第一上海:维持李宁持有评级

李宁(2331, 持有):14 年上半年大幅亏损,转型速度慢于预期

14 年上半年亏损5.86 亿人民币14 年上半年实现营收31.37 亿元,同比增加8%,半年亏损达到5.86 亿元,已超过去年全年亏损额,主要由于期内呆账减值拨备和经营开支加大。毛利率比去年同期增加1 个百分点至44.6%。二季度OTB 业务同比录得26%的增长。门店数量为5671 家,比年初减少244 家,但直营零售店增加193 家。短期内难以反转业绩,转型依然任重而道远

公司12 年开始实行直营零售转型至今,已经取得一定成绩:1)旧库存库销比降至约4 个月,渠道库存中新品占比提高至50%。2)直营门店销售收入占比从去年上半年26%增加至目前的35%。同时转型带来的一系列高昂的费用:1)直营零售网络的前期投资和扩张,使得平台费用率居高不下(占比34%)。2)库存虽然有所下降,但7 个月的库销比依然有压力,同时还有7%库存仍难以得到解决。我们认为按照目前营收规模和增速,还覆盖不了营运费用的增加,在短期内很难实现盈利,而想要完全转型,仍需一定时间。

高资本支出和费用率,对现金流产生压力

公司上半年的资本支出为1.15 亿元,同比增加25.5%;营销推广费用率为19%,高于行业平均;加上人工和租金费用的不断攀升,使公司在手现金比年初减少29%至约9 亿元,净现金为-2.67 亿元。我们认为这一趋势还将持续,未来或将有融资需求。

终端零售的新品占比继续提升

新品在终端零售占比比去年同期增加3 个百分点至78%,并取得双位数的销售增长,今年Q1 和Q2 产品3 个月的售罄率与去年同期(35%和39%)相比有了明显的提升,分别达到46%和42%,进一步改善了渠道的盈利能力。我们认为随着直营店占比继续提高,产品结构优化和批发折扣保留,对毛利率改善有积极的作用。

调整目标价4.29 港元,持有评级

我们调整公司未来12 个月目标价格为4.29 港元,较目前价格有9.1%的下降空间,为2016 年每股预测收益13 倍市盈率,维持持有评级。

重要风险

1)转型存在不确定性2)运动品行业复苏还存在不确定性。

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[责任编辑:kewinfan]

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