温天纳:内地经济上下两难 政策存有空间

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作者简介:温天纳,资深金融及投资银行家,招商证券(香港)投资银行业务董事总经理、中国高校联金融协会副主席、香港证券专业学会委员会成员,历任中国人民大学商学院荣誉客座教授及交银国际创始董事总经理。

港股在过去一周明显上升,美国银行股价急升,也带动了不少环球大型银行股份向上。不顾,恒指权重股汇丰即将公布业绩,能否如市场預期般突出,这或对市场有一定的影响。美股在过去的一周不断上扬后,表现开始参差,但标普指数依然创出新高。

内地股市和经济是我們需要关注的情况,的确,目前内地的复苏力度远不及预期,观察内地最新领先指标,如PMI指数中的综合和新订单部分,均出现回落,内地整体需求并未显示出改善。若经济走势真的如指数般回落,中央又没有政策对冲的话,内地第二季度经济下滑的压力将不断增加。

不过,若仔细去分析数据,其实内地经济又不至于大幅下滑,特别是目前内地库存仍处于较低的水平。另外,订单/库存的指数对比起2012年的下半年,依然有所改善,内地产销环境并未出现全面恶化的情况,这对内地制造业有着一定的支撑。另外,在PMI数据中,机械、设备等中下游行业和订单指数都高过50,依然处于复苏的轨道中。同时,购进价格下降也有利中下游行业盈利的改善。

正如早前政治局常委会议所触及,笔者认为内地政策存在空间,但难见全面宽松,中央政府对扶持农田水利、城建、公用事业的力度有望加快和加大,改革也会不断进行,以稳定内地经济的增长。

在年初,投资市场原本对中央政府换届有正面预期,原先更估计内地经济将在第二季度开始回升,但到了四月份PMI和新订单指数均呈现回落,早前的预期成为一厢情愿的“幻想”,这反映出目前中央政府在稳经济的同时,并没有放弃“调结构同”,我们不要再期待着2009年的疯狂岁月。

四月份内地PMI的表现,远远差过以往四月份的历史平均值的回升0.8个百份点,若我们以历史为例,我们更会发现过往五、六及七月份的PMI都呈现持续回落。因此,若内地未能设施有效的新经济刺激政策,以目前疲弱的订单,笔者认为难以支撑内地经济及制造业在第二季度内明显回升。

虽不见明显回升的诱因,但内地经济明显回调的风险看似也不大。其中,由于内地库存处于较低的水平,需求和生产之间存在自动平衡和自我改善的动力,纵观不同行业,数据也同样显示出补库存的动力。此外,观察数据,从去年4月份开始,内地制造业受消化库存的影响,工业增加值增长速度明显下降,形成了一个较低的基数对比,也支撑了今年的工业增长速度,笔者估计需求和生产同时出现下调的风险不大。

现在内地经济处于一个较奇怪的境况,“上”虽无动力,但“下”却有支撑,在这种情况下,笔者估计内地经济增长速度依然会低于预期,但不至于失速。在这疲弱复苏的处境下,估计内地也不会面临太大的通胀压力,加上人民币升值趋势不改,可从4月份购进价格持续下降中见证。此外,疲弱的需求也意味着成本推动通胀的压力也在缓解。

在经济短期内有下滑的背景下,假设通胀原则上受控,地方政府原本当然希望透过投资以稳经济。针对这方面,笔者认为中央政府适度增加政策弹性的机会是存在的,不过,在“调结构”和“防风险”两大考虑下,政策并不存在全面放松的机会。因此,在目前资金受限的情况下,地方政府也难有作为。

故此,笔者估计中央政策将会继续扶持传统板块如农田水利、城际铁路等等。另外,公用事业改革和发展也有望加快。在十二五城镇化的主题下,民间资本的引入将有助市场化的推动,以补充经济失却的动力,在这方面依然值得关注。

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