辉立证券:中兴通讯增持评级 目标17.72港元

中兴通讯 (0763.HK) - 重回成长,增持评级

公司概要

中兴通讯为全球领先的通信解决方案提供商。公司主要产品包括运营商网络、终端、电信软件系统、服务等,为全球160 多个国家和地区的电信运营商和企业网客户提供技术与产品解决方案。

投资摘要

中兴通讯2013 年上半年报告显示,当期实现归属于上市公司母公司净利润3.1亿元,同比增长26.60%,每股盈利0.09 元。业绩增长主要因素之一在于高利润率的设备业务占比有所提升。出售深圳中兴力维的股权还为公司带来超过8 亿元人民币的投资收益。另外,公司费用控制亦有成效,但营收尚维持弱势。

4G牌照将于今年年底前正式发放,上半年各运营商未完成的资本开支预算将推延到下半年集中完成,这对公司下半年的运营商网络部门营收是利好,再加上股权激励方案的推行,公司有望重回成长通道。

预期2013年、2014年公司将分别实现营业额956亿元、1,113亿元,实现净利润19.36亿元、25.84亿元,折合每股收益0.56元、0.75元。

估值方面,基于中国经济转型的大背景,加大信息基础设施投资为大势所趋,政府亦先后出台刺激信息消费和宽带建设的支援政策。因此,中兴通讯等本土信息设备综合提供商有望迎来中长期春天,我们以为应该适当提升估值水平。参考2011年以来低迷时期公司市盈率平均都能达致22-23倍,目前我们暂予其对应2013年EPS的25倍市盈率估值,12个月目标价可达17.72港元,较现价有11.3%的溢价,为“增持”评级。

中报回顾

中兴通讯2013 年上半年报告显示,当期营收为375.76亿元人民币(下同),同比下跌11.9%;实现归属于上市公司母公司净利润3.1亿元,同比增长26.60%;每股盈利0.09 元。公司亦预测13 年前三季净利润可达5.0 至 7.5 亿,即第三季净利润将介于1.9 至 4.4 亿之间。

业绩增长主要因素之一在于高利润率的设备业务占比有所提升。上半年公司设备业务不仅毛利率同比提高2.6 个百分点 至34.8%,设备收入占比同比还增加0.8个百分点至50.7%,最终带动整体毛利率提升近0.9 个百分点至27.5%。其次,期内公司出售深圳中兴力维的股权还为公司带来超过8 亿元人民币的投资收益。

另外,当期公司费用控制亦有成效,销售费用同比下降12.32%,超过收入降幅,研发费用亦同比下降 9.88%,使得公司 2010 年国际化跃进带来的人员扩张及费用压力得到初步扭转。

不过,当期公司营收维持弱势,主要系上半年运营商资本支出进程仅完成全年计划的1/3,以前一般是40%-45%,这导致公司的运营商网络收入下降10.5%。另外,由于国内外资料卡和GSM手机收入下降,公司的终端部门营收亦同比下降12.5%至124.6 亿,其中手机终端系因收入占比较大的CDMA 功能手机的售价大跌。

下半年将重回成长

尽管此前两年公司陷入低迷,但是,随着4G牌照的发放,公司有望重回成长。9月24日,工信部部长苗圩表示,4G牌照将于今年年底前正式发放。考虑部分准备工作尚未就绪,我们以为,三中全会之后牌照发放可能性更大,而非市场乐观预期的10月份。

但是,在8月TD-LTE设备招标结束后,我们预期中国移动将开始积极部署TD-LTE 建设。在刚刚完成的中国移动TD-LTE 设备招标中,中兴获得26%的份额,相比去年略上升3个百分点,单这笔招标即有望为公司新增营收和毛利分别逾50亿元和15亿元。

实际上,上半年各运营商未完成的资本开支预算将推延到下半年集中完成,这对中兴下半年的运营商网络部门营收是利好。譬如,上半年中国移动(0941.HK)仅仅用了全年预算的30%,然而,中国移动重申今年的资本支出计划将投入人民币420 亿于建设20.7 万个4G 基站,而上半年用于TD-LTE 网络建设的开支仅有人民币25亿。此外,中国电信(0728.HK)也计划今年新增50亿元资本支出于建设LTE 试验网, 8月底, 其已定向向十家设备商发出了LTE标书。

值得指出的是,据预计4G带动的投资未来三年将会达三千亿元以上,将中长期支撑中兴通讯等公司的成长。此前2003年和2009年,2G和3G发力投资时,公司于国内市场设备收入即分别跨上100亿和200亿的台阶,而此次4G网络建设即将提速,公司设备收入亦有望再上新台阶。

股权激励刺激有限

7月底,公司公告称将一次性向1531名激励物件授予10320万份股票期权,授予数量占中兴通讯股本总额的3%。这是继2007年中兴通讯实施第一期股权激励计划的6年后再次推行新的股权激励措施。

此次股票行权价格为人民币13.69 元,有效期为5年,其中,自股票期权授予之日起2年为等待期,等待期后的3年为行权期。行权条件是2014/15/16 年经常性净资产回报率不低于6%/8%/10%,每年净利增长率不低于20%。行权期内,若达到行权条件,激励物件可分30%、30%、40%共计三次申请行权。

从2007年激励方案来看,相比于2006年7.3%的低值,后三年公司ROE分别达到10.9%、12.6%和15.8%,效果较为显著。但是,第一期计划2007-2009年加权平均净资产收益率不低于10%,本次激励计划ROE指标要求偏低。而且,在2013年业绩尚不确定和4G投资即将加速的背景下,20%的年净利增长目标并不算高。总体而言,本次激励方案刺激有限。

风险

4G发牌未如预期;

人民币持续升值影响出口并增加汇兑损失。

转型背景,适当提升估值水平

凭借4G机遇及内部激励等,中兴通讯预期从13年下半年即将重新步入成长通道。我们预期2013年、2014年公司将分别实现营业额956亿元、1,113亿元,实现净利润19.36亿元、25.84亿元,折合每股收益0.56元、0.75元。

估值方面,基于中国经济转型的大背景,加大信息基础设施投资为大势所趋,政府亦先后出台刺激信息消费和宽带建设的支援政策。因此,中兴通讯等本土信息设备综合提供商有望迎来中长期春天,我们以为应该适当提升估值水平。参考2011年以来低迷时期公司市盈率平均都能达致22-23倍,目前我们暂予公司25倍对应2013年EPS的市盈率估值,则12个月目标价可达17.72港元,较现价有11.3%的溢价,为“增持”评级。

还值一提的是,因为国际及港股市场可能受QE缩减等预期有所回档,市场此前亦对4G牌照发放时间有稍过乐观的预期,我们预期公司股价短期或有一定压力,投资者可藉此机会逐步布局。

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