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第一上海:敏华控股预期利润下跌 降至持有

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敏华控股(01999)

敏华控股(1999,持有)﹕成本压力未减﹐预期中报利润下跌大于50%

我们早前与管理层会面,新指引让我们认为公司上半年业绩将逊我们及市场预期。当中美国市场由于去年基数大及产能未能跟上,使上半年收入增长放缓,而欧洲市场业务则由于新团队成立投入,未见增长;中国市场则继续保持增长态势;同期由于成本仍在高位,预期上半财年毛利率将显著下降8.3 个百分点,经营费用率亦上升3 个百分点,因此预测上半年净利润将倒退54.6%。根据新信息,我们调低2012-14 年净利润34-45%,并以8 倍2012 年市盈率计算,得出新目标价为3.16港元,我们认为最近股价急挫已对业绩倒退有一定反映,该目标价较昨日收市价还有5.33%的上升空间﹐因此降至持有评级。

预期2012 财年上半年业绩将逊预测

由于在2012 年首季度公司产能未能跟上国外增长订单﹐使出口订单有所延误﹐再加上去年同期美国市场家具市场补库存关系﹐使1H11 基数较大﹐我们预期美国市场上半年收入增长将倒退﹐但由于产能增加,而美国订单不断增长,预期2H11 环比将见40.8%增长﹔而欧洲市场方面﹐由于新销售团队刚成立﹐因此预期欧洲上半年收入与去年相当﹔而中国市场方面﹐除了开店增加﹐及在五一提价5%﹐我们预期国内销售增长仍能保持在过往的增长趋势,我们预期国内沙发的增长会保持在32%,但由于爱蒙销售并不理想,所以拖低整体中国业务的销售增长。

成本压力未减,但预期下半年会有好转

在上半财年皮革价格(占公司总成本的46%)一直在高位运行,在7-9 月份皮价开始见轻微回落,我们预期公司上半财年的毛利率将由去年的44%降至35-36%;而经营费用方面﹐欧洲新团队的投入费用及国内的开店费用等﹐我们预期经营费用/销售比率会较同期上升3 个百分点﹐最终预期公司上半年净利润将较去年跌54.6%。但预期下半财年美国及欧洲订单将有所改善,而销售成本及经营费用将有所舒缓,因此预测2H12 的收入及利润将较上半财年环比有0.3%和34.4%的增长。

削目标价至3.16 港元﹐降至持有评级

根据以上新信息,我们大幅调整2012-14 年的盈利预测34.4%-45.1%,我们预期成本将继续蚕食公司利润,预期2012 年全年利润将较去年倒退36%。我们认为最近股价不断下挫已对公司上半年业绩倒退已有一定反映,我们以8 倍2012 年的市盈率计算得出新目标价为3.16 港元﹐较昨日收市价还有5%的上升空间﹐因此降至持有评级。

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