安信国际:康哲药业重拾增长动力

[摘要]未来公司将重点加强对挑选目前接触不深但是有潜力的基层医院的推广,相信这些产品在销售网络上还有很大拓展空间。

主力产品销售网络调整完成,2014年上半年业绩略优于预期。公司2014年半年营业额同比增长31.3%至13.7亿元人民币,净利润同比增长31.1%至4.1亿元人民币,业绩略优于我们此前预期。占收入28.1%和19.5%的抗抑郁用药黛力新和胆结石用药优思弗收入分别同比增长28.3%和31.3%,而占收入12.5%的心血管药品新活素收入也大幅增长65%。2014年上半年毛利率略有下滑是因为莎多利卡高开摊薄毛利率的影响,不是因为实际利润率下跌。主力产品黛力新和优思弗销售网络还有拓展空间,将维持较快增长。黛力新去年销售增速下滑主要是受销售网络调整等因素影响,现在看来该问题已经得以解决。优思弗是国内最受欢迎的熊脱氧胆酸产品,市场份额多年稳居中国利胆药市场份额首位.由于目前国内可替代产品还很少,相信未来几年将维持较快增长。虽然公司目前已经覆盖超过16000家医院,但是实际上销售团队只有1700人很难每个医院都照顾到,有些医院虽然有这些主力产品但是量很小。未来公司将重点加强对挑选目前接触不深但是有潜力的基层医院的推广,相信这些产品在销售网络上还有很大拓展空间。

收购优质产品资产控制权将加强稳定性。作为医药分销商,最大的风险之一是产品不能续约,为了解决这个问题公司着力于加强对产品的控制权。公司去年收购了肝复乐控制权之后,今年又收购了英国厂商的琥珀明胶注射液和德国厂商的施图伦在中国的相关资产。这些都是很有潜力的产品,收购控制权将显着加强供货稳定性,而且康哲的销售能力将推进产品销售。GMP改造带来的影响有望逐步减弱。上半年心血管用药新活素和呼吸道用药伊诺舒面临新版GMP改造,我们预计短期内产品销售会受一些影响,但是目前公司已找到第三方委托加工伊诺舒,相信GMP改造带来的影响将逐渐减弱。

投资建议:2013年由于调整销售网络和GSK事件等等销售收入增速下滑,我们因此曾经下调2014年收入预测,但是现在看来销售网络调整已经完成,忧虑已经消除,而收购资产后公司对施图伦/肝腹乐生产销售管控将加强,我们小幅上调这些产品收入预测和公司盈利预测。

我们预计2014E-2016E EPS CAGR为27.3%。目前股价对应24.7倍 2014EPER,与行业平均基本持平。我们将评级上调为“增持”,并且改用1倍 PEG定价,目标价上调至12.1元(原来用0.8倍PEG定价)。

风险提示:i) 产品代理合约到期后不能续;ii)药品生产商自身出现问题导致供货不足;iii)国家对医药行业的超预期调控;iv)行业监管力度超预期.

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[责任编辑:kewinfan]

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