华富嘉洛:华晨中国值得长线持有

华晨中国(01114)昨日公布中期业绩,截至上半年底,综合营业额按年下跌2.96%至24.96亿人民币,惟受惠于合资企业的贡献,集团纯利按年急升78.73%至36.28亿。当中合资企业贡献的盈利增长75.25%至36.89亿,是业绩中最为亮丽的项目之一。

主营业务方面,集团主要收益来自其附属公司如沈阳汽车及兴远东营运之轻型客车业务,虽然轻型客车销售轻微上升,但未能抵销阁瑞斯多用途汽车销量及综合毛利率下跌带来的负面影响。我们认为生产成本的增加很可能会成为集团主营业务的隐忧之一,假若未来并无存货减值拨备拨回的收益,生产成本将会进一步拖低集团的收益。

不过,市场对集团的憧憬在于其合资企业“华晨宝马”,“华晨宝马”主要制造、销售轻型客车及汽车零部件及制造、销售宝马汽车。虽然轻型客车及汽车业务对比去年同期录得轻微跌幅,但宝马汽车销售按年急增近三成,综合纯利贡献更按年急升76%至36.91亿。受惠于低基数的效应,X1销量按增长逾一倍,5系仍为销量最高的宝马汽车系列。

作为业绩的增长动力,集团延长“华晨宝马”的股权合资协议至2028年。根据集团所述,“华晨宝马”产能会逐步提升,至2016年,产能最多可以达至60万辆以应付需求迅速的增长。现时BMW(包括Mini及BMW品牌)于内地的需求增长大幅高于环球增长速度,对比起现时14万部的销量,我们相信“华晨宝马”仍有很大的增长空间。

早前内地对汽车行业的实行反垄断政策,据管理层所述,因为集团不时与发改委保持沟通,加上“华晨宝马”零部件的减价幅度已达一定的程度,该政策对“华晨宝马”影响微乎其微。“华晨宝马”现时对该行政策并无任何拨备或影响作出计算,更未有因政策而下调全年销售目标,维持宝马汽车30%增长及轻型客货车持平的销售目标。以管理层的信心及明确的目标,我们相信“华晨宝马”很可能达到并超过全年总销售目标。

同时我们亦看好集团新能源汽车的发展,内地制造的首款零排放电动车“之诺”1E的租赁业务发展迅速,早前更提供集支付宝、微信功能于一身的移动应用支付系统。加上“华晨宝马”年底推出5系插电式混合动力车,在政策扶持的大前提底下,集团有望扩大整体市场及其于新能源汽车所占的市场份额。

不过,集团主要的R&D开支很可能会影响下半年的毛利率增长。集团预计本年 2014 年 8 月 20 日会投放15亿于R&D,惟上半年净投放6亿,余下的9亿很可能将于下半年投放,令毛利受压,是下半年业务增长的主要隐忧。

现时集团PE逾16倍,远较同行平均值为高。不过由于集团涉足新能汽车板块,加上“华晨宝马”增长潜力极高,我们认为集团能够承受高的估值,长线仍然是值得持有的股份。而估值方面,假设全年盈利为70亿人民币(下半利盈利可能轻微下降),撇除汇率因素,以板块内主要股份的平均PE计算,集团的估值可以达至22元。惟短线而言,股价仍然受制于下降轨道,我们建议等待股价完成调整并突破下降通道后再作长线买入。

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[责任编辑:kewinfan]

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