华鲁恒升：尿素量价齐升带来业绩增长 推荐

【华鲁恒升(600426)研究报告内容摘要】

1．事件

公司发布2012 年年度报告，2012 年公司实现营业收入70.03 亿元，同比增长34.79%，归属于上市公司股东净利润4.52 亿元，同比增长27.31%，对应每股收益0.47 元。公司拟每10 股派1.5 元（含税）。

2．我们的分析与判断

（一）、尿素量价齐升是业绩增长主因

公司全年实现每股收益为0.47 元，符合我们的预期。

2012 年公司尿素实现均价约2100 元/吨，高于2011 年的2056 元/吨，再加上煤炭价格自去年年中持续走弱，2012 年尿素平均成本要低于2011 年，尿素的盈利提升明显，2012 年毛利率高达27.16%，较11 年增加9.48 个百分点。由于尿素的盈利好，公司进行产品结构调整使得尿素产能发挥充分，全年共销售尿素139.23 万吨，较11 年高出36.76 万吨。尿素量价齐升带来了12 年收入和盈利的高增长。

12 年国内国际经济形势严峻，化工行业整体需求低迷，公司主要化工产品DMF、醋酸、己二酸价格均出现下跌，12 年化工品毛利率仅为5.70%，较11 年减少了8.42 个百分点。

（二）、13 年尿素利润仍有望大幅提升

我们依旧看好尿素春耕行情，在无烟煤、天然气成本支撑下，尿素价格仍将保持在较高水平。当前尿素均价要好于12 年同期，而煤炭价格自12 年年中持续下跌，煤头尿素企业的盈利提升明显。随着今年合成气能力的提升，尿素开工率还有望提高，华鲁13 年尿素业务仍有望呈现量价齐升的局面，预计13 年1 季度公司业绩也将大幅增长。

（三）、化工品盈利改善，乙二醇稳步推进

当前，随着下游的弱复苏，己二酸、环己酮、DMF 等产品价格保持上涨的走势，化工品盈利改善明显。公司乙二醇项目稳步推进，生产负荷以及品质不断提升及改进，如顺利规模化生产，其成本会明显低于石油法乙二醇，竞争优势显著，市场空间大。如果技术实现突破，该业务将是公司新的利润增长点。

3.投资建议

公司首创大型煤化工装置“一头多线”多联产模式，有利于提升资源综合利用率、降低生产成本，产品能柔性化生产，抵御风险能力强。公司拥有先进的洁净煤气化技术，产业链完整，综合成本优势显著。随着合成气能力的提升，多元醇、三聚氰胺的建成投产，公司业绩有望稳步增长，我们预计公司13-14 年公司EPS 分别为0.72 元和0.90 元，对应目前股价PE 分别为11.9x 和9.5x，给予推荐的评级。