徐家汇:外延扩张能力不足 减持

徐家汇(002561)研究报告内容摘要】

2012 年公司营业收入同比降4.25%,净利润同比降5.16%:

公司发布2012 年业绩快报:2012 年公司实现营业总收入约20.94 亿元,同比下降4.25%;实现归属于上市公司股东的净利润约2.41 亿元,同比下降5.16%,折合EPS 0.58 元,符合我们之前EPS 0.57 元的预期。从单季度拆分看,4Q2012 公司营业收入约为6.22 亿元,同比下降0.18%;归属于母公司的净利润7467.18 万元,同比下降3.16%。3Q2012 的收入和净利润增速分别为-8.50%和-29.48%。从收入和净利润的环比情况来看,公司4 季度的增速下降情况得到缓解,与11 月以来行业整体的回暖情况相符。

公司自有物业较多,抵御租金上涨风险能力强:

公司现有百货门店四家、超市门店五家,其中仅有三家超市是租赁经营,绝大部分经营场所为自有物业,百货自有物业经营面积合计约为6.95万平米。按5 万/平米的均价简单计算,公司自有物业重估价值约为34.75亿元,以2012 年三季报数据计算,公司的RNAV 约为40.26 亿元,折合每股资产重估净值为9.68 元/股。我们认为公司在黄金商圈大量持有自有物业,能有效应对租金上涨的压力,在行业不景气时可以更好控制费用,度过寒冬。

统一商圈错位经营,最大范围覆盖消费者:

公司优势在于下属百货门店定位鲜明,虽然主力三家门店同处徐家汇商圈,但在发展过程中能够各自锁定适合自身发展的消费者。其中汇金百货定位于中高档百货,打造“时尚领先”的品牌形象,上海六百主要定位于“大众流行”,以亲和力服务为主要特色,而汇联商厦则为实惠百货,目标顾客锁定为广大工薪阶层。三者形成互补效应,基本不形成直接竞争关系,具有较强的错位营销能力。我们认为在百货行业竞争激烈的上海,准确的品牌定位可以减弱同一区域能下属各门店之间的竞争,使得商圈内客户覆盖面达到了最大限度的扩大。

维持减持评级,6 个月目标价7 元:

我们暂维持公司2012-2014 年EPS 分别为0.57/0.60/0.66 元的判断,以2011 年为基期未来三年复合增长率为2.6%,六个月目标价7 元。尽管公司最新股价(2 月7 日)已低于每股资产重估净值,但我们认为在持续经营假设下,每股资产重估净值对股价的指导意义有限。而公司最大的问题在于外延扩张能力不足,成长性欠佳,我们继续维持减持评级。

风险提示:汇金虹桥店所处的虹桥商圈未来商圈影响力仍具有不确定性

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