非银行金融行业:新业务价值低速增长将成常态

1)保险谨慎推荐:

A.承保持续面临压力,低增长对应低估值。

一季报的情况看,寿险个险新单继续低增长,没有改善迹象。银保继续大幅度萎缩,渠道成本压力沉重。退保整体大幅增长,有损内含价值的如期实现。回归保障,因需求释放缓慢、件均低而无法留存队伍;资产拉动型业务,因利润率低、整体规模小无法成为主力;代理人增员和留存成本刚性上升。一年新业务价值低速增长将成为常态,低增长对应低估值。

B.目前处于估值合理区域。重点追踪人力增长和保单继续率。维持谨慎推荐评级。

在公司基准假设下,平安、太保、新华、人寿2013年P/EV分别为0.97倍、1.13倍、1.18倍、1.22倍。2012年以来,P/EV平均估值在1.05倍-1.65倍之间波动。在维持现有人力和保单继续率的前提下, EV增速10%-15%。维持行业“谨慎推荐”评级。维持平安、太保“谨慎推荐”评级。

C.影响股价的其他因素:寿险预定利率市场试点、养老险税收递延。

2)证券中性:

A. 股价隐含对行情持续和交易量持续放大的乐观预期。

2012年日均股票交易额1289亿元,2013年至今日均交易额为1837亿元,融资余额平均1408亿元。在2013年日均股票成交额1500亿元、上证指数中轴2300点、行业佣金率同比下降5%、融资融券平均余额1900亿元的假设下,行业平均PE30.97倍,PB2.11倍,对应ROE6.20%。

B. 除融资融券和约定式购回之外的其他创新业务尚处培育阶段。同时,非现场开户箭在弦上,牌照放开在预期之中,传统通道业务收益将持续下降。维持中性评级。

从PB估值角度来看,中信海通估值低。中信战略清晰,资本中介业务的框架已经搭建,具增长潜力;海通受益于与传统业务相结合的创新业务,短期受益于行情活跃。维持“谨慎推荐”评级。

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