温天纳:谁能准确预测科网股爆破与金融海啸?

[导读]任何单一指标均无法准确预测市场的未来走势,更重要的是现在全球政府均努力学习,避免历史的错误。

HSI

笔者过往与招商证券合作了五年,除要负责投行业务外,更需要兼任“代言人”的角色,当时企业希望透过笔者过往建立的人脉和专业知识,协助公司建立新的专业形象,当中与环球著名学者交流更加少不了。

大约在4年前,笔者应邀出席一个演讲会,另外一位演讲嘉宾就是学者希勒教授(Professor Robert J. Shiller),昨天欣闻教授荣获新鲜出炉的诺贝尔经济奖,第一时间致电祝贺他。

希勒教授对“资产价格的实证分析”贡献极大,在接到笔者的电话后,他更表示不相信自己会获奖,为人极之谦虚。笔者认为他获奖,实至名归,皆因他曾预言2000年的科网股泡沫以及2008年金融海啸。

回想四年前的演讲会主题,投资者和市场的行为是无法以单纯的方程式或理论来预测的,因为投资者是活生生的人。人的喜怒哀乐并非由方程式来规范,人虽是地球上的「万物之灵」,但也是「动物」的一种。根据生物学家的观察和研究,所有的动物都有一个天生特征,就是当他对前途不清晰不明朗的时候仍然会盲目地不断往前冲,这就是英文所谓的Animal Spirits。如果用中文去翻译这词组,有一些学者较为喜欢用「动物精神」这文雅的字眼来形容。但是笔者认为用「兽性」两字来描述Animal Spirits可能更为贴切,「精神」是培养出来的,「兽性」是与生俱来的。

就是这种「兽性」影响和干扰了所有金融市场 估值理论的有效性,包括了股票市场的表现。在金融市场中,成功将「兽性」理顺化,并美其名成为「动物精神」的,笔者就必须谈谈两位朋友,他们就是希勒教授以及令一位早前获得诺贝尔经济学奖得主-阿克尔洛夫教授(George A. Akerlof) 共同制定的一种新的「动物精神」行为学理论。

希勒教授当时出席了笔者主持的研讨会,发表他的论点和看法。的确,过去市场中大部分的经济理论或估值模式都是建基于一种理性模式,投资者理性地追求自我的经济利益,但是这些理论或模式忽略了投资者是会受到一些非经济动机的影响,也是笔者在本文提到的人类的「兽性」。

希勒教授除了对「动物精神」有研究外,他也是美国国家经济研究局研究员和纽约联邦储备银行学术顾问,是一个权威学者。他有几本着作如《终结次贷危机》、《非理性繁荣》和《动物精神》都成为了经济金融市场的畅销书。

当时在研讨会中,希勒教授当时也有留意到笔者编写了《纳论中国投资大趋势》新书,在相互祝贺的同时,笔者在交流中请教了他的写作心得,大家还即场交换了彼此的签名著作,和大师交流,机会实在十分难得。

言归正传,有一些时候,投资者的行为是会非理性的,他们会犯错误、会贪心、会短视、甚至会做坏事。也有一些时候,他们的行动只是为行动而行动(例如买卖行为),是完全没有根据或原因的。更重要的是,投资者在一些大是大非的个人原则问题上或许会奉行一些与经济无关的价值观。笔者举个例子,公平、荣誉或者正义是与经济是无关的。另外,投资者也会有个人情绪,会面对诱惑、嫉妒、愤恨、幻想。

在众多的因素的影响下,如果我们要评估一条铁路、一个铜矿、一家纺织厂、一种专利产品的商誉、某条航线或者某一个城市的某一座建筑在未来20年内所带来的收益,我们是面对很多不稳定不可预测的因素,竞争对手可以出于妒忌,起多一条铁路来抢你生意,世界上还有恐怖主义或一些不切实际的幻想。我们目前对未来掌握可说是极为浅薄,有些时候甚至是零。在这样一个充满不确定性的世界里,很多投资者只能凭着动物本性作出估算,这也解释的一些传统经济学理性分析没法解释的突发或怪异行为。

金融市场是活的,并不一定是按历史数据、图表或平均线运作的,任何单一指标均无法准确预测市场的未来走势,更重要的是现在全球政府均努力学习,避免历史的错误,过往的数据在某程度上更成为了各国的反面教材。

四年后,笔者重温演讲会部份内容,依旧觉得有意思。

附录一

《希勒教授/温天纳教授 演讲会 感想》

第一财经微博)传媒 总经理

秦朔

2010年1月

不久前,招商证券邀我去深圳和《非理性繁荣》一书的作者希勒对话,主持嘉宾是内地颇具名气的资深金融及投资银行家温天纳,天纳很文雅客气。大会更送了希勒的《非理性繁荣》以及温天纳的《纳论中国投资大趋势》两套书给我。

天纳根据资料文献,发现自工业革命以来,一个完整的房地产周期大约是18年,和人的成长周期(成人)一致。如美国的房地产市场分别于1974年、1992年和2010年达到低点。根据美国学者哈里森的观察,18年周期的前14年房价上涨,后4年下跌。房价会先上涨7年,然后可能会发生一个短期的下跌,然后再经历5年的快速上涨,之后是2年疯涨,最后是4年左右时间的崩溃。

我是不太相信哈里森曲线的。假定,只是假定这个曲线在中国成立;如果从1998年7月国务院发出《关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》,停止实物分房,实行货币分房,房地产业真正地走向市场之后,目前已经进入第12年。那也就是说距离崩溃不远了?

天纳书中还提到,恒隆地产的老板陈启宗经历过六、七次股灾,陈董对他说,还是投资“砖头”靠得住些。我查了一下,陈董的确在2009年7月说过,经过金融危机后,投资者应更小心金融产品,而“砖头”比较实际。

至少在过去的12年中,投资“砖头”被套住的很少。而赚钱的,很多。

且看未来6年。

附录二

《希勒教授/温天纳教授 演讲会 推荐》

招商证券(香港)有限公司 董事长

2009年12月

招商证券于2009年12月18日安排美国国家经济研究局(NBER)研究员、纽约联邦储备银行学术顾问及多次荣获经济学奖项殊荣之著名美国耶鲁大学经济系教授罗伯特。希勒(Mr.Robert J. Shiller)先生在深圳召开媒体见面会,同时举行新书签名会。和各与会者纵论危机,把脉全球经济,揭开危机之谜,分析解决之道。

同时,为祝贺温天纳教授《纳论中国投资大趋势》出版发行,我们特邀天纳作为嘉宾,主持是项活动,天纳新作近日出版,实属水到渠成,并祝贺荣登上周香港十大畅销书榜(非文学类)。

天纳是地道的香港人,但是因缘际会,在九十年代,他在英国大学毕业后,一直在香港和内地处理内地企业的境外融资工作。因此,他对内地经济有独特的看法,善于从微观层面,特别是从社会经济的微观现象去洞悉宏观经济政策和判断市场趋势。

天纳精于思考,慎思判断,准确表达,在投资银行领域是少有的专家型全面人才。他在媒体上多方面的观点和看法都给我留下了深刻的印象,也有相当的指导意见和实战作用,相当有别于一般市场评论家的视角和广野。

是次希勒教授与天纳首次共同与媒体会面,值得各方的期待。

中国高校联金融协会副主席、香港证券专业学会委员会成员 温天纳

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