国瓷材料:与三星共谱2013年成长 增持

国瓷材料(300285)研究报告内容摘要】

投资要点

下游客户的收入和盈利水平对公司的业绩影响意义重大。作为被动元件MLCC 电子陶瓷材料的生产商,国瓷材料的第一大客户是三星电机(预计占国瓷材料业务收入的60%以上),因此也是三星电子的溯源供应商。我们近期对三星电子的业绩进行了跟踪,并继续看好国瓷材料2012 年和2013 年的成长。

三星Q4 盈利大增66%,连续第五个季度超预期。2013 年1 月8 日,三星电子发布2012 年Q4 业绩预报,将连续第五个季度获得创纪录的盈利:预计营收约为56 万亿韩元(约合528 亿美元),营业利润约为8.8 万亿韩元(约合83 亿美元),同比(较上年同期)分别增长18%和66%。

与三星共舞,奠定逆市增长基调:三星电子此番连续第五次超预期,为国瓷材料在行业低迷时逆市增长再度打下基础,我们认为以下两点值得投资者注意:1)三星电子的收入增长,意味着公司MLCC 配方粉对三星电机的收入和销量也相应有增长;2)更值得注意的是,由于三星电子营业利润的增长(66%)大幅高于收入增长(18%),说明三星电子和三星电机的成本控制增强,控制成本的一个很好的方法就是加大对高性价比原材料的采购占比,因此在采购原材料时向具有成本和技术优势的供应商倾斜是大概率事件。在水热法技术优势和成本优势下,公司同质类似产品价格是日本企业的30-50%,性价比很高,由此我们大胆判断2012 年国瓷材料的MLCC 配方粉在三星电机的供应占比也可能大幅提升。

三星明年继续高增长,看好公司与之共谱2013 圆舞曲。

根据三星电子2013 年的销售目标,2013 年增加保持高增长:1)三星电视2013 年的销售目标较2012 年增加10%,为5,500 万台;2)智能手机2013 年的销售目标为3.5 亿部,较2012 年提高

了75%;3)平板电脑和 Smart Pad 2013 年销售目标为4,000 万台,较2012 年提升166%,如果算上 Galaxy Tab、Galaxy Note 10.1、Nexus 10 的话,年度销量则有可能达到5,000 万台。

我们认为,三星激进的销售目标,将是公司2013 年继续成长的坚实保障。

我们坚持在《MLCC 配方粉:下游周期性波动带来的机遇和挑战》的逻辑判断:

1. 虽然下游受周期性波动,但公司突出的核心竞争优势(水热技术世界第二、低成本和高性价比、客户资源储备丰富)将有望驱动公司穿越行业周期。

2. 短期的成长主要来自于对非日系客户销量的增长,主要来自于中韩台三国的MLCC 企业,以三星电机为首。同时,系客户的放量将成为公司长期业绩的爆发点。我们认为公司打入日系客户的内外部条件正不断成熟。

3. 公司成长空间巨大,2010 年占全球市场份额2.25%,2014 年募投产能全部释放后有望增至8-10%。

盈利预测和投资建议:我们对公司的盈利预测维持不变,预计公司2012-2014 年的净利润分别为:0.58、0.74、1.00 亿元,2012、2013 和2014 年分别同比增长30%、28%、35%,全面摊薄EPS 分别为0.92、1.18、1.60 元,但认为公司在下游低迷时期有望逆市成长,其高竞争力值得获得估值溢价,给予2013 年32-33 倍估值,对应目标价区间37.76-38.94 元,维持“增持”评级。

风险提示:(1)MLCC 行业及信息科技产业需求波动;(2)主要客户集中;(3)水热法工艺被突破;(4)产品单一的风险。

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