交银国际:正通汽车短期内高增长仍将维持

上半年净利润个位数增长. 正通汽车上半年实现销售收入 156.1 亿元,同比增长11.4%。归属于母公司净利润4.99 亿元,同比增长7.3%。每股收益0.23 元。上半年整体净利润略高于预期3.1 个百分点,主要是由于延伸业务好于预期。新车和售后服务收入增速均出现放缓。 上半年新车销售收入137.8亿元,同比增长10.7%。售后服务收入15.4 亿元,同比增长12.8%。新车收入主要由销量贡献,上半年新车销量4.3 万辆,同比增长17.8%,收入增速低于销量,主要是由于产品均价出现较大幅度下降。售后服务增速出现放缓,且低于行业其他同业的增长,管理层认为主要是由于去年公司对沃尔沃和捷豹路虎网点进行分拆,分拆之后需要时间去提升业务量,下半年乃至明年或有所改善。

利润率总体稳定,但因素结构变化大。 上半年净利润率为 3.2%,较去年同期下降0.1 个百分点。上半年利润率总体表现比较稳定,但内部结构出现较大变化。上半年毛利率9.4%,较同期上升0.1ppt,其中新车毛利率5.2%,高于同期的5.1%,毛利率好于同业,管理层认为这与公司区域分布有关,公司的网点在中部地区占比比较高,这些地区的竞争程度不如北上广等大城市。其他收入及收益为1.6%,较同上升0.5 个百分点,主要是延伸业务高增长。三项费用率6.4%,较同期上升0.7 个百分点,费用率出现一个明显的上升,销售费用率上升与网点增加有关,同时我们从库存数据来看,可能与公司加大库存周转也有一定关系,管理费用率上升部分汇兑损益有一定关系。

延伸服务成为业绩亮点。上半年正通汽车的延伸业务带来佣金收入1.97亿元,同比增长52.1%。其中汽车保险金融业务分别增长45%和40%,二手车业务同比增长110.7%。汽车保险收入远高于新车销售增速,主要是由于渗透率提升,公司在13 年8 月取得全国性保险代理牌照,目前公司在集团所覆盖的各区域设立了保险代理子公司及组建了专业保险代理团队,保险渗透率得到有效提升;汽车金融业务也出现了高增长,这与目前整体汽车金融渗透率提升有关。公司非常重视汽车金融业务发展,8 月初公司和东风汽车集团合资成立汽车金融公司,成为获准筹备组建汽车金融公司的首家经销商集团。汽车金融公司的成立将成为公司历史上的重要里程碑事件,从此汽车金融业务不再仅仅是收取佣金的盈利模式,公司可以通过汽车金融公司赚取息差,而且汽车金融公司可以拥有12 倍的杠杆。这块业务可能是未来业绩可能超预期的重要点。此外,二手车业务也是公司发展重点,目前各家经销商在积极备战二手车市场,短期内整体高增长可能仍将维持。

维持买入评级。根据中报,我们调整了盈利预测,同时加入了 16 年盈利预测,预计2014/15/16 年的每股收益分别为0.44/0.53/0.65 元,14/15 年分别调整0.6%/-4.3%%。目前公司对应7.4/6.2 倍的14/15 年市盈率,0.9 倍/0.8 倍的14/15年市净率,估值偏低,维持买入的投资评级,由于盈利预测调整,我们将目标价调整为6.05 港元,对应9 倍的15 年市盈率,重点关注延伸业务的发展。

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[责任编辑:kewinfan]

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