龙力生物:参照系出现 政策不确定性逐步消除

投资要点:

事件:

1、荷兰皇家帝斯曼集团和美国POET公司的合资企业POET-DSM先进生物燃料有限公司,于2014年9月3日为其位于美国爱荷华州埃米茨堡(Emmetsburg, Iowa)的第一家商业级纤维素乙醇工厂举办了竣工投产仪式,表明公司可以运用革命性创新技术将农业废弃物转化成可再生燃料。该项目名称为“LIBERTY”,于2012年2月开始建设,历时2年半左右。

2、9月17日在北京召开的2014中国国际生物质能大会上,知情人士透露,国家能源局牵头制定的燃料乙醇产业扶持政策将出台,重点扶持纤维素等非粮燃料乙醇,给予合理的补贴及税收优惠,推动产业化。

3、公司收到中央政府给予的“全株秸秆产业链孵化平台项目”补贴2108万元。

点评:

1、龙力生物有了很好的参照系,包括技术及政策方面。

虽然龙力生物拥有全球第一条纤维素乙醇商业化量产的生产线,但山东禹城20万吨项目和黑龙江龙江40万吨项目的技术基础-“玉米秸秆综合利用工艺包”,之前在国内乃至全球都找不到一个“参照系”,投资者无法判断技术的可行性、合理性和可靠性。LIBERTY项目的投产,为龙力生物提供了一个可以对标研究的“参照系”。 随着美国纤维素乙醇项目的投产,其政策支撑体系将为国内纤维素乙醇产业发展规划的制定“提供”一个样板。其意义主要体现在两个方面,一是有望提高国内产业政策的集成配套水平,二是有望加速国内产业发展规划的出台进度。

在LIBERTY项目2.75亿美元的总投资中,美国能源部拨款1亿美元作为工厂设计和施工、生物质收集以及基础设施建设费用,爱荷华州政府拨款2000万美元作为固定设施和原料物流费用,美国农业部投资260万美元,作为收集58000多吨玉米废弃物以及建设原料物流网络的费用。

2、纤维素乙醇的单位成本可以降低至4000~4500元/吨。

根据2008年示范工程开始运行的数据,纤维素乙醇成本为4.13美元/加仑(1加仑=3.7854118升,汇率按6.15计算,乙醇比重为0.78945千克/升),折合人民币8500元/吨;当年纤维素乙醇成本就降低至2.35美元/加仑,折合人民币4837元/吨;到LIBERTY项目开始时,我们希望将其成本降低到2美元/加仑,折合人民币4116元/吨。

3、投资强度明显高于国内,保守估计,单位产品折旧比龙力生物高出30%以上(500元/吨)。

LIBERTY项目总投资额2.75亿美元,折合人民币16.91亿元,产能为7.5万吨;。龙江项目总投资10.44亿元,产能为6万吨。二者均按10年折旧期、残值5%测算,LIBERTY项目的纤维素乙醇单位产品折旧为2142元/吨,龙江项目的单位产品折旧为1653元/吨。

4、生物质收集成本略高于国内,收集半径比国内略大。

该项目每年投入2000万美元向农民收购生物质28.5万吨,原料成本70.18美元/吨,折合人民币430元/吨,略高于凯迪电力的生物质成本(320-330元/吨)。

该项目覆盖半径45英里的地区,折合72.42公里。

5、生产1吨纤维素乙醇,消耗生物质3.82吨,低于龙力生物公布的6.6吨。

根据我们掌握的资料,该数据的差异主要有两方面原因,一是纤维素糖化酶的一体化生产需要消耗一部分生物质(如秸秆、玉米芯等等),二是龙力生物将生物质中的部分半纤维素转化为功能糖。

该项目每年消耗285000吨生物质,每年将生产2500万加仑纤维素乙醇,折合7.5万吨。

6、年内出台产业发展规划,有希望成为大概率事件。

在年初公布的政府投资指导目录中,燃料乙醇投资项目审批权从中央政府下放到省市级政府,燃料乙醇补贴依旧由中央政府承担;如果不出台相应的产业发展规划,那么省市级政府审批燃料乙醇项目将“无法规可依”,出台产业发展规划是保证省市级政府行使审批权的必要条件。

7、补贴有望从产品端延伸至全链条,包括原料收集、固定资产投资、研发等环节。

从帝斯曼和POET的合资项目LIBERTY来看,美国的纤维素乙醇补贴覆盖了原料收集、固定资产投资等诸多环节,补贴主体包括爱荷华州、农业部和能源部。

公司9月19日发布公告,全株秸秆产业链孵化平台项目获得国家补贴2108万元,这表明了国内生物燃料产业政策正在逐步走向集成化。

维持“买入”评级。

风险提示:产能利用率及项目建设进度不及预期。

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