辉立证券:希慎兴业增持评级 目标价39港元

希慎兴业 (0014.HK) - 资本化率变动的情景分析

公司简介

希慎兴业主要业务为物业投资﹑管理及发展,持有物业大多位于香港铜锣湾,投资物业包括希慎广场﹑利舞台广场﹑礼顿中心﹑新宁大厦﹑利园等。另外,集团亦持有高端住宅物业半山区竹林苑作出租用途。

投资慨要

资本化率变动的情景分析-希慎的资产净值对资本化率变动非常敏感: 从图1.我们可以看见希慎股价自5月1 日(我们开始希慎的研究报告前)起急跌19.7%至6月25日的最低点,同期美国10年期国债收益率急升,由5月1日的1.63%攀升至9月5日最高近3%。利率急升明显地引发投资者对投资物业的资本化率上升的忧虑。我们意识到资本化率假设上升对香港地产板块带来负面影响,特别是收租股。我们做了一个情景分析分析资本化率变动对希慎带来的影响,如资本化率上升25/50点子,我们的资产净值预测将下跌4.7%/9.1%,在极端化的情况,资本化率上升100个点子,我们的资产净值预测将下跌16.6%,不惊讶地希慎的资产净值对资本化率假设非常敏感,主要因为它绝大部份资产为投资物业(我们估计香港投资物业占希慎的资产净值95.2%)。但是我们想强调我们已给予一个较保守的资本化率假设: 零售物业: >5%,办公室物业: ~4.8%。再者,联储局公开市场委员会会议后,联储局维持相同的买债规模,美国10年期国债收益率昨日下跌至2.64%,我们相信将舒缓投资者对利率急升的忧虑及对希慎估值带有来支持。

估值的潜在上升空间: 希慎于今年上半年的租金净收入录得强劲的增长,同比上升41.1%至13.5亿港元,主要因为理想的续租租金调升率及希慎广场的租金收入贡献。我们预测希慎的租金净收入于2013年及2014年财年分别增长28.8%及8.5%。估值潜在的上升空间来自比预期佳的租金增长,推动希慎的资产净值,例如按已出租的楼面面积计,希慎于2014年财年有~15%的零售空间及~27%的办公室空间将到期,续租租金调升率胜预期。另外,如果联储局官员给予一个较清晰的货币政策计划如减少买债的时间表,投资者对利率上升的忧虑或可舒缓,带动市场对地产板块的投资意欲及希慎的估值(收窄股价对资产净值的折让)。

估值的潜在下行空间: 希慎的投资物业租合主要是位于香港零售的黄金地段铜锣湾区,所以希慎的表现极度依赖旅客消费,特别是内地旅客。希慎2013年财年的租金净收入分别有55.7%及35%来自零售及办公室组合,估值潜在的下行空间主要来自内地旅客消费减少及香港经济转差对办公室组合的出租率带来负影响。

估值: 我们把资产净值预测推至2014年财年,每股61.4港元,比我们之前2013年财年的预测值少5.7%,主要是用了较高的无风险利率假设。希慎现时股价相等于0.61倍市账率(历史平均值为0.73倍)或对我们2014年预测资产净值有43.1%的折让(历史平均值为折让36.5%)。希慎于2013年上半年表现优越,租金净收入同比攀升41.1%,主要受惠希慎广场的贡献及强劲的内部增长,零售及办公室组合的续租租金调升率于期内分别为50%及40%,出租率则分别为99%及93%,我们暂时未见到租金收入及出租率有很大的下行风险,所以我们认为现时希慎的估值便宜,我们维持同样的资产净值折让目标36.5%,得到39港元的目标价,我们给予”增持”评级,潜在升幅为11.6%。

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