温天纳:杠杆下的0.85%能有多大作为?

杠杆下的0.85%能有多大作为?

首先,0.85%代表了甚么?就是粗略代表了内地可以投资港股的个人投资者的比例。

若无悬念,沪港通理论上最快可在10月13日(周一)起航,而最晚则不应迟于10月27日(周一),按香港以往证券上市的惯例,至少需要两到三星期的提前交易买卖通知,因内地有十一黄金周假期的时间差,10月1日至10月7日为公众假期,在目前局限下,在10月27日启动较为可行,而最终交易细则有可能在黄金周后,由内地及香港监管机构联合作出公告。

参考内地情况,上交所要求内地券商于10月6日前必须完成用于生产的技术系统部署和准备工作。操作上,港股交易最快能启动的时间看似依然是10月13日。

时间表开始明朗化,不过资金量方面则依然未明。在沪港通下,可参与投资港股的内地投资者为数非常少,参考上交易所发言人早前的说话,符合证券帐户及资金帐户余额不得低于人民币50万元的内地个人投资者,占A股总帐户数,只有0.85%。更甚的是,按笔者与内地金融机构的沟通,这0.85%里面只有少数人有兴趣买港股。

如此看来,沪港通并不可能分流A股的资金来港,即使投资港股的额度人民币2,500亿元在极短时间内全数用完,其实也只是占上海证券市值不到2%,再加每日额度限制,短期而言内地投资者赴港投资难成气候。

若果沪港通开通后,投资A股蔚然成风,投资港股却门庭冷落,这可不是投资市场希望见到的情况,该怎办?参考上交所上周发布的《沪港通试点办法》,突然出现若干修改,呈现教人颇为意外的突破,当中删除了征求意见稿中关于港股通禁止融资融券(即孖展和沽空)条文,明确港股通融资融券相关事宜“另行规定”,港股通当中的融资融券的业务或许将获得释放。此外,在征求意见稿中未被允许的沪港通配股,也在《试点办法》中得到了原则支持,内地投资者亦可能有机会在未来按中国证监会规定,参与港股供股及新股认购,为日后在香港融资活动带来新的资金来源。不过,有了杠杆操作,是否就有足够力量,扭转相关0.85%内地投资者的心意?实在有待观察了。

此外,目前在香港上市的内银及内险股对比A股均存有溢价,内地投资者肯定不赶兴趣,就算感兴趣都会是进行“沽空”,沽空及孖展受惠的股份主要还是蓝筹股,反而在“喜新、喜小、喜差”的情绪下,内地投资者对不在沪港通投资名单内的香港上市的细价股,反而深感兴趣,导致近月香港的细价股、壳股被疯狂热炒。

政策是双向的,投资A股的香港投资者,同样可透过香港券商沽空指定股份,亦可以参与配股。上周应证券时报邀请撰文谈到这点,届时QFII、RQFII以及沪港通将会并肩而行,三管齐下全方位进攻A股。不少朋友问笔者,沪港通当中的沪股通,看似弹性最大,最有潜力,表面上亦远较QFII及RQFII受优势,投资者会否弃QFII及RQFII而去。

可是,当大家再深入看,沪股通只是包含了上证180上证380以及A+H股,而且还有整体额度限制以及每天额度限制,制约的确不少,由于目前仍在探索阶段,未来在交易系统上的挑战仍有待量化及面对。

沪港通与QFII、QDII及RQFII等制度并没有冲突,也不会存在架空这些制度的可能性,上交所解释,因为QFII机构可来自不同的国家或地区,沪港通则限于在内地或香港证券帐户的投资者;QDII机构可投资境外各主要证券市场,沪港通业务则仅限于A股及港股。最重要的是QFII及QDII针对机构投资者,沪港通则准许个人投资者参与。

在长远的未来,笔者不排除,在终极的沪港通时间表里,内地所有A股将全面开放予国际投资者,而且额度也将全面开放。不过,在目前情况,沪港通受制多多,无可否认,笔者认为QFII与RQFII的历史任务尚未完成。在QFII及RQFII产品当中,RQFII下的A股 ETF近月更持续大受欢迎,成为市场热点。

ETF实际为交易所买卖基金,基金可在交易所直接买,主要追踪不同市场的权重指数,目前成为市场热点的是追踪内地A股的指数基金。此外,ETF亦有分为实物ETF或合成ETF。实物A股 ETF主要透过RQFII实度直接投资于A股市场,直接追踪相关指数的表现,当中并不牵涉衍生工具或交易对手的风险因素。而合成A股ETF,仅为金融衍生工具,不能直接投资于A股市场,需要透过交易对手进行交易,达致模仿相关指数的效果。

在过去几个月,不少热钱流入香港,当中明显见到资金流进A 股ETF板块,无可否认,这与沪港通有密切的关联。在9月初,恒生指数一度攀上25,362.98的高位,这是自2008年6月年以来,6年多的新高。刺激港股的因素,并非骄人的经济数据,更非利率因素。相反,9月份出台的内地经济数据远低过市场预期,而在美国联邦储备局议息会议后,提前加息的预期更不断升温,客观环境并不特别配合当时的升市,无可否认,市场上扬的主要驱动力同样是“沪港通”。

当中,海外资金早前之标的就是在香港上市的A股ETF,看似持续为沪港通的投资进行部署。不少新推出的A股ETF产品获得净申购,数目可观,资金净流入的趋势数月也没有改变过。有趣的是,在沪港通宣布前,金融机构手握RQFII额度,市场却苦无需求,产品难以销售,发行商独坐愁城。

现在不单只实物ETF受到追捧,连A股合成ETF也吸引了不少资金的流入。笔者认为A股ETF备受追捧,吸引资金净申购,而ETF的市价更较单位的资产净值出现溢价,反映出不少国际投资者看好A股市场的未来走势。纵使短期波动难免,但是不改投资者的长线部署。

按笔者与内地及国际投资机构近月的沟通及讨论,目前投资者对A股市场的兴趣远远大于内地投资者对港股的兴趣。若然,A股交易在香港“活”起来,慢慢将成为香港主流的投资产品,吸引更多资金的投入。

由于内地股市估值或将见底,而在沪港通下,资金流入A股的趋势更为明显,预期不少投资者将透过机制找低估值的A股。在沪港通正式启动前,实际资金流向难以确定,不少同业意见存在分歧,估计不少投资将继续运用A股ETF提前部署。沪港通并不包括深圳上市的股份,但为回避风险,避免过于集中在上海A股,不少A股ETF涵盖了沪深权重指数,能对冲过于集中的风险。此外,更有一些宏观中国概念的ETF也包括了在境外上市的中国龙头企业,对分散风险,更具作用。在沪港通开通后,一系列的ETF产品依然具备吸引力

笔者认为,沪港通开通后,A股ETF价值尚存,不过投资者在投资A股ETF的时后,必须留意追踪标的以及组成结构,更重要的是需要审视相关ETF发行商的经验及能力,甚至是相关产品在市场的流动性是否足够,若仅是个别A股ETF产品受欢迎,而其他的多数受到冷落的话,也会导致整体板块成交稀少,届时买卖差价将会扩宽,对投资者的买卖定必产生不利的影响。

平心而论,ETF产品在香港起步较慢,市场深度及广度有待成熟,若然未来ETF的发展未能与时并进,投资者将会弃ETF而投向沪港通,这对市场多元化的发展未必有利。

资深金融及投资银行家 温天纳

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