大华农:2013年将加速成长 推荐

大华农(300186)研究报告内容摘要

投资要点:

1.事件

公司披露了2012 年年报。2012 年全年公司实现营业收入8.47 亿元,同比增长了18.42%,实现归属于上市公司股东净利润1.81 亿元,同比增

长了8.41%,EPS 为0.68 元,和业绩快报中结果一致。其中第四季度实现营业收入2.51 亿元,同比增长了5.64%,环比三季度增长了0.79%,归属于母公司净利润为6454.08 万元,同比下降9.10%,环比三季度增长了15.6%,四季度EPS 为0.24 元。分红预案为10 转10 派5。同时公司公告2013 年一季度业绩预告,预计净利润较上年同期增长15%-40%。

2.我们的分析与判断

(一)、开拓能力增强 销售收入稳定增长

2012 公司生产经营保持稳步增长的势头,营业收入较去年增长18.42%,主要是因为兽用药物制剂的销售推广取得了很大的突破,收入较去年大幅增长28.65%,兽用生物制品、饲料添加剂的收入分别增长了11.43%、11.77%。

公司按照一体化组织架构调整后,各一体化分子公司根据区域市场的变化,及时灵活调整采购、生产、销售计划,做到产、供、销高效配合,提高了市场应变能力,在逆市中保持业绩良好增长。肇庆大华农公司禽流感疫苗政府采购招标突破上海、宁波等空白市场,实现26 个省市中标,比上年提高18%,中标次数比上年提高21.43%,公司的核心产品禽流感疫苗销量较去年大幅提升了30%,进一步稳固了行业的地位。但由于去年蓝耳疫苗竞争激烈,预计公司蓝耳疫苗价格受到一定的影响,导致生物制品收入增速仅11.43%。

(二)、费用增长超预期致净利润增速不及预期

为提高公司中层员工的积极性,公司2012 年进行了业务模式、组织架构调整,在调整磨合过程中公司销售费用、管理费用增长较快,另外公司为长远发展,拓展新业务,完善产品线。新业务2012 年没有贡献业绩,公司“兽药GSP 连锁+兽医站”营销模式仍处于摸索阶段,12 年亏损近400 万元,水禽、宠物疫苗还处于研发阶段。开拓新业务导致的销售费用大幅增长25%。另外,公司去年获得了政府600 万的上市补贴,而2012 年这一部分补贴没有,导致政府补助较上年减少了660 万,使得公司净利润增速低于收入增速。

(三)、公司完善产品线,多渠道运营

2012 年公司以生物制药业务为主,各募投项目推进顺利。新增加兽用药物制剂和饲料添加剂生产批文26 个;增加禽流感二价灭活疫苗

(H5N1 Re-6+H9N2 Re-2 株),进一步提升公司作为禽流感疫苗专业生产厂家的行业地位;增加了水禽疫苗——雏番鸭细小病毒病活疫苗,填补了公司水禽疫苗

产品的空白;乳酸菌添加剂等生物添加剂技术进展顺利,有望2013 年投入市场;成功控股佛山正典,填补了公司球虫疫苗的空白;与珠江水产研究所合作,成立了大渔生物,为打造中国鱼用疫苗第一品牌迈出了关键一步。

未来大华农将继续完善动物保健品产品品种,增加水禽、水产、宠物等兽药品种,重点发展新型兽用生物制品、生物添加剂(氨基酸、酶制剂、微生态制剂)、中兽药等产品,并向原料药、蛋产品、佐剂、免疫设备等上下游继续延伸产业链。总体来讲,公司主要专注于利润较高,发展潜力和空间较大的领域,以市场为导向,中期发展重点放在添加剂和产业链上下游的延伸。

(四)、资金充足,未来或将用于并购

目前国际兽药产业己经进入垄断发展时期,跨国企业兼并重组,强强联合,注重产品研发和品牌,垄断地位己形成。国际市场中药品的概念包括人药、兽药和农药,很多制药企业都有兽药子公司或兽药部门,因此在全球制药企业刮起兼并收购的浪潮中,兽药产业也不例外地加入了其中。如辉瑞公司、先灵葆雅、梅里亚都是经历多次收购和兼并才稳居全球兽药行业前列。

大华农在年报中提到,公司将积极利用超募资金优势,加快国内外相关优势产业的兼并、收购和重组,打造世界级生物科技企业,向百亿企业目标迈进!截止到2012 年12 月31 日,公司货币资金有14.90 亿元,除去募投项目和尚未完工的超募资金项目,目前还剩余约7 个亿的闲置资金尚未使用。我们预计资金的未来投向,主要是购并一些优质企业,完善上下游产业链,如上游禽蛋生产销售,禽苗生产,下游器械、技术服务等项目。公司经营的水产疫苗项目也在不断壮大,水产疫苗这一业务领域也有所加强。

(五)、预计人才激励机制为公司添动力

公司激励机制较为完善。首先,营销激励机制已经完全市场化。从营销总监到一线营销业务员,公司给定基本工资,其余收入是业绩提成,个人收入和业绩挂钩。公司在年底会做一个营销政策,提成按梯度设置,销售越高,提成比例越大,反之,销售越少,提成比例越低。

公司今年在研发激励机制上也有加强,实行业绩研发模式,研发的报酬与其产品给公司带来的效益相关联,专利申请奖励仍然保持不变。事业部制下,每个二级公司的奖金和公司的效益挂钩。董事会决定上一年度利润的一定比例作为二级公司的奖金。

另外,公司将全面启动薪酬体系改革,联合保荐机构制定干部股权激励机制并推动实施,让全体干部和企业同发展共命运。建立一套科学的绩效考核评价体系,以过程考核为主,结合工作业绩,将考核结果作为员工晋升、聘任、奖惩及调整工资待遇的依据。进一步完善销售、生产、职能部门、研发部门的业绩考核办法,扩大考核范围,细化考核指标,提高考核的科学性和实用性,建立适应公司发展的现代化经营业绩考核制度。12 年公司并未出台相关股权激励公告,在12 年业务模式、组织结构进行重新梳理后,我们认为13 年人才激励机制会提上公司日程。

3.盈利预测和投资建议

我们预计大华农2013/2014/2015 年EPS 分别为0.90/1.17/1.52 元,年均增长30%。对应PE 分别为18×、14×、11×。我们给予“推荐”评级。

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