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温天纳:内需市场“金九”能否出现?

2012年08月28日09:41腾讯财经[微博]温天纳我要评论(0)
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作者简介:温天纳,资深金融及投资银行家,招商证券(香港)投资银行业务董事总经理、中国高校联金融协会副主席、香港证券专业学会委员会成员,历任中国人民大学商学院荣誉客座教授及交银国际创始董事总经理。

内地经济形势和美国QE3政策趋势持续困扰香港资本市场情绪,QE不受我们控制,内地经济形势就成为可控的关注点。的确,近期内地外贸数据跌幅惊人,领导也需要南下广东了解情况。看似八月即将完结,也难以扭转乾坤。外需市场如此,那么内需又如何呢?

9月开始步入秋天,当进入秋天,特别是冬季,临近两节时,理论上家庭消费更加会明显增加,「金九银十」就是一个时间情绪上的概念。当中,最把握这时机的行业就是房地产业。在过去,很多的楼盘都会选在九月或十月开盘,希望捕抓消费者较为松动的「金九银十」消费情绪。

不过,过去几年中央政府一直严厉调控内地楼市,「金九银十」一直无法打响,反而变为「铜九铁十」。观察内地最新情况,在今年,不少内地房地产商却看似打赌这个传统销售旺季必然重来,近月纷纷将楼盘上市的时间压后,甚至是准备加价。的确,与去年比较,楼市出现一些回暖的迹象。可是,也正由于楼市回暖,可能日后会扰乱通胀等情况,这也导致中央政府迟迟尚未下调存款准备金率,甚至是其他更大力的经济刺激措施。

措施没有出现有很多原因,8月上半月正值暑假,环球各国不少主要国家领导人均集中休假,因此在领导缺席的情况下,多数国家仅能采用“言论干预”模式,待休假归位后,估计未来数周应该是主要政策宣布和落实的时机。

中国人民银行在上周不断透过逆回购操作,向市场注入大量资金,规模更创下2012年记录。其实,逆回购的资金成本非常高,因此内地市场的资金并非如数据表面上一般马上松动起来。周小川行长没有排除进一步放松政策的可能性,但是逆回购肯定会推迟其他政策提早落实的可能性。理论上中国人民银行已经可以随时「出手」,再度调低存款准备金率,甚至是减息。

在细看内地的经济形势,内地数据并没有如预期般反弹,反而是继续在底部徘徊,8月份汇丰中国造业采购经理指数(PMI)初值竟然回落至9个月新低,更连续10个月处于50盛衰分界线下。

PMI最新数据与早前内地外贸数据呈现连贯性,当中的新订单及新出口订单数据均同步显着恶化,7月汇丰PMI数据曾创下21个月来最大按月涨幅,因此大家起初对8月数据略为乐观。不过,8月数据突然意外回落,估计还是受到外需滑落拖累,当中新出口订单指数初值创近3年半来新低,在未来,出口下滑将大有可能持续冲击制造业。为稳定经济增长、保护就业市场的既定目标,中央政府在未来势将加大政策刺激的力度,再度提高基建投资的规模将是选择之一。非常明显,目前内地15%基建投资增长速度不足以逆转经济增长速度持续下滑的形势,同时中央政府财政政策上的刺激也需要继续加大力度。

针对内地外贸形势,招证也提出一些宏观论点。7月内地出口增长速度骤然降至1%,市场虽已预期今年出口形势较差,但仍未料到7月增长速度如此之差,且较之5、6月增长速度,显着回落。回顾10年来的历史同期增长速度,2012年月出口仅仅好于金融危机尚在肆掠的2009年。

对于7月出口数据一般的解读,正如笔者上述所言,无外乎外需疲弱和基数效应,但是我们使用季节调整方法对出口数据处理后发现,今年5至7月的不规则因子偏离了历史数据的均值,因此,我们认为5至7月出口增长速度的大幅波动除了外需不振之外,还与临时性因素的冲击有关。

6月28号,内地有关部门发布公告,对货物贸易外汇管理制度进行了改革。核心内容是:自2012年8月1日起,取消出口收汇核销单,企业不再办理出口收汇核销手续。国家外汇管理局分支局对企业的贸易外汇管理方式由现场逐笔核销改变为非现场总量核查。估计货物贸易外汇核销制度的改革是7月出口增长速度显着回落的主要原因。外贸企业在7月之前肯定会将剩余核销单全部使用掉,因而会出现集中抢报关的现象。当核销单全部使用后,出口报关数量自然会大幅回落。综上,制度改革导致5月和6月内地出口出人意料的增加,而7月又出人意料的回落。

由于制度性因素的冲击,我们应使用平均出口增长速度来解读5至7月的出口形势。5至7平均出口增长速度约为9%。从这个角度观察,其实5至7月出口形势较3至4月有了一定程度的恢复。

关于8月的出口增长速度,我们注意到进入8月以来,上海出口集装箱运价指数中美西和美东航线指数较7月有明显回升,已大致恢复到今年5月底和6月初的水平,这显示8月前三周对美出口需求有所恢复。按照我们观察出口的一贯逻辑,对美出口的稳定有利于改善内地的外贸形势。因此,我们认为8月出口增长速度将会回升,大致应恢复到5至7月平均增长速度附近。

除了外需滑落,内地需求依然疲弱,未有明显回暖的迹象。内地企业存货压力增在增加,产成品库存涨至极高的水平,但投入价格指数录得新低,未来工业增加值增长速度面临极大的压力。

若外围没法回稳,香港也难以独善其身。从环球宏观形势观察,欧洲央行的政策措施渐渐明显化,当然投资市场需要更多细节信息来支撑正面预期。 随着政策雏形逐渐显露,资本市场的注意力开始从简单的“有还是无”向围绕政策的各种细节问题转移。经验表明,在此期间市场预期会有反复无常,但在政策最终兑现,以往市场整体仍能保持上升趋势。

QE3预期忽冷忽热,香港资本市场受到外围拖累可能继续整固。A股市场的调整形势以及内地的经济形势无疑带来了更大的压力。尤其是内地最新宏观数据疲弱而使内地资本市场的政策预期大幅上升,可是政策在8月却按兵不动,难免令到投资者感到失望。我们即将进入9月,也将是投资界预期政策落实的时刻。

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