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张化桥致两会代表委员的信:股市未来十年不妙

2012年03月12日07:21投资者报[微博]我要评论(0)
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股市的未来十年状况不妙

尊敬的两会代表委员:

中国股市的问题虽然很多,但我认为最大的问题是大家不愿听不顺耳的话。不过,我还是斗胆说一句不顺耳的话: 我们股市的未来十年状况不妙。

关于A股的估值,我想问两个问题:(1)A股为什么还是这么贵?(2)过去十年大家白干,未来十年会不会还是白干?我只有假说,没有结论。

A股的未来十年我的思路如下:

(1)多数A股股票现在的市盈率在20多倍(如果利润有夸张成分,那么真实的市盈率可能高一些。我们暂且假定他们的假账很少)。

(2)一个市场的市盈率应该相当于市场利息率的倒数。现在中国的市场利率是多少?我选择了普通企业的正常资金成本,大约10%上下。也就是说,A股的合理市盈率大概在10倍上下,比现在的实情况再低一半!

(3)存在的必然有其道理。虽然A股的市盈率已经从上世纪90年代初的50~60倍跌到了现在的20倍上下,但是,它为什么没有一直跌到我们所推断的10倍上下呢?是什么因素在支撑A股的估值?过去市盈率的惯性是一个因素,但是仅仅这个因素还不够。一定还有别的因素。

(4)也许我们选择的市场利息率不对。虽然大多数企业的资金成本为10%左右,但是A股是一个以散户为主的市场。对于多数股民来讲,他们虽然可以购买理财产品,参加民间借贷,但是对于绝大多数股民,他们的机会成本仅仅是存款利息而已。现在3年定期存款的利息可以高达5%,多数理财产品的收益率也只是6%~8%而已。也就是说,股市的合理市盈率不止10倍?!

(5)未来,两种情况可能把A股的市盈率拖下来:一是未来的通胀(从而利率上升,或者资金紧张)。这有可能跟2000年~2004年的情况相似:经济活跃但是股市连跌5年。也可能更混乱。

二是利率市场化,从而老百姓可以减少对银行存款的过度依赖。民间借贷,理财产品,货币市场基金,债权投资基金,私募基金和另类金融机构等都象西方国家上世纪80年代出现过的“脱媒” (disintermediation)。脱媒的结果是,居民慢慢开始摆脱银行的剥削。即使市场利率水平不变,他们投资股票的机会成本也会提高,从而导致整个股市的市盈率的下滑。

由于利率市场化会很缓慢,所以,我们的股市也许不会大跌,而是横行十年甚至15年。与此同时,企业利润继续增长,但是报出来的增长率不会很高。因为很多企业需要洗刷掉过去多年的夸张了的利润。十年之后,我们回头看,股票市盈率跌到了十倍上下,但是我们的股票指数基本上原地踏步:我们又白干了十年。不过,大家不要沮丧:有危就有机……况且,我只是理论推导,可能会错。

畸形的股权文化

我们中国的股权文化非常畸形。这表现在几个方面。第一,我们的官员和大众把股票大涨当好事,把股价下降当坏事, 把支撑股市当己任。这不是可笑吗?你想想,一个只值5元的东西卖到20元,难道不是敲诈和剥削那个投资者吗?他如果不能用20元以上的价格卖给下一家,那不是让他做了冤大头吗?如果他能够用28元卖出,那不是让下一家做冤大头了吗?击鼓传花,总有停下来的时候。一只股票有人买, 必然有人卖;对卖主好,必然对买主不好。从静态来看, 这只是一个零和游戏;如果考虑到税收和交易成本, 它是个负和游戏。

在股市,永远是看多者众,看空者寡,中国尤甚。同时,政府部门常常硬撑股市,美其名曰“保护小投资者”。难道诱使老百姓花大钱、买贵货和买烂货不是错误吗?你可能会说,“股市大跌容易引发社会动荡和金融危机”。那么,股票大涨会不会引发更危险的泡沫呢?你诡辩说,股市总要有一个合理的估值水平啊!可是,什么叫合理的水平?你知道吗?难道你指望专家或者我们的政府知道吗?

股票市场有高有低,完全要任之。不要干扰它。自私自利的股民会自己相互搞定。政府既然不懂,也就不要干预。对于股民来说,股票便宜一点难道不是好事吗?股票可跟化妆品不同,并不是越贵越好。你准备买某一只股票,你是希望它贵,还是便宜?当然是便宜好!

我们股权文化的第二个问题是大量的欺诈。公司的高管们串通一气,没有多少人会主持正义。还有审计师、估值师、分析师、券商们乃至地方政府同流合污。惊人!谁是受害者?除了股民外,还有他们自己。大家都往市场上丢垃圾,最后的结果是估值水平越来越低。最近,中国在美国上市的公司遭到怀疑和调查,大家不要责怪对冲基金,睁开眼睛看看我们的很多公司是些什么货色!对冲基金没有什么阴谋,只有赚钱的阳谋。当然, 他们也不是什么“反华势力”。

十年前,当我作为股票分析员跟做假账的上市公司在法庭内外交锋的时候,我基本上没有得到外部支持,除了家人和我亲爱的投行雇主。大量浅薄而自私的媒体和股民骂我从他们投资的股票里面挑毛病,“黑嘴”。难怪大家看见流氓欺负无辜百姓的时候都装作没有看见。

我重复我最爱说的话:贵的可以更贵,便宜的可以更加便宜。股票的走势,谁知道呢?■

广州万穗小额贷款公司董事长 张化桥

2012年3月11日

  • 张化桥听众:
    中国的股民为什么特别多? 牌照社会, 营商难! 股市是不求人的乐土. 可股民们很悲哀. 我在股海翻腾17年, 终于有点醒悟: 我不懂股市! 专家们也不懂! 每次股灾, 我都很苦闷. 但这一次, 我很轻松, 虽然我没预测到股灾的降临. 想知道我怎样反奴为主? 请看我《一个证券分析师的醒悟》修订本;稿费40万捐了;
    2011-10-20 21:43:31

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