国浩资本:维持理文造纸持有评级

在最近的急升后,理文造纸(2314)现时的估值合理。持有并等待更佳的买入时机

在2014年上半年,理文造纸(2314, $4.72)收入按年增长3%至83亿元,而盈利则按年跌6%至9.13亿元(每股盈利0.195元)。评论: 盈利基本大致符合市场预期,期内包括了因人民币贬值而录得的6,700万元的汇兑损失(去年同期的汇兑收益为6,900万元)。销售量按年升3%至240万吨,与管理层前期的指引相若。每吨利润为388元,低于去年同期的417元。公司的净负债权益比重由2013年底的63%升至今年6月底的69%,但应已见顶,因管理层计划减慢扩充计划,并用相关的资金作偿还银行贷款之用。

相比于玖龙纸业(2689),理文造纸的定价策略一向偏向保守,除非见到需求好转,否则公司并不轻言提价。然而,管理层在昨日的分析员会议中对2014年下半年的价格趋势表示乐观,因为1)废纸的价格在7月底开始反弹,成本上升通常较容易推动产品价格上扬; 2) 纸价在过去与中国PMI数据的关连度很高,考虑到中国PMI已见底,并在过去3个月逐步回升,再加上下半年为生产活动的传统旺季,箱板纸的需求可望在10月/11月恢复; 及3)政府开始以更进取的态度去强制关停落后的纸厂产能,包括采取更严厉的环保标准及提供更吸引的补偿计划。这应可对改善造纸行业的供需关系有一定的作用,从而对产品价格作出支持。

由于重庆的新生产线已经完成,公司保持全年的销售量目标为520万吨不变,这相当于下半年销量将较上半年上升17%。另外,本行预期下半年平均价格将会较上半年微升1%,而废纸价格则会在现水平上落。根据以上的假设,本行估计2014年下半年的盈利为10.9亿元(每吨利润为390元),相当于较上半年升20%及按年升12%。这相当于全年盈利将按年升3%至20亿元(每股盈利0.426元)。股价在过去2周已累升达18%,现时的估值相当于11.1倍2014年市盈率,接近12倍预测市盈率的历史平均水平。本行虽然对行业的中期前景感到乐观,但相信最早的加价时机会在10月出现。由于短期缺乏利好因素,本行认为投资者应等待更佳的买入时机。维持持有评级,目标价调整为5.12元,相当于12倍2014年市盈率。

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