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MBO案例:借助股权激励上位模式

2012年04月26日18:55经理人[微博]黄俊铭我要评论(0)
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编者按:沉寂多年的MBO(管理层收购)又逐步兴起,而目前我国资本市场对此缺乏有效的融资工具和政策指引,对交易主体、协议定价、运作过程等设计便成为实施的关键。为此,《公司金融》特推出 MBO 系列相关案例,以飨读者。

因为股权激励和原最大股东的不断减持,管理层轻而易举地拿下了最大股东的位置,双鹭药业由此转为私有控股,一桩看上去不是MBO的MBO就这样被动地实现了。

■文/黄俊铭

A股市场,财富的腾挪术逐渐呈现出多元化趋势来。其中,在投资者的概念里,要获得大股东的地位,必须要付出不菲的代价,而且整个过程引人瞩目。

但是,有这么的一家公司,最大股东的转换不仅是在不经不觉中完成的,甚至还有点被动的意思,而同时,也实现了MBO。

这家公司就是双鹭药业(002038.SZ)。

双鹭药业成立于1994年,是一家主要从事基因工程和生化药物研究开发、生产和经营的高新技术企业。

在双鹭药业成立之初,国营新乡化学纤维厂(1997年更名为新乡白鹭)与徐明波签署协议书及备忘录,约定新乡纤维厂以资金入股,徐明波以其拥有的三项生物工程专有技术入股;在双鹭药业成立之时,新乡白鹭持股2,250万股,占比45%,徐明波任董事长兼总经理,持股1,750万股,占比35%。

双鹭药业于2004年9月9日在深交所上市,系北京市首家登陆中小企业板的上市公司,股东新乡白鹭和徐时波持股数不变,持股比例分别变为32.61%和25.36%。

出乎意料的大股东减持

让人意想不到的是,从上市时持股比例来看,新乡白鹭的持股比例为峰值了,随后,新乡鹭一路减持。

2005年年报显示,公司控股股东新乡白鹭持股数量为23,716,800股,占总股本的28.64%;徐明波持有持股数量为18,446,400股,占比22.28%。也就意味着新乡白鹭上市后不久就开始减持,前两大股东之间持股比例由原来7.25%缩减到6.36%。

2006年双方持股数和比例不变。

从2006年起,新乡白鹭每年都将一部分双鹭药业股票变现。2009年8月12日至2010年8月31日的一年间,新乡白鹭一举减持了465.67万股双鹭药业。2010年底时,双鹭药业前两大股东持股比例已逐渐拉平,新乡白鹭以6.557万股微弱优势领先徐明波,持股比例仅相差0.04%。也就是说,双鹭药业距离大股东地位仅一步之遥。

而反观徐明波的持股数和持股比例,是逐年增长的态势(如表一)。

MBO案例:借助股权激励上位模式

前两大股东持股情况

暗度陈仓的股权激励

按照上述的股票数额,若徐明波在二级市场增持,那么就轻而易举地超越新乡白鹭,成为最大股东。

2011年05月17日,一纸公告,大股东的地位悄然变更。果不其然,徐明波成为了最大股东,但是,过程却不如我们推测的那样。

双鹭药业披露,参照股权激励计划,公司已将总经理徐明波所获的123万份期权予以行权,行权价格为1.66元/份,占股份比为0.25%,对应的股票正式登记在徐明波名下。行权后徐明波所持双鹭药业股份增至8571.3万股,其22.51%的持股比例已超过新乡白鹭的22.29%,一举跃为上市公司最大股东。

双鹭药业由此转为私有控股的身份,这与新乡白鹭的减持行为固然有关系,此外,还有另外一个重要的原因。

这一幕,缘自一个股权激励方案。

2006年,双鹭药业计划向管理层定向发行180万股双鹭药业股票的激励计划,计划签署时占双鹭药业股本总额8280万股的2.17%,行权价格为9.83元。这些股票期权的有效期为六年,自授权日起的三年后,满足行权条件的激励对象自行选择在行权日行权。

在7位激励对象中,徐明波获授的股票期权数量最多,达80万份,占180万份激励股票期权中的44.44%。因此,在激励计划制定的时候,徐明波获授的标的股票仅占授予时双鹭药业总股本比约为0.97%。

授予管理层不到1%的股权激励,新乡白鹭似乎不存在失去大股东位置的风险。但如今看来,新乡白鹭此后的减持行为是间接促使徐明波“上位”的因素了。

通过股权激励后的大股东减持,徐明波“悄悄地”成为了最大股东。

根据双鹭药业最新股权结构显示,徐明波和新乡白鹭的持股比例分别是22.51%和22.22%,至于新乡白鹭是否会通过增持等方法恢复在双鹭药业的大股东身份,新乡白鹭的另一控股上市公司新乡化纤(000949.SZ)某证券代表说:“没必要,据我了解,新乡白鹭持有双鹭药业本身就是一次非常成功的风险投资,大股东的主业是做化纤的。”

不经意间,一桩看上去不是MBO的MBO就这样被动地实现了。

案例关注

一、相对于三十多元的股权,1.66元/份的行权价格明显偏低,而这个价格正是当初股权激励的结果。2006年最初制定的行权价格为9.83元,近5年时间过去,双鹭药业多次分红扩股,到徐明波2011年5月16日行权时,价格已被摊薄到1.66元,符合双鹭药业激励计划中“股票期权有效期内发生资本公积转增股本、派发股票红利、股份拆细、缩股、派息、配股或增发事宜,行权价格将做相应的调整”。

二、作为后知后觉的旁观者,看似徐明波是不经不觉地实现MBO的,但是不得不提的就是原第一大股东新乡白鹭的减持。在双鹭药业上市后,新乡白鹭一路减持,尽管外界不甚清楚,但是个中缘由却颇具玩味。

三、双鹭药业股权激励直接导致了的“国退民进”,有关国有资产流失的传闻四起。然而,双鹭药业在实施股权激励计划时,经过了包括股东大会等在内的层层审批,对于最终所导致的股权变更应该有一定的考量,虽然我们觉得意外,但双鹭药业或早有预料,所以,这个揣测有点多余了。只能说,徐明波选对了公司,选对了合伙人。

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