第一上海:中国中药评级买入 目标价6.93港元

年报业绩符合预期,14 年下半年加速增长

公司全年收入增长92.9%至26.9 亿人民币,毛利率增长100.3%至5.45 亿人民币,毛利率增加2.3ppts 至61.5%,净利润增长108.1%达到4.13 亿人民币,净利润率增加1.2ppts 至15.4%。每股盈利增长68.4%至16.3 分,符合我们之前预期。下半年相比上半年收入增长达13%,主要因鼻炎康、玉屏风、冯了性、颈舒、润燥止痒增长加快。同时下半年毛利率提升至62%,实际税率下降至13%,因此利润相比上半年增长达到17.7%。

并购天江药业,打造中药航母

正如此前报告所提,公司近期并购的天江药业是中药配方颗粒的龙头企业,市占率高达50%以上,远高于其它竞争对手,09-13 年销售额复合增长率高达69%,高于行业增长。我们预测并购天江后公司16 年EPS 将至少增厚45%左右*。中药配方颗粒具备较高的准入门槛,将每味药制成安全有效的现代颗粒技术的试验成本平均需100 万人民币左右,现仅有的几家配方颗粒厂家均能生产500 味以上配方颗粒,龙头企业天江药业能够生产约700 单位药配方颗粒。目前传统饮片市场规模约1500 亿,随着配方颗粒市场逐步开放、医保覆盖,配方颗粒渗透率将逐步提高。未来不排除公司利用现有配方颗粒技术及药食同源原理,开发出符合国人养生习惯的保健配方颗粒。

低价药逆势提价,经典良药价值回归

2014 年国家为保护安全有效又廉价的经典药品而公布了低价药目录,鼻炎康入选其中。在内蒙及江西12 月的常用低价药自主报价中,单粒报价分别比近期其他省份平均中标价提高95%及50%,彰显了药品价值的回归。随着呼吸道疾病患者群日益壮大,受保护及认可的鼻炎康将走得更长远。另外新进12 版基药的枣仁安神及润燥止痒亦在近一年基药招标中小有斩获,新进入湖南、吉林、青海及增补进云南基药市场。其他产品在近一年招标价格有小幅下降,但影响甚微,极个别产品因在个别省份改换规格中标价有上升。

提高目标价至6.93 港元,买入评级

我们基于多种假设条件做出预测,假定公司以4.5 港币,股权融资占融资额约50%,购得天江共81.48%股份,同时略调高原盈利预测,得15/16 年EPS 为19.7/34.3人民币分,以16 年原中国中药EPS12 倍及天江药业EPS20 倍分开给予估值,得到12 个月内的目标价6.93 港元,较现价有45%的上升空间,维持买入评级。

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