财通国际:上调华润燃气评级至“持有”

国内主要城市天然气供应商华润燃气公布了一三年全年业绩和一二年重列业绩:集团营业额22,288百万港元,同比大增63.6%,主因一二年下半年向母公司和第三方收购的项目期内全数入账、重列基数较低之一二年同期损益账、原有项目自然增长。燃气销售额增60.0%,接驳费收入增76.9%。集团毛利7,615百万港元,毛利率34.2%,大增3.0%点,因住宅燃气售价提高、工业用户销售提高、较高接驳费城市用户增加。股东应占盈利2,160百万港元,大增31.7%或每股0.971港元。集团派发末期息每股0.20港元,全年股息合计每股0.22港元。

集团燃气分部营业额17,164百万港元,同比大增235%,主因工商业用量大增,及并入新收购项目;分部经营溢利2,247百万港元,大增78.4%;毛销量6,251百万方米,大增47.1%。去年集团燃气毛销量12,091百万方米,同比增30%,扣除多个新入账项目贡献1,595百万方米毛销量,同比增82.1%,期内自然毛销量仅为10,500百万方米,比一二年末增长明显放缓至13.3%。全年销量中,工商业销量7,567百万方米,同比增35%;住户销量3,023方米,同比增20%;气站销量1,397百万方米,同比增26%。一三年末,集团工商业用户173,956个,同比增13.9%,大部分于上半年并入;住宅用户18,408,900个,大增31.2%,也是大部分于上半年并入;气站用户192户,增21.5%。集团接驳费分部营业额5,123百万港元,增76.9%;分部经营溢利2,492百万港元,大增85.2%。

鉴于华润燃气财政十分紧绌,大规模收购可能不再,一四年盈利增长可能放缓。预期一四年凭籍一三年收购的天津项目,及其它新收购项目脱离新建阶段步入较高增长,以及原有项目自然增长,新接驳客户或有减少,平均气价和单位毛利率继续提高,产能使用率回升,一四年毛销量或增22%至14,770百万方米;预期全年营业额增21.6%至27,000百万港元,报告盈利增18.7%至2,565百万港元,或每股1.153港元。现价25.6港元,暗示一四年预期市盈率高达22.2倍,相信已逼近一五年公平价值,现价并不便宜。财通国际上调华润燃气评级至“持有”,股价如回顺至约21.5港元,则腾出较多价值,主要风险为国内天然气需求增长放缓、削减接驳费政策出台、新收购项目延迟投产、利率上升、供股集资等等。

国内主要城市天然气供应商华润燃气公布了一三年全年业绩和一二年重列业绩:集团营业额22,288百万港元,同比大增63.6%,主因一二年下半年向母公司和AEI收购的项目期内全数入账、重列基数较低之一二年同期损益账、原有项目自然增长、和去年增持内江项目权益1%至51%。

分部营业额中,燃气销售额增60.0%,接驳费收入增76.9%。集团毛利7,615百万港元,毛利率34.2%,大增3.0%点,因住宅燃气售价提高、工业用户销售提高、较高接驳费城市用户增加。其它收入大增131%至288百万,估计包括了政府资助数千万。经营溢利1,702百万港元,大增100%,因毛利大增。唯利息支出暴增66.0%至523百万港元,盖上半年银行负债大增41%。应占共控体溢利698百万,下跌19.5%。应占联号溢利99.9百万,跌8.8%。税前盈利3,810百万港元,大增48.4%。股东应占盈利2,160百万港元,大增31.7%或每股0.971港元(按期末股数2,224百万股计)。集团派发末期息每股0.20港元,全年股息合计每股0.22港元(一二年:每股0.16港元)。

并入天津华润和多个收购项目

集团于一二年十月从母公司收购华润石化燃气100%权益,彼为为华润母公司的附属公司,并持有华润母公司最后一批燃气项目(一二年毛销量401百万方米,主要为福州和南昌);一二年集团另向第三方收购其它地方31个燃气项目(一二年毛销量273万方米);一二年七月收购AEI燃气项目(一二年毛销量201百万方米);一二年全年集团合共并入毛销量875百万方米。毛销量(gross sales volume)推测为按100%权益加总的期内销量,包括权益低于50%的联号和共控体的期内销量。

一三年一月,集团收购津燃华润燃气49%权益,作价¥2,450百万。一三年集团也合共投资836百万港元于23个城市燃气项目和4个天然气运输车和船,其中9个项目为集团全资持有,其它为持有控股权益。一三年集团增持内江华润燃气的股权1%,由50%增持至51%。

燃气分部:自然增长13.3%

一三年集团燃气分部营业额17,164百万港元,同比大增235%,主因工商业用量大增,及并入新收购项目;分部毛利4,428百万港元,分部毛利率25.8%,大增2.7%点;分部经营溢利2,247百万港元,大增78.4%;

去年集团燃气毛销量12,091百万方米,同比增30%,增长强劲,主因并入了一二年十月从华润母公司、第三方、AEI收购国内燃气项目、一三年一月收购天津燃气项目49%权益、收购另外23个燃气项目和4个运输车船、增持内江华润燃气、和集团原有项目自然增长。扣除多个新入账项目贡献1,595百万方米毛销量,同比增82.1%,期内自然毛销量仅为10,500百万方米,比一二年末增长明显放缓至13.3%,完全符合期内中国天然气需求增长急剧放缓。

期内燃气总销量(=自然+合并)12,091百万方米,同比增30%,唯下半年同比增长放缓至约16.3%,因收购效益尽在上半年体现。期内自然毛销量10,500百万方米,比一二年末增长明显放缓至13.3%,下半年同比增长加速至14.5%。全年销量中,工商业销量7,567百万方米,同比增35%;住户销量3,023方米,同比增20%;气站销量1,397百万方米,同比增26%。

一三年末,集团工商业用户173,956个,同比增13.9%,大部分于上半年并入;住宅用户18,408,900个,同比大增31.2%,也是大部分于上半年并入;气站用户192户,同比增21.5%。去年工商业用户全年单位销量43,500方米,同比增18.9%;住户单位销量164方米,同比跌8.6%,有长期下跌趋势;气站单位销量7.276百万方米,同比增3.6%,有增长放缓趋势。

期内按分部业绩推算单位气价每方米1.42港元,同比增22.4%;推算单位成本每方米1.05港元,增17.9%;推算单位毛利每方米0.37港元,大增37.0%。按集团公布数字,期内报告单位气价每方米¥2.75,同比增13.1%;报告单位成本每方米¥2.04,增9.0%;报告单位毛利每方米¥0.71,大增26.7%。留意推算气价远低于报告气价,可见大部分收费归入不同政府部门。

国内主要城市天然气供应商华润燃气公布了一三年全年业绩和一二年重列业绩:集团营业额22,288百万港元,同比大增63.6%,主因一二年下半年向母公司和第三方收购的项目期内全数入账、重列基数较低之一二年同期损益账、原有项目自然增长。燃气销售额增60.0%,接驳费收入增76.9%。集团毛利7,615百万港元,毛利率34.2%,大增3.0%点,因住宅燃气售价提高、工业用户销售提高、较高接驳费城市用户增加。股东应占盈利2,160百万港元,大增31.7%或每股0.971港元。集团派发末期息每股0.20港元,全年股息合计每股0.22港元。

集团燃气分部营业额17,164百万港元,同比大增235%,主因工商业用量大增,及并入新收购项目;分部经营溢利2,247百万港元,大增78.4%;毛销量6,251百万方米,大增47.1%。去年集团燃气毛销量12,091百万方米,同比增30%,扣除多个新入账项目贡献1,595百万方米毛销量,同比增82.1%,期内自然毛销量仅为10,500百万方米,比一二年末增长明显放缓至13.3%。全年销量中,工商业销量7,567百万方米,同比增35%;住户销量3,023方米,同比增20%;气站销量1,397百万方米,同比增26%。一三年末,集团工商业用户173,956个,同比增13.9%,大部分于上半年并入;住宅用户18,408,900个,大增31.2%,也是大部分于上半年并入;气站用户192户,增21.5%。集团接驳费分部营业额5,123百万港元,增76.9%;分部经营溢利2,492百万港元,大增85.2%。

鉴于华润燃气财政十分紧绌,大规模收购可能不再,一四年盈利增长可能放缓。预期一四年凭籍一三年收购的天津项目,及其它新收购项目脱离新建阶段步入较高增长,以及原有项目自然增长,新接驳客户或有减少,平均气价和单位毛利率继续提高,产能使用率回升,一四年毛销量或增22%至14,770百万方米;预期全年营业额增21.6%至27,000百万港元,报告盈利增18.7%至2,565百万港元,或每股1.153港元。现价25.9港元,暗示一四年预期市盈率高达22.5倍,相信已逼近一五年公平价值,现价并不便宜。财通国际上调华润燃气评级至“持有”,股价如回顺至约21.5港元,则腾出较多价值,主要风险为国内天然气需求增长放缓、削减接驳费政策出台、新收购项目延迟投产、利率上升、供股集资等等。

期内集团平均燃气售价明显提高,盖国家发展和改革委员会宣布自一三年七月十日起上调非居民用户的城市燃气门站价,刺激国内和进口燃气供应增加,对集团之下游燃气行业有利。

工商业用户明显带动分部以致集团溢利增长:去年工商业用户燃气销量最大,报告单位毛利第二大。期内工商业销量7,567百万方米,同比增35%;报告单位气价每方米¥2.74,同比增16.1%;报告单位毛利每方米¥0.77,大增26.2%。按一三年销量和住宅客户计,集团现已成为中国最大的城市燃气分销商之一。一三年末,集团工商用户燃气产能已达每日40,308,000方米(每年14,712百万方米),同比增40%,暗示去年工商业产能使用率51.4%,同比下跌1.6%。本年如果资本开支减少,相信工商业产能使用率可能回升,提高利润率。

中国天然气占能源消耗总量比重远低于国际水平:据英国石油公司《世界能源统计》一三年版,一二年天然气占中国能源消耗总量比重不足5%,远低于国际平均占比24%。「西气东输」管道一期在中国政府支持下建成,由新疆输送天然气到中国沿海。来自中亚的「西气东输」管道二期及由四川通往沿海的「川气东送」管道也建成。去年「西气东输」管道三期、「缅甸至云南」天然气管道、中国沿海液化天然气接收站正在建设中;旨在消除进口及本地燃气差价的天然气价格改革亦分阶段进行中。该等措施逐渐落实,中国天然气供应量或可增逾一倍,下游燃气价格有望提高。凭籍与三大国有石油天然气巨头(即中国石油天然气集团公司、中国石油化工股份有限公司、中海石油气电集团有限责任公司)订立的燃气供应合约,确保集团燃气供应充足。留意去年收购的燃气项目多数为新建项目,是故未来均有很高销售增长。随着中国燃气供应量增长,预期该等新收购项目的燃气销量亦随之增长。

接驳费分部:上半年占大部分

一三年集团接驳费分部营业额5,123百万港元,同比增76.9%;分部毛利3,186百万港元,分部毛利率62.2%,增1.0%点;分部经营溢利2,492百万港元,大增85.2%。期内并入新收购项目并重列基数较低之一二年业绩,导致同比增长异常凌厉。

期内接驳工商业新用户21,185个,同比减少39.3%;住宅新用户4.383百万个,增24.2%,部分或因为并入收购项目;气站用户34个,减少19.0%。87%工商业用户和76%住宅用户于上半年接驳,下半年新接驳用户甚少。

期内报告住宅用户一次性接驳费每户¥3,250,同比增10%,留意去年集团整个接驳费分部收入也仅为5,123百万港元,可见大部分报告接驳费归入不同政府部门。

巨额收购 财政紧绌

一三年末,集团财政状况颇为紧绌:集团持有流动资产18,219百万港元,其中现金有9,584百万港元,应收帐增逾倍至高达6,665百万港元,超越营业额增长,部分或因为合并新收购项目所致;集团录得流动负债17,955百万港元,其中858百万为短期贷款,应付账增逾倍至11,470百万港元;净流动资产仅有263百万港元。集团另负有长期贷款和高级债券合共13,014百万港元。考虑本年估计高达一百九十亿的经营开支,以及二十八亿税后盈利,尽管集团业务风险不高,财务已十分紧张。去年集团资本开支高达6,587百万港元,增38.4%,未来应有所减少,盖集团未来难再大幅举债以资大规模收购,供股集资可能性不容忽视。

鉴于华润燃气财政十分紧绌,大规模收购可能不再,一四年盈利增长可能放缓。预期一四年凭籍一三年收购的天津项目,及其它新收购项目脱离新建阶段步入较高增长,以及原有项目自然增长,新接驳客户或有减少,平均气价和单位毛利率继续提高,工商业燃气产能使用率回升,一四年毛销量或增22%至14,770百万方米;预期全年营业额增21.6%至27,000百万港元,报告盈利增18.7%至2,565百万港元,或每股1.153港元(按一三年末股数2,224百万股)。

华润燃气现价25.9港元,暗示一四年预期市盈率高达22.5倍,相信已超越一四年公平价值,甚至已逼近一五年公平价值,现价并不便宜。财通国际上调华润燃气评级至“持有”,股价如回顺至约21.5港元,则腾出较多价值,主要风险为国内天然气需求增长放缓、削减接驳费政策出台、新收购项目延迟投产、利率上升、供股集资等等。

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