汉森制药:利润率提升是业绩增长主因 增持

汉森制药(002412)研究报告内容摘要】

事件:公司公布业绩快报,2012 年实现营业收入48946.11 万元,较上年同期增长22.13%;实现净利润8141.72 万元,较上年同期增长38.40%,合每股收益0.55 元。

投资要点

业绩略高于预测,利润率提升是主要原因。公司的业绩快报略好于我们之前的预测,其中公司营业收入增速为22.13%,较我们之前的预测低了约9 个百分点,但公司的净利润增速为38.4%,较我们之前的预测高了8 个百分点左右,超预期因素应主要是利润率的提升。我们推测,受制于产能瓶颈,公司的产量可能无法充分满足市场开拓需求,因此收入增速低于我们预测,但期间费用率的合理控制或是公司利润率水平提高的主要因素。

四磨汤等主力产品需求良好,新产能投放有助解除生产瓶颈。公司主力产品四磨汤口服液、缩泉胶囊及银杏叶胶囊市场需求良好,是公司业绩稳定增长的主要因素;同时受制于产能瓶颈,部分区域尚不能充分满足市场需求。根据规划,我们预计公司的新产能将于今年下半年投产,届时有望提升产能一倍以上,有望为公司主力产品的持续增长打开空间。我们预计在基药政策稳定的前提下,2013 年下半年开始,其主力产品收入增速或将逐步提高;同时在销售规模的带动下,公司销售费用率有望继续改善。

财务与估值

根据业绩快报我们调整公司2012-2014 年每股收益预测分别至0.55(原0.52)、0.71(原0.66)、0.94(原0.88)元, 根据DCF 模型调整目标价至23.12 元,对应2013 年32.6 倍PE 估值,维持公司增持的投资评级。

我们认为公司的主力产品四磨汤和缩泉胶囊有较好的成长前景,但考虑到产能受限,今年上半年收入增速或有压力。在今年中期新产能投放之后,产能瓶颈有望突破,2013 年下半年收入增速有望逐步恢复;如果考虑折旧,产能利用率和销售费用率等因素,2014 年利润增速提高或将体现的更为明显。我们认为公司资产负债表健康,外延扩张能力较强;虽短期估值较高,但仍值得关注。

风险提示

新产能推迟,新版基药规则,药品降价,大小非解禁,诉讼风险。

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