华润万东:国企变民企 中长期拐点出现

事件:公司9月16日晚公告,鱼跃科技与北药集团就受让华润万东11150.1万股股份(占华润万东总股本的51.51%)签订《股份转让协议》,并与华润医药投资就受让上械集团100%股权签订《产权交易合同》。

点评:

大股东变更有望让公司老树发新芽。控股股东从华润变更为鱼跃科技,伴随是体制从国企到民企的改变,公司有望进入全新的发展阶段。企业体制的转变对公司影响巨大:如新华医疗2009年大股东从淄博财政局变成淄博矿业集团之后,加上好的现金激励政策,公司的活力被激发且实现了连续5-6年的高增长;乐普医疗2014年从国企变成民企之后,公司也发生了很多积极的变化。华润万东在国内影像领域深耕很多年,在DR等领域位列内资企业第1位。公司2013年的净利润率为5.7%,严重低于行业平均水平(15%-20%),未来有很大的改善空间;另外,收入的增速也有望提升。

过渡期业绩欠佳。2014年中报收入3.04亿,同比降9.73%;净利润为0.1亿,同比降36.46%;eps0.05元;扣非后净利润为322万,同比下降61.91%。公司当前收入业绩欠佳主要是几个方面的原因:1)大股东股权转让;2)政府采购延后等因素;3)大型设备销售确认存在滞后现象。截止2014年上半年,新产品方面:新产品乳腺机已上市销售;自主研发的平板探测器已实现产品升级,批量供应市场;1.5T超导磁共振产品市场取得突破,公司销售第二季度稳步回升,经营状况逐渐好转。

有望明显受益于行业政策。今年以来国家政策明显偏暖,详见我们的报告《医疗器械行业政策暖风频吹--近期医疗器械行业政策梳理及解读20140630》。比如5月份习近平主席考察了上海联影医疗科技公司;5月26日国家卫生计生委规划司委托中国医学装备协会启动第1批优秀国产医疗设备产品遴选工作,涉及3类产品:彩超、数字化X光机、全自动生化分析仪。我们认为华润万东的数字化X光机入选优选目录的概率非常高。8月16日国家卫生计生委、工业和信息化部联合召开推进国产医疗设备发展应用会议:国家卫生计生委主任李斌指出,要大力倡导卫生计生机构使用国产医疗设备,重点推动三级甲等医院应用国产医疗设备。万东作为国产影像类企业的龙头,未来有望明显受益于行业政策,收入增速有望加速。

数字化X光机和MRI等产品进口替代大有潜力。1)数字化X光机。国内市场规模在40-50亿左右,85%以上的市场被外资占领,万东在国内的市场份额在5%左右的。国内做得较好的还有东软、蓝韵、迈瑞等。2)MRI(核磁)。国内市场规模在60-70亿左右,85%以上的市场被外资占领。万东在整个国内的市场的占比为2%左右。花旗报告显示,中国每百万人口拥有MRI的量是2.9台,而日本为43.1台、美国25.9台、韩国19.5台、台湾7.1台,中国未来有很大的提升空间,行业增速至少在20-30%左右;国内企业做的较好的有鑫高益、安科、东软、贝斯达、成都奥泰等。在中高端市场,国内企业的市场占有率明显偏低,进口替代的潜力很大,看好万东作为国产领头羊在进口替代方面的潜力。

盈利预测与投资建议。不考虑收购,我们预测公司14-16年的EPS为0.21、0.36、0.56元,首次给予增持评级。同类公司(理邦仪器、新华医疗和和佳股份)的估值中枢对应15年37.15倍的PE。考虑到华润万东市销率在所有器械公司中偏低,且未来几年业绩高速增长,给予6个月目标价18元,对应15年50倍PE。

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