华富嘉洛:蒙牛乳业前景值得憧憬

蒙牛(02319)周三收市后公布中期业绩,截至本年度上半年,集团收入上升25%至258.36亿人民币,抵销销售成本、经销及广告、应收账拨备及存货减值的急升,加上联营公司及利息带来的收入上升,令毛利及纯利分别上涨51.9%及39.9%。撇除雅士利带来的收入,集团营业额仍升1.75%。

从分部经营业务看,对外销售的液态奶、奶粉及其他乳制品收入较去年同期大幅上升,是集团业务增长的主要功臣。同时透过「多样化」的业务发展,奶粉业务增长令集团扭转过往收入占比过份集中的问题。

集团未来以「IPO」的形式发展,我们认为营销上的改革、优化产品结构及持续性的发展方向将会成为集团未来发展的重中之重。营销方面,集团上半年已经加大开支发展,并计划未来电子营销开支占比将会进一步加大,透过结合信息科技与大数据,集团未来的营销将更有效率、更针对性。我们相信针对性的互动营销策略不但有助于新业务的发展,同时亦可加强现有客户的忠诚度。

同时,集团主力发展明星级机会品牌,包括优益C、特仑苏等高毛利的产品。由于集团现为乳业板关的龙头企业,在基数大的阻力底下,营业额急升的可能性不大。不过,提升毛利率将可令股东应占溢利有所提升,对股价发展是百利而无一害。现时「蒙牛达能」主打酸奶、雅士利则主营婴儿奶粉,在专门化的发展底下,集团优化产品结构的目标有望实现。

随奶制品销售淡季过去,第四季的源奶价格可能重拾升轨,我们相信奶源价格的走趋并未如集团所述般乐观,令以下游业务为主的蒙牛于毛利上受压。不过,我们认为透过精简产品组合及发展高毛利产品的营运模式有望抵销源奶价格上升的影响。加上集团投资于富源、现代牧业、原生态及圣牧,透过「合作式」的持续经营手法下,集团奶源供应较为稳定,奶源价格的影响将逐步下降。

值得留意的是,集团去年因业务扩展令其负债大幅提高,令我们担忧集团本年的业务扩张能力。不过,据中期业绩显示,受惠于金融资产、现金的增加及借贷的减少,集团流动资产净值大幅上升,一扫我们对集团流动性问题的忧虑。加上中央扩阔乳业融资平台,为乳制品行业整合提供优厚的条件。双重利好的条件底下,我们对集团未来的发展更有信心。

虽然上半年库存及应收账急升拖累经营现金流减少,不过管理层多番强调库存仍属合理,在内部准则内仍然处于适当水平,透过下半年采购量的下降及乳制品销量提高,库存将会有所改善,库存减值亦有所减少。不过,我们并未如管理层般乐观,其去库存的方法建基于销售的增长上,我们认为该假设仍存在一定的风险。

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[责任编辑:kewinfan]

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