国浩资本:对长城汽车维持沽售评级

长城汽车(2333):经营逆境可能延续至2014年下半年 – 维持沽售

长城汽车(2333,$32.5)公布2014年上半年业绩快报。收入按年升8.0%至人民币285亿元。由于经营杠杆下降的影响,经营利润率按年跌1.9个百分点至16.5%。净利按年跌3.2%至人民币39.6亿元,但较市场预期好6.3%。公司同时宣布将斥资人民币34亿元用于建设徐水III工厂,新工厂将主要用于SUV的生产,计划产能为25万台。完成建设约需两年半时间。

2014年上半年,长城总销量按年跌6%至34.74万台,其中SUV销量按年增21%,而轿车及皮卡则分别跌50%及4%。公司仅完成其全年销售目标89万台的39%。即使暂时牺牲轿车及皮卡,长城汽车将首先专注于SUV的销售及品牌建立。2014年上半年SUV的销量占总销量的64.8%,而这一比例在2013年上半年及全年分别为50.7%及55.3%。产品结构的改善将对公司平均单价及毛利率产生正面影响。

我们认为公司2014年下半年在SUV及轿车两个业务部门均将面临经营逆境。看到中国市场对SUV的加速需求,更多的汽车企业加入这一市场。我们发现中资及外资品牌开始推出更多的紧凑型SUV产品,如标致2008、北京现代is25、雪佛兰Trax创酷、广汽本田Vezel缤智及长安CS75。这些产品将成为哈弗H6及刚上市的H2的直接竞争对手。轿车方面,国产品牌持续受到来自合资品牌的竞争压力,国产品牌轿车的市占率由2013年的27.5%降至2014年上半年的22.2%。当更多价格吸引的入门车型被推出市场,我们认为国产品牌市占率的下降趋势还将持续甚至加快。长城销售增速的下滑将导致经营杠杆的下降。产能扩张及可能加大的研发投入(哈弗H8由于技术性问题延迟交付)亦将对已经开始下滑的利润率产生影响。

公布优于预期的业绩后,公司股价昨日跳升7.4%。过去1个月,股价已反弹14.0%,跑赢恒生指数8.5%。考虑到长城2014年下半年可能面临的经营挑战,我们将2014年盈利预测下调4.2%至人民币90亿元(每股盈利人民币2.954元,按年升9.3%)。现时股价相当于8.8倍2014年预期市盈率。我们相信公司将继续跑输其同业。本行维持沽售评级及目标价于26.85元,相当于7.3倍预期市盈率。

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[责任编辑:kewinfan]

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