A股恐慌6小时:极度痛苦的抽血 警报或仍未解除

[导读]不少之前进行了股票质押融资或者融资购券的机构,在这一次快速下跌中很可能被强行平仓。

张勇赵娟

A股在6月的最后一周经历了一次极度痛苦的“抽血”过程。

6月24日,A股在市场对流动性收紧的预期中一路下行,上证综指当天最高跌去了109点;25日上午,上证综指下跌了112个点。一个半交易日,6个小时交易时间,指数下跌220点,跌幅超过10%,两市资金流出230亿元,市场之低迷实属罕见。

在瑞银证券首席策略分析师陈李看来,股市的恐慌来源于对流动性紧张的担忧,投资者情绪降至冰点。

6月20日,已经持续一个多月的资金面紧张出现集中爆发,SHIBOR利率大幅攀升至30%,质押式回购(R007)加权利率则攀升至11.62%,隔夜回购加权平均利率升至11.74%,均创出历史新高。这是央行有意引导银行缩减表外资产导致,也是政府激活存量货币进程中的阵痛。随着银行间市场资金的持续紧张不断向外波及,股市资金面同样被笼罩在“抽血”压力下。

“退潮”之下,裸泳者显现。海通证券融资融券部的一位人士称,“不少之前进行了股票质押融资或者融资购券的机构,在这一次快速下跌中很可能被强行平仓。”

从25日下午开始,A股在下跌中得到极大宣泄之后,出现了技术性反弹及短暂的平稳。但陈李认为,警报仍未解除。

6小时失血

6月以来,资金面的日益趋紧,强烈地向A股传导和施压。6月25日,面对A股的百点震荡,广发基金副总经理朱平在接受采访时表示,“恐慌,除了恐慌还是恐慌。”在这一天,创业板指数波动幅度近9%,上证指数的振幅亦近6%,最低跌至1849.65点。

虽然朱平认为“目前股市基本面没有什么变化,经济要转型,调控和改革是必要的,现在政府的主动调控,是让投资者更有信心而不应是更悲观”,但在24日和25日上午的6小时交易时间里,没有什么人能够理性地对待短期的焦虑。“据我所知,一部分基金在25日上午进行了大幅度的减仓,目的很简单,就是为了应付赎回。”上海某债券基金经理对经济观察报(微博)表示,“一些持有大量基金份额的机构投资者对资金极度渴望。”

此外,很多机构也在二级市场直接沽售手中的股票。广发证券上海某营业部的总经理直言,“24日和25日上午有不少法人账户在大肆抛售股票,尤其是在25日上午,抛盘层出不穷。”

在25日上午感受到最黑暗时刻的则是一些前期进行了股票抵押融资及融资购券的投资人,“他们的抵押率虽然并不高,大多是五成或者六成,但在大盘连续下跌接近500点,幅度超过20%的情况下,个别股票市值缩水一半并不奇怪。”上述海通证券融资融券部人士称,“初步估计,在这种情况下被强行平仓的机构市值总量很可能在亿元级以上的规模。”

“虽然与25日上午上海单边成交500亿元相比,亿元级的规模不算大,但在交投最悲观的时候,这些仓位被强平,同样对市场加速下行起到了关键的作用。”上述海通证券人士认为,“从部分个股的走势上看,显然是融资线被破之后的杀跌所为。”

通常融资融券交易中平仓线指的是客户保证金担保比例不得低于130%,警戒线则为150%。上述海通证券人士解释说,“这也意味着市值跌至七成左右就会有被强平的风险。”

股指期货数据显示,这似乎也并不是一次空杀多的下跌。25日这一天,股指期货成交并未放大,反而整体萎缩,多空双方都在移仓,并未出现哪一方明显的优势。同时,6月份的融券余量也一直在2亿多股,并没有明显放大。

如果说24日和25日上午是减仓行动的集中体现,而从6月20日银行间市场的紧张开始,一些敏感的基金经理则已经陆续提前采取了个别的行动了。深圳一位基金经理对经济观察报记者表示,6月20日银行间市场资金紧张局面出现的当天,他所管理的基金就开始减仓了。

但是,大多数人却在多空之间摇摆,看空的理由自然是金融机构去杠杆可能引发少数机构出现信用危机,而让多方聊以自慰的理由则是,悲观预期已经充分体现,政府对局势依然可控。

6月中旬,社保基金曾召集基金公司调研,在谈及市场行情时,一位参会人士统计,约10%的基金认为未来小盘股行情继续,10%认为会发生大小盘风格切换,不过约80%的人对未来行情表示混沌不清。

而值得注意的是,25日下午上证综指“绝地反击”,在收盘时几乎收复了上午所有的“失地”,让全天走势成了一个大“V”字,而在这一天的下午,一位明星私募基金经理果断在股指期货上开了多仓,在他看来,大盘底部已经形成。“24日和25日股市的调整和银行间市场是一回事。最近几年每逢年中资金面都很紧张,6月20日真正高息进行隔夜拆借的规模也没有那么大,随着6月底银行结算高峰的结束,资金面紧张的情况将会好转。”该基金经理认为。

多位证券公司营业部的负责人则表示,6月25日许多散户的行为是“上午杀跌,下午抄底。”

资金牵制

在6月的第三周里,利率市场风云突变,SHIBOR利率大幅上涨,各期限平均上升93.59个基点。同时,银行间质押式回购加权利率也大幅上升,由6月14日的7.0405%升至6月21日的8.9138%。另外,6个月国库现金管理商业银行定期存款中标利率升至6.5%,较5月底的4.8%大幅上升了170bp。

而银行间市场的流动性紧张已传导到票据市场,截至6月21日,当周珠三角、长三角、中西部、环渤海票据直贴利率(月息)分别上升355bp、350bp、355bp、355bp至9.60%、9.50%、9.65%、9.70%。

票据市场转贴卖出报价加权平均利率上升,由6月14日的5.34%升至6月21日的7.32%。

值得关注的是,在此期间3个月国债收益率跳升了201.49个基点至5.1143%,同一时期5年期国债和1年期国债利差出现罕见的倒挂。

在6月25日刚刚参加完央行组织的一个会议之后,国泰君安证券研究所宏观研究员汪进分析认为,银行间市场资金持续紧张,明确反映了央行维持目前货币市场资金持续偏紧的意图,其目的是控制银行表外业务扩张,降低金融系统潜在风险。

国泰君安证券研究所银行分析师邱冠华则表示,“这一轮银行间市场资金紧张,央行不但没有注水,从某种意义上说,还是央行有意而为之。央行认为资金紧缺的银行正是由于过度加杠杆引起,央行甚至说是在故意推高货币市场利率,倒逼银行去杠杆。”

招商证券分析认为,政府激活存量货币的路径,首先是央行货币政策基调中性偏紧,其次是控制影子银行规模过快膨胀,第三是调整社会融资结构,包括银行贷款投向与结构。预计下半年影子银行清理将持续,社会融资总量增长将放缓且结构将明显调整。

在流动性趋紧的影响下,A股在1个月内出现了近20%的下跌,在南方基金的一位基金经理看来,A股易出恐慌情绪似乎也是一个惯例,2007年的“5·30”、2008年常见的日均百点波动,都是恐慌情绪所造成。

而根据陈李的测算,后续资金面的紧张还将持续,7月第一周资金缺口超过5000亿元,主要是银行补交准备金。若季初存款流失太快,且资金迟迟未流入理财产品、超短期基金等,那么之前遭遇赎回的产品还将面临滚续融资的压力。届时,如果央行仍然没有明显举动,短期资金价格可能再度飙升。

多空分歧

不过,在经过一次激烈的下挫之后,A股的风险似乎得到了一定程度的释放,而25日下午之后的走势也看到了一些企稳的迹象。

6月25日下午,一位明星私募基金经理果断在股指期货上开了多仓。他认为,大盘底部已经形成,“周一周二股市的调整和银行间市场是一回事。最近几年每逢年中资金面都很紧张,6月20日真正高息进行隔夜拆借的规模也没有那么大,随着6月底银行结算高峰的结束,资金面紧张的情况将会好转。”

与许多人看空股指追涨创业板不一样,这位私募基金经理对创业板十分谨慎,他买入的板块是钢铁、地产等超跌股,他认为创业板已有很明显的羊群效应,大幅下跌的风险日益积聚,而他最看好的仍是成长股,真正的成长股集中于大消费行业,并不一定在创业板。另外,交银国际首席策略分析师洪灏也将其短期交易观点改为看好。

香港和内地股市同时出现剧烈下跌,在过去几年间只出现过三次,即2008年10月24日、2010年7月2日和2011年9月30日。重要的是,这几次暴跌后市场都大幅反弹,尽管只有2008年10月的一次才是最终的市场底部。“正是由于中国海内外股市已经崩盘,因此可交易性的反弹如箭在弦。”洪灏指出,25日下午盘中指数突然掉头向上,应该打击了不少空单。不过,谨慎的观点还是占据了多数。

国泰君安证券研究所策略研究员乔永远称,市场大跌是风险认识上升和流动性紧缩共同作用的结果。季节性流动性紧张加剧由风险认识引发的金融机构流动性信用创造过程。季节性因素是短期扰动,但风险认识上升是持续过程。

乔永远说:“最近几周,我们持续提示流动性风险。目前流动性风险持续上升没有改变,未来还会加强。从资本市场微观结构理论来理解市场的结构特征,如果我们把投资者按照风险偏好分成高低两类,利率上升,违约风险加大之后,低风险偏好的投资者会向银行存款转移,而高风险偏好的投资者就积极参与高收益债券和成长股投资,这样就造成了强者恒强。”

国泰君安证券研究所债券研究员徐寒飞也表示,从债券市场的调整节奏来看,机构风险偏好(以及背后对应的期限和信用配置策略)仍然没有出现主动调整迹象,在这前,市场流动性出现明显缓解的可能性不大。

而陈李的判断则是“危机”警报依然没有解除。

在他看来,制约市场中期趋势的核心要素是被错误定价的资金价格。其一是居高不下的中长期贷款利率。如果这次流动性紧张传导至实体层面,那么该利率可能会突破7.5%;其二是经济疲弱背景下,依然坚挺的汇率。若“盘活存量”措施得当,资金价格跌破7%,将带动工业产出与投资增速的回升。

(经济观察报)

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