辉立证券:重申宝信汽车“增持”评级

宝信汽车 (1293.HK) - 豪车比例继续扩大,费用率有望降低

由于燕骏汽车并表,宝信汽车2013年录得收入300亿人民币,较往年同期大幅增长66%,股东应占溢利达到10.07亿,同比增加41.9%,每股盈利0.39元,派息0.12元。

盈利大幅增长主要来自燕骏汽车并表带来的108亿收入,但业绩低于我们之前预期,主要是费用率大增超出我们预期。受累于下半年新开门店较多,上海总部搬迁以及上半年整合燕骏产生的费用较高等因素,销售开支及行政费用分别大幅增长105%和106%,侵蚀了部分盈利。

公司全年共售出69852辆汽车,其中豪车销量大增84%至55411辆,占比继续扩大9.5个百分点至79.3%。豪车在新车收入占比提升3.3个百分点至93%,在售后业务收入中的比重同样大幅提高9.2个百分点,带动整体毛利率提高1个百分点至9.7%。

售后业务继续快速增长,该项业务收入同比增20%至27.8亿,毛利率小幅上升。来自豪车的售后业务表现理想,贡献售后业务收入、毛利增幅均超过九成。售后业务占比明显扩大。

盈利能力方面,受到宝马推出更低价格的入门级新车及内地反腐行动影响,豪车的平均新车售价同比下滑8%左右。所幸豪车占比的提高抵销了该等负面影响,带动新车毛利率提高0.23个百分点至6%。售后业务的毛利率轻微下滑0.2个百分点至47.55%。另外,二手车、汽车保险和汽车金融为主的延伸业务发展迅速,该等业务的佣金收入录得大幅增长141%至2.3亿元。

截止13年底,公司的经销网络已拓展至91家门店,包括75家豪车品牌,公司将数家展厅及维修中心升级为4S店以拓展网络。预计未来2-3年内门店总数将达到140家左右,新店选址将集中在人口密集且经济富裕的沿海地区或发展迅速的中西部地区。另外,在延伸业务方面,公司已通过成立二手车网上交易平台、汽车保险代理公司和汽车金融租赁公司等举措加快战略部署,虽然短期内贡献收益较小,但将随着汽车保有量的增加而成为公司的另一利润增长点。

由于更高的资本效率和管理能力和更优的产品组合让公司享受更高的单车售价,给予其9%左右的溢价是合理的,源于最新的盈利预测,我们的目标价HK$6.96对应2014/2015年各9.3/6.9倍预计市盈率,重申“增持”评级。

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