国浩资本:重申比亚迪沽售评级

比亚迪(1211):下行风险高 – 维持沽售

比亚迪(1211,$43.00)于4月24日公布2014财年首季业绩。由于传统汽车业务的弱势,收入按年下跌9.0%至人民币117亿元。净利润按年跌89.3%至人民币1,200万元,于此前管理层给出的指引相符。公司预计2014年上半年净利为人民币3.5-4.9亿元,按年跌18.0%至按年升14.8%,来自新能源汽车和手机零件及组装业务的增长被传统汽车疲弱的销售和太阳能业务的亏损所抵消。

传统汽车销售自2013年10月国家提高了人民币3,000元节能补贴的门坎后持续受压。2014年首季,公司总汽车销量按年跌27.8%。我们认为销售的疲弱将于推出新车型后得到一定的改善(SUV S7将于4-5月推出,轿车G5将于6-7月推出,小型MPV M3将于年底推出)。但是,考虑到中国汽车销售增长的放缓及更加激烈的竞争,我们相信比亚迪的传统汽车业务将于2014年面临巨大挑战,从而对利润率产生压力。

受益于有力的政策,比亚迪的新能源汽车业务出现飞速增长。2014年首季,e6及秦的总销量分别达619台及2,384台。但相较其5,000台及15,000台的全年销售目标,公司合共仅完成了15%。由于基础设施的缺乏及更多的生产商(尤其是一些拥有较高技术的外国品牌)选择进入这一市场,比亚迪新能源汽车的前景仍然具有不确定性。即使此目标最终能够被完成,新能源汽车业务对利润的贡献将十分有限,且有可能为负面。公司计划在2014-2016年每年推出一款新能源汽车的新车型。

根据盈利指引,公司业务于今年二季度将出现良好的恢复。但2014年上半年的盈利指引仅相当于彭博编辑的全年预测的28%-39%。若要达到市场预期,公司于往后季度需连续公布亮丽的业绩。因此,我们将2014财年的盈利预测下调7.2%至人民币11.56亿元(每股盈利人民币0.491元),现时股价相当于70.1倍预期市盈率,估值并不吸引。公司股价昨日下跌8.2%,使其自2014年3月19日的高位已下跌22.3%。我们认为新能源汽车业务的正面前景已在股价中表现。本行重申沽售评级,目标价36.80元,相当于60倍预测市盈率。

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