江淮汽车:整体上市资产支付对价不低

投资要点

整体上市资产支付对价不低,彰显控股股东对公司未来的发展信心。整体上市后管理层与股东利益趋于一致,有利提升公司盈利能力。此次定向增发股票,吸收合并江汽集团,考虑派发现金红利,对价为10.12 元/股,价格是停牌前的高点,说明管理层对公司未来发展充满信心。此次整体上市后,管理层从通过集团持股,变成直接持有上市公司股权,其利益与股东基本一致,能有效增加管理层积极性,有望提升公司盈利能力。

初步估算摊薄有限,现金选择权保护异议股东利益。交易标的预估值为63.98亿远,按10.12 元/股计算,发行6.32 亿股,考虑江汽集团持有公司35.43%股份(4.55 亿股)将注销,实际新增1.77 亿股。从公告中可知,13 年集团合并报表净利润为4.15 亿元,考虑集团持有上市公司35%股权,粗略测算,吸收合并资产盈利约1 亿元,考虑新增股本,则约摊薄上市公司EPS3%左右,摊薄有限(说明,此测算仅是根据已出的公告粗略估算)。若对该方案有异议股东,则可通过10.12 元/股行使现金选择权,保护异议股东利益。

公司电动车稳步推进,且iEV4 入选国家采购目录。上半年公司电动车分别进入上海、北京目录,上半年电动车销量约500 辆左右,主要集中在上海销售,且上海销售时间不长,主要是私人购买,月销量在100-200 辆,北京场预计在7 月启动。由于公司电动车具备性价比优势,且购置税免征后,公司电动车购买成本更低,消费者选择可能性更大。全新平台研发的5 代电动车预计在年底上市,续航里程提高更能提升其竞争力。公司电动车凭借竞争优势入选国家采购目录,预计将进一部提高其销量和电动车品牌影响力新能源汽车、国企改革、管理层激励到位提均有望大幅提升估值水平。在政府政策大力支持下,我们看好电动车行业未来成长空间,公司在电动车上有技术和产品储备,新能源汽车方面竞争力高于传统乘用车;在iEV5 上市后其销量有望持续放量。新能源汽车+国企改革,均将有望提升估值水平。

财务与估值:预计2014-2016 年EPS 1.05 元、1.37 元、1.67 元,参照可比公司平均估值水平及新能源汽车比亚迪估值水平,给予2014 年15 倍PE 估值,目标价15.7 元,维持公司买入评级。

风险提示:经济下行影响轻卡、瑞风销量;价格竞争影响产品盈利能力。

(东方证券)

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