华富嘉洛:现代牧业下半年能够保持高增长

现代牧业(01117)收入主要来自奶牛养殖,而液态奶销售则为高增长的业务。早前集团公布中期业绩,营业额及纯利急增86.2%及233.08%至25.85亿及5.45亿人民币。

集团现为内地最大的奶牛养殖公司,增长速度极为迅速。自成立后短短的9年,现已拥有26家万头牧场及逾10万头成乳牛,而近三年的奶牛数量复合增长率高达9.2%,2013年更引入乳业龙头蒙牛(02319)作为最大的单一股东。

集团主攻高端原奶市场,售价比市场一般原奶为高,惟销售额仍按年急升83.6%,抵销上涨逾五成的饲料成本。现时集团的原奶质量贴近国际指标,当中微生物及体细胞含量更高于欧盟的标准,令其逾七成的原奶能够售予蒙牛。现时集团客户群已逾20家,而内地人均牛奶消费量亦低于其他金砖四国的成员(巴西、印度及俄罗斯),相信内地对高端乳制品的需求将会有增无减,而市场对集团原奶的引伸需求将会稳步上升。

高端原奶售价持续高企,令原奶业务的毛利率提高15.3个百份点至41.6%,同时亦带动整体毛利率上扬。进口原奶占内地市场需求的2-3%,随进口奶的供应提升,未来原奶的价格升幅有可能受到限制,同时令毛利增幅受压。不过,集团未来将于需求较高的地点增设工场及牧场,透过该战略发展模式,集团有望提供更优质的产品及运输服务,相信可以抵销原奶价格受压的影响。同时,随液态奶及奶粉的传统消费淡季结束,原奶价格有望于第四季随需求止跌回升,加快上游业务的发展。

集团近年积极发展液态奶业务,不但增加并稳定自家上游原奶业务的需求,分部营业额对团的贡献亦急迅上升(营业额上升143.2%)。为挽回市场对内地乳制品的信心,中央对乳制品要求日趋严格,集团「先牛后奶」的垂直整合模式正正乎合国策需要。由于原奶是影响液态奶质素的主要关键,自家原奶供应有望令品牌液态奶于市场内跑出,并占据高端液态奶的市场份额。

成本方面,原奶生产是影响集团营运的重中之重,现时透过优化基因及饲料,成乳牛的年单产量较去年上升7.1%至9吨,据管理层所述,集团2015年目标的年产量为100吨,按现时成乳牛的复合增长率及年单产量计算,该目标相信未会为集团的资本开资构成重大的影响。

集团目前增长稳定,前景及政策仍然十分明朗,我们相信集团下半年能够保持高增长。不过,集团PE接近41倍,估值远较同业为高,相信高估值将会是未来股价受压的主要原因。即使下半年保持高增长,我们认为现时股价十分贴近合理价,除非乳业板块得以重估令整体估值上升,基本面中集团向上的动力不大。短线而言,股价受制于上年11月以来的阻力线,若然未能突破3.75元,股价未能进一步看好,有意投资乳业板块的投资者不妨换马至其他相关股份。

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[责任编辑:kewinfan]

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