海通国际:匹克体育买入评级 目标价2.4港元

匹克体育(1968 HK, 买入):踏上复苏之路

同店销售恢复增长。在经历自2012 年迄今大规模的去库存后,匹克三季度同店销售增长录得低单位数增长,主要因存货减少及零售折扣率较年同期的68 折-72 折改善至7 折-75 折。现新货售罄率已提升至70-75%,同时下半年毛利率亦有所提升。管理层表示四季度同店销售增长维持复苏势头,且自三季度以来补单情况已见改善。

去库存彻底,订单录得高单位数增长。2014 年二季度订单额录得高单位数增长,为自2012 年一季度以来首次录得高单位数增长,主要由于零售盈利情况改善及平均单价录得低单位数增长所致,可见匹克分销渠道的去库存能力大幅增强从而激发分销商进货需求。目前补单已提升至15-20%左右,预计实际销售增长将达双位数。匹克18 个月以来一直致力于清理库存,优化改善分销渠道,其库销比已由上半年的4 个月进一步改善至3-4 个月的健康水平。公司给予经销商的批发折扣在2Q13 订货会时由3.8 折降至3.5 折,目前仍维持该水平,未来若经销商盈利持续改善及回款较快将有望调高折扣。

销售网络优化。匹克2013 年坚持加强对低效网点的整合,得益于执行力加强及对分销商的掌控,截止2013 年三季度,网点数较2012 年底减少395 间至6088 间。管理层表示缩减零售网点规模进程已接近尾声,目标2013 年店铺数目缩减至6000 间。匹克对2014 年的关店压力已不大,但开店仍持谨慎态度,我们预计2014 年将不会有净开店,主要将以调整优化为主,总店数较2013 年持平。

估值吸引,派息高。我们认为匹克通过自身优化整合已改善经营模式,篮球资源丰富,海外市场拓展良好,其分销渠道改善、订单恢复正增长且资产负债表强劲。我们认为公司2013 年下半年的业绩有望好于预期,下半年的收入及净利润跌幅将较上半年的27%及79%分别收窄至20%及47%。基于补单及订单复苏,加之毛利率的改善,我们认为匹克的已踏入复苏之路,2014 年将迎来业绩反转。目前股价未反映其盈利好转前景,当前动态估值11 倍,市帐率仅0.8 倍,且高达7%的息率亦将提供更多安全边际。我们给予公司买入评级,目标价2.40 港元,相当于13.4 倍2014 年预测市盈率,较现价有20%的升幅空间。

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