温天纳:人民币升值与贬值之间的矛盾

[摘要]人民币现高估迹象,体现中美贸易权重,不断升值。

HSI

近日公布的经济数据看似理想,一月份新增贷款、社会融资,以及贸易数据。不过数据却与早前公布的采购经理人指数以及PPI 生产物价指数呈现矛盾,有人说是热钱流入内地,扭曲了数字。也有人说是春节效应,所有贸易与贷款活动挤在一起。

热钱流入内地,人民币理应强势升值,不过最近关于人民币贬值的言论非常多,不少推测认为是人民币贬值的征兆,也有人在忖测中国人民银行正在尝试压低人民币汇率以促进出口。最近内地市场的确出现颇多的异象,比特币热潮,大妈大举购买黄金,以及有钱人排队移居海外。这些也表明很多内地富人认为人民币估值过高了,想尽方法让自己手中的资产多元化,尽可能的将资产转移到外地,人民币看似有可能存在下跌的征兆。

的确近年,从表征上观察,人民币出现高估的迹象,原因在于汇改后,人民币汇率为了进一步体现了中美贸易的权重,不断升值,此外,人民币汇价也反映了内地工资相关的通胀上升过快。为保经济,不少人认为中国人民银行应该采取行动,让人民币贬值,否则今后有可能爆发大规模的债务危机。

人民币估值已令到企业利润下降,出现了PPI下降之际,工资成本却持续上升的现象。不过,一旦放开管制人民币汇率市场的行动,都有可能导致人民币贬值、银行存款减少。非常明显,放开对利率、银行与外资流动的管制之后,中国的资金将会外流,人民币明显会贬值。然而,资本外流会耗尽内地银行的存款,多重质押的不良贷款将被迫重组,债务危机也将出现。

实际上,目前中央政府也陷入两难,若内地没有金融改革,人民币可能维持高位,债务比可能继续攀升至天比高的水平,而在这情况下,最好的结局为,内地经济增长衰竭,陷入停滞,重踏日本上世纪90年代之路;而最差的结局为,爆发重大的债务危机,整个中国的债务形势将面临全方位的质疑。

人民币持续高估有可能刺激内地债务持续增加,有学者认为中央政府应该允许人民币在调控下贬值,不要冒今后发生更大危机的风险。可是,目前整体形势并不十分配合,早前,新兴市场汇率发生剧烈动荡,美联储推出量宽导致多个新兴市场国家货币被大幅抛售,引发市场对人民币汇率产生担忧。

上周,美国联储局主席耶伦表示当地退市仍需考虑长期就业情况,看似在2016年前加息的机会并不大,但是缩减买债规模依旧,退市依旧在议程上。2月初,新兴市场持续发生动荡新。而在春节期间,新兴经济体货币大跌一定程度上也影响了中国市场的情绪。春节之后首个交易日,人民币对美元虽然依旧走强,但人民币升值预期明显回落。

人民币走强自有其因,始终中国的经济基本面胜过其他新兴经济体,经济增速较佳、经常账户盈余合理、外债水平可控以及通胀温和。鉴于中国基本面较佳、又坐拥近四万亿美元外汇储备,在资本账户仍未完全开放的前提下,中国完全有能力维持人民币汇率稳定。笔者估计今年内人民币对美元将会破6,而作为金融改革的一部分,人民币每日交易波幅将会扩宽至2%。

不过,在美联储逐步退出量宽的过程中,中国绝不应忽视海外的流动性改变。QE退出会引致套利资金流出中国,造成内地外汇占款收缩。中期而言,海外流动性环境的错综复杂,若未来联储局政策出现反复,外汇流动的剧烈波动和逆转难以避免。此外,欧洲、日本等央行的动向以及中国人民银行的汇率政策也将影响资本流动。

今后数年,新兴市场市场将出现大分化以及大调整,那些基本面欠佳的经济体将成为投资者抛售的目标,而较强的经济体则会受到青睐。全球经济环境目前对中国而言,挑战与机会并存。过去数年,中国经济高速增长、人民币升值预期吸引大量资金流入中国,推动内地资产价格上升。不过,若资本大量流出,对内地经济将产生一定的冲击。

虽然中国的经济增长速度放慢,但仍能维持在7.5%以上的水平,若内地城镇化以及人口政策能维持一个较为强势的消费市场,经济依旧能保住一定的强势。当环球资本撤出新兴市场之际,若内地经济与人民币汇率能保持稳定,就能稳住动荡的形势,吸引环球避险资金的流入,成为是轮新兴市场波动的主要受益国。在这背景下,汇改与利率改革还是有加速的机会,彻底改革中国的金融体系。

中国高校联金融协会副主席、香港证券专业学会委员会成员 温天纳

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