近,尽管经济持续下行,但市场预期在稳增长加力后比较稳定,反而促成风险偏好高涨,这也是我们今年年初以来持续看好成长股和创业板的主要理由。与2013年的差异之处在于,当前监管层对泡沫化的担忧上升。市场存在阶段性震荡可能,但我们认为如果短期内一个新的市场估值平台能够明显形成,将为牛市中长期的更健康发展形成支持。

建议投资者继续延续新均衡的配置思路,并在近期侧重成长性公司、传统转型公司机会。工业互联网依然是成长的大风口(华中数控/科远股份等),同时继续推荐受益于风险评价改善的金融地产估值洼地组合(保利地产/光大证券/兴业银行等)、周期资源洼地组合(中国铝业/瑞茂通等)此外,推荐供应链金融3.0主题(农产品/金发科技等)、长江经济带(新筑股份/江西长运等)、国企改革主题(中国巨石/白云山等)、大环保之新能源汽车主题(东源电器/特锐德),以及近期事件性、主题性投资机会,如迪士尼概念。

兴业证券牛未老 歇歇脚

中期来看,牛未老,股市泡沫将常态化。经济转型阶段,在看到宏观经济显著改善之前,投资者怀揣着对中国转型和改革成功的梦想,怀揣着对创新的崇尚,投资股市本身就是一种全民创业,通过财富效应吸引创业、创新。站在政府立场,肯定期待这轮牛市是慢牛、长牛,直到经济“新引擎”在资本市场培育下成功出现。当然在牛市过程中管理层会调节行情的节奏,抑制过度投机。因此,市场泡沫会在较长时间内存在,而过程中会有波折。

短期市场在疯牛过后将歇歇脚,可类比今年1-2月份。5月份以来市场出现“强对流天气”的原因是前期大幅上涨后市场化监管加力“挤小”股市泡沫,包括调节新股发行节奏、控制场外股票配资、伞形信托等,这种力度相对温和的调控难以让指数深调大调,通常引发的震荡幅度在10%-15%左右。预计未来数周上证综指将呈现箱体震荡走势,可类比今年1-2月份的走势。

资金面异常宽松,预计本周新股申购对于市场和资金利率的扰动较小,资金解冻后的正面影响更值得关注。今年2月份以来冻结资金解冻期市场表现优异,上证综指和创业板指在4个区段内均取得正收益,平均收益率分别为5%和8%,相比申购冻结资金期间平均超额收益率分别为6%和9%。

总的来讲,5月份以来行情将从此前的疯牛转为慢牛,行情节奏也从此前的直线飙升转为短期震荡拉锯后最终蓄势继续向上,在三季度创出新高。

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券商策略周报:反弹节奏趋缓 成长仍是主线

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