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新股困境与大盘底部

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何谓创历史?创历史就如刘翔在瑞士洛桑田径场创造12秒88的世界纪录一般、就如李娜在法网公开赛首次将亚洲人名刻上苏珊·朗格朗杯一样,注定要载入史册万人关注。中国人善于创造历史,中国股市也不例外,20余年来,本周股市首次出现新股中止发现的现象,6月8号市场证实,原本拟定于深市发行的准上市公司八菱科技,由于询价阶段仅有19家机构出价,没有达到法定最低的20家而被迫中止发行,一级市场利益链上稳赚不赔的承销保荐一环,顷刻之间轰然倒塌。

从炒新被套、炒新退潮,打新破发、打新冻结资金急剧下降,到询价不足、发行中止,清晰地勾勒出新股风险从炒新的二级市场,向打新的一级市场、甚至向询价的“半级市场”传导的路径,这也说明新股市场的风险已经波及包括保荐机构和发行人在内的全部新股相关主体,我们不得不说,新股发行将由此进入一个全新的历史。关键是这段历史我们又该如何来解读,其对新股发行会带来怎样的影响?对于市场是好事还是坏事?从当前的行情出发,又能给后市带来怎样的启发?

历史是如何被创造的?

八菱科技,广西南宁的一家汽车配件厂商,主要为上汽通用五菱、东风柳汽、重庆长安、一汽解放、奇瑞汽车等国内整车制造企业提供散热器、暖风机等产品,过去三年营业收入分别为2.82亿元、3.58亿元和4.65亿元,呈现快速增长。此次IPO拟融资2.98亿元,用于新增汽车散热器、暖风机生产线项目等。表面看,这家公司完全符合上市发行的条件,那上市之路突然猝死的原因又是什么呢?当然市场上有多种说法。

其一认为八菱科技询价生不逢时。由于最后一天的询价正好赶上端午节过后的首个工作日,发行人和承销商疏忽意外没能凑够20家询价对象的数量,这纯粹是无稽之谈,上市对于企业跟承销商来讲,是何等重要的事情,岂会出现疏忽这种意外,另外在此之前,万安科技也仅有24家机构参与询价,离发行中止红线仅5家之差,险些遭遇同样的问题,所以疏忽意外之说绝对不成立;其二有人分析由于八菱科技过分依赖大客户风险太大导致机构不买单,其最大客户上汽通用五菱占公司10年销售额确实达到59.76%,确实有风险但不完全正确,去年的海普瑞对前五名客户销售依赖度高达93.82%,仅对赛诺菲-安万特一家公司的依赖度就高达77.30%,可海普瑞却获得了机构高达148元首发高价的追捧,所以客户风险过大之说也站不住脚;其三有人觉得是承销商定价过高,民生证券将八菱科技合理询价均值定在36元对应37.23倍的市盈率,这个定价高吗?相对整体市场有点偏高,但相对前期动辄七八十倍甚至上百倍的市盈率发行,这不过是小巫见大巫而已,所以高定价之说也难圆其说。

那又是什么导致了八菱科技的中止发行呢?其实很简单,那就是一级市场机构投资者稳赚不赔的利益链条彻底断了。众所周知,机构是新股定价权的掌控者,由于长久以来新股不败的畸形使得机构投资者在参与新股询价申购时都显得非常随意,从而造成新股高发行价、高市盈率、高额超募的现象满天飞,可随着新股越发越多,二级市场开始对新股发行用脚投票,直接的结果就是新股屡屡破发,最近3个月发行的80只新股中,就有60只新股破发,机构参与配售累计浮动亏损大约在15亿,其中国都证券今年共中签28只新股,浮亏更是超过6000万元。机构投资者在经历自己定价自己“吃套”的深刻教训后,不得不开始谨慎对待新股的询价申购,这才导致了八菱科技的被迫中止发行最终创造了A股的一个历史。

新股中止发行是好是坏?

历史创造过后,我们总需要对这段历史做个合理的评判,八菱科技的被迫中止发行对于准上市公司、对承销商可能意味这压力,而对市场来讲,更多的则是正面的影响。

首先对准备上市的公司来讲,意味着从此开始,不是想发股票就能发得出去的,凭故事就能圈钱,故事编的越好圈钱越多的历史一去不返;其次对承销商来讲,压力无疑将会大大增加,今后为了多拿佣金而推高发行价的做法不得不仔细掂量掂量,更多的站到投资者的角度确定合理的发行价格将是承销商能否顺利保荐发行的关键因素,投行业重新洗牌势在必行,强势券商将更容易获得IPO企业认可,而中小券商尤其是资源有限的券商可能会被企业抛弃;其三对机构投资者来讲,新股不败的神话过去之后,参与询价申购也要三思而后行。

但这对于市场来讲,首先意味着会有少一些的公司来圈钱抽血,疯狂扩容与圈钱的步伐有望得以调整;其次说明新股不再是稀缺资源,新股定价的溢价空间也会大大缩小;再次对于准备上市的公司来讲,努力做好业绩是关键,这也有利于提升上市公司的质量;最后机构投资者对新股价格敏感性的提高,行为更加审慎,看似牢不可破的利益共同体,在强烈的利益约束面将敦促承销商制定更为合理的发行价格。

总之新股的中止发行对市场好的影响要远远大于坏的作用,说明在我国资本市场中,股权融资的成本和约束正在提升,有利于改善直接融资结构,推动成熟股东文化、投资文化的形成。

新股困境是否意味大盘见底?

从新股不败到炒新被套、从打新破发到新股发行中止,曾几何时新股中签如中彩的无限风光荡然无存,在更多人眼中新股中签更是不幸变成中弹。统计数据显示,截至6月8日,在今年挂牌的148只新股中,产生破发的达117只,占比接近八成,其中庞大集团首日上市跌幅更是高达23.16%;除了高破发之外,新股的高中签也成为一大奇观,5月份以来沪深股市新股的平均网上中签率达到了创纪录的7.7%,在今年5月下旬进行招股申购的双星新材,更是一举创下65.52%的史上最高中签率,并且在网下配售中获配股份的5个配售对象里,有4家来自新华资产管理股份有限公司,呈现典型的承销商找机构“托底”的迹象已经较为明显;当然,新股困境发展到极致就是新股被迫中止发行,可以肯定八菱科技仅仅是个开始,后面还会有越来越多的准上市公司面临发行折翼的尴尬。

新股发行市场化改革的大背景下,破发的出现是正常的,发行中止也是正常的,可如此之高的破发现象,如此大面积的高中签率却无论如何也不能认为是正常的。所谓一叶知秋,这种不正常的现象又能给我们带来怎样的启发,以史为鉴,至少以下两个规律值得我们借鉴。

其一:新股出现大面积破发市场一般迎来短期底部

回顾近10年的行情,包括今年在内历史先后出现6次较为明显的破发现象,第一次是04年8月末,由于在弱市中强推中小板,导致苏泊尔带领三只新股上市首日便破发,尽管随后指数从1200点进一步下滑至998点,但虽之而来的915大反弹也让投资者津津乐道;第二次是06年8月18日,中国国航再次出现上市首日破发,但这次破发恰恰成为6124大行情最重要的启动点;接下来在10年2月份,中国西电、一重、二重等蓝筹相继破发,但随之市场从2800重回到3100点;而再下来去年的5-7月及9月末市场再度出现破发现象,市场后来同样迎来一波15-20%的阶段行情。从今年一月起,市场便进入了无休止的新股破发大潮,全年新股破发率高达80%,当然我们不期待历史简单重复,但如此大规模的破发也绝非正常的情况,从历史的经验来看,大规模破发潮尽管不能作为市场反转的指标,但至少我们可以期待市场能够出现一定的反弹。

新股困境与大盘底部

图一:过去10年市场所经历的六次破发潮

其二:新股出现停发,市场向上为大概率事件

在行情低迷期,除了新股大面积破发之外,因为行情低迷或者政策原因而暂停新股上市也会对市场带来深远的影响,而这种影响偏正面也要更多一些。同样从过去10年来看,04年8月由于国有股减持导致股市连续下跌,政府出台国九条提振股市,其中就包括从8月26日起暂停新股的发行,尽管期间迎来了519大反弹行情,但总体这次并没有改变市场下跌的趋势;第二次是新股暂停发行时间是05年5月25日到06年6月2日,暂停原因还是因为市场过于低迷,在结合股权分置改革等利好的刺激下,这次市场在05年6月6日即探出历史大底998点,期间股市一路上行最大涨幅接近70%创出大牛市的第一波高潮;第三次新股暂停发行是在金融危机后08年9月16日到09年6月29日,这次新股暂停发行中市场再次探明1664点的大底,并且在这段时间市场也顺利走出翻倍的大行情。无巧不成书的是,在09年6月29日重启新股发行后,市场随即就迎来了行情的转折点,自3478点以来的调整正式伴随着新股无节制的发行而进行的。

当然前三次的新股暂停发行都是政策上的行政敢于,多少有点救市的意味,而本次八菱科技因为询价机构数量不足而被迫出现的中止发行则是一种纯市场行为,市场行为致使的新股中止发行能否像政策救市暂停新股发行产生一样的效果,我们尚不得而知,但至少可以对当前的新股发行机制带来强有力的冲击,特别是前期的高发行价、高市盈率、高额超募等不合理发行怪相,能解决这个问题的话,市场本身的毛病也就解决一大半了。

新股困境与大盘底部

图二:过去10年市场所经历的三次新股停发

除了新股困境之外,其它一些底部信号也值得关注。

其一:市场估值逼近历史低位

A股最新市盈率仅有16.7倍,虽然相对08年的13.3倍还有30%的溢价,但已经低于05年998点时的18.7倍,与此形成对比的是,尽管经济连续出现3个季度的下滑,可比08年的情况无疑要好得多,所以相对08年市场享有一定的估值溢价也是合情合理的。

新股困境与大盘底部

图三:A股市盈率逼近历史新低

其二:大股东增持意愿创出年内新高

在上周的周刊中我们就针对产业资本做出深度探讨,最后得出的基本结论是尽管产业资本增持不代表就是市场的底部,但一般市场都会处于一个相对的低位。在过去的五月,包括中国石油在内有多达36家公司的大股东动用8.26亿元增持了上市公司股份,增持家数跟金额都创出了年内新高,并且这种增持效应还在持续扩散,比如本周五发布增持公告的沙钢股份,其股价就强势封住了涨停板。

新股困境与大盘底部

图四:大股东增持大幅增加

其三:M1跟M2增速均已逼近低位有望触底回升

M1和M2 表明整个社会资金面的活跃程度,从10年初以来两者增速高位回落,11年4月份分别降低至12.9%和15.3%,增速见底未来有望触底回升,而M1和M2增速的回升将代表资金活跃程度的提高,资金的活跃对市场来讲可能也意味这短期低位的来临。

新股困境与大盘底部

图五:M1跟M2增速逼近历史低位

结语:

我们倡导大家能够以一叶知秋的敏感度来分析市场细微的变化,但我们更强调大家对市场的分析不要一叶障目,上周跟本周我们分别针对产业资本增持和新股发行困境谈论了市场见底的可能,不过前期我们也说过,对当前市场影响最大的两个因素分别是经济陷入通胀的危机以及政策调控的持续收紧,所以市场要想迎来彻底的反转首先是各种经济数据能够说明市场已经摆脱了陷入滞涨的危机,同时政策的调控力度在当前的基础上不再收紧甚至能够出现适度的放松。

但这并不影响我们对市场的分析,特别是对底部的分析,市场的确还没出现向好的确定迹象,但这并不说说明我们就要看空市场,并且从某个角度讲,广大中小投资者甚至并不具备看空的条件,因为尽管有了股指期货的做空机制,但对A股来讲仍只能单边做多才能赚钱,纯粹看空的我想早已离开市场,而还在分析或者看盘的,一定都是对未来股市上涨抱有希望的。

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