国泰君安:俊知集团买入评级 目标价4.48港元

俊知集团(01300.HK)

公司概览:俊知集团(01300.HK)是国内射频同轴电缆行业龙头,其他产品还包括阻燃软电缆、新型电子组件和其他配件等。公司主要客户为国内三大运营商,以及中兴、华为等电信设备商,同时也逐步开始拓展俄罗斯、印度和巴西等海外市场。公司12年3月成功于港交所上市,招股价1.2港元,以9月18日收市价3.2港元计已累计上涨约167%。

射频同轴电缆业务:

射频同轴电缆是公司核心业务,12年贡献公司总收入77.8%。公司于该行业拥有国内领先的生产技术,以射频同轴电缆最重要技术指标电缆绝缘发泡率为例,公司产品发泡率高达84%,明显高于行业平均76-78%水平,可有效减少信号衰减。公司目前在国内市场占有率超过25%位居第一,主要竞争对手中天(600522.SH)、亨鑫(01085.HK)及汉胜的合计市场占有率约为40%,管理层目标是3年内市占率提升至30%以上水平。主要客户为国内三大电信运营商,且公司12年在全部三家运营商集中采购招标中均位列第一。2012年,公司向移动、联通及电信的销售分别约占公司营业额58.3%、33.4%及3.2%。

公司现有产能约18万千米,目前产能利用率约71%。由于4G牌照发放日期临近,预计14-16年运营商投资将加速,市场预计国内射频同轴电缆需求复合增长率将超过20%。公司计划14年底将产能扩大至30万千米,并预计产能利用率将维持现有水平。此外公司采用成本加利润的定价模式,有效将主要原材料铜的价格风险转嫁至客户,保障该业务毛利率维持约23%水平。受益于公司高质量的产品和管理水平,目前毛利率高出主要竞争对手5个百分点以上。

由于国内4G将采用2600MHz频谱,所需基站密度将明显高于低频率的2G和3G,因此相同覆盖面积内4G对于射频同轴电缆的需求约为3G的4倍。此外射频同轴电缆的有效寿命约5年,即每年均有20%的2G基站电缆需更换,09年起建设的3G基站的更换需求也将到来,综合以上因素我们认为公司产品未来需求仍将坚挺。

阻燃软电缆

公司的阻燃软电缆产品广泛应用于电力系统或移动信号传输及配售系统的内部链接,产品拥有阻燃、耐火及高弯曲性等特点,使用温度可达90度至125度,运行电压介乎600V至1,000V。该业务部门12年正式进入盈利期,并成功进入电信营运商的集中采购招标程序,取得中国联通中国电信的销售合约,由于阻燃软电缆产品规格较多,不同规格产品毛利率相差也较大,因此该业务部门整体毛利率水平也较不稳定,管理层目标将毛利率维持在22%以上水平。

现金流、运营资本:公司目前应收账款天数约195天,主要由于公司客户集中于3大电信运营商,一般销售信贷期为7个月或以上,但公司目前销售回款速度仍好于行业平均水平,且公司过去并未出现坏账情况。此外公司认为行业特性导致长信贷期提高了对运营资本的需求,也增加了竞争者进入行业的成本,是对公司市场地位的一种保护。目前公司从国内多家银行获得超过30亿人民币的授信,保证了运营资本充足。

发展前景:公司未来将继续专注于射频同轴电缆业务,辅以发展阻燃软电缆业务,目前并无拓展其他业务部门的计划。公司目标在14年底将国内市场占有率提高至30%以上,海外市场目前在公司销售额内占比仍较低,未来公司将进一步拓展海外市场需求。目前市场普遍预期公司13-15年净利润符合增长率约24%。

估值及催化剂:目前市场平均预期公司13-15年每股盈利约0.429/0.549/0.666港元,以上一交易日收市价3.2港元计算,对应13-15年预期市盈率分别为7.4/5.8/4.8倍。最为对比,公司主要竞争对手、于A股上市的中天科技(600522.CH)现价对应13-15年预期市盈率则分别为13.7/10.8/9.0倍。考虑到公司于国内排名第一的市占率、领先的技术水平和管理水平,我们认为公司目前估值仍属低估。目前市场平均目标价4.48港元,最高目标价5.3港元,最低目标价3.8港元;覆盖公司的全部6个分析员均给予公司“买入”评级。

推动公司估值向上重估的主要催化剂包括:1)4G牌照发放临近,相关投资加速有望带动公司业绩超预期;2)4G概念提升市场对通信设备板块关注度。

风险:1)4G牌照发放推迟,或运营商资本开支放缓;2)市场竞争加剧或导致公司毛利率受压;3)我们注意到与公司同属通信设备行业的中国光纤(03777.HK)今早宣布配股融资用于兴建生产设备;昨日的会议上针对配股融资的可能性,公司管理层称会全面考虑包括银行借贷和配股等在内的多种潜在融资方式,考虑到公司商业模式对营运资本的需求和未来产能扩张计划,我们认为公司有潜在的配股融资可能性。

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