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国元香港:维持中国玉米油买入评级 看7港元

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中国玉米油(01006)

新增压榨产能即将投产,原料供应逐步稳定:公司在邹平有一条年产毛油10 万吨的压榨生产线,目前运作正常。今年将在内蒙和辽宁新增两条10 万吨的压榨生产线,预计在三季度投产。内蒙、河北和东北是我国主要玉米加工地,玉米胚芽供应充足,供应商多而分散。公司新建的压榨厂房临近阜丰集团莲花味精等大型玉米深加工企业的厂房。这样布局不但保障了玉米胚芽供应,而且可以有效降低运输成本。

小包装生产正常,产成品库存情况良好,终端消费没有因提价而放缓增长:公司有5 条1 万吨的小包装生产线,目前有2 条在开工。今年将投入5000 万建设一条10 万吨的小包装产能,6、7 月份投产。仓库产成品生产日期较早的有4 月24 日附近的,较晚的有5 月9日的,存货周期大约在15 天左右。按照目前仓库情况推算,现时的出货量在2 万吨左右。一季度,长寿花金胚玉米油经销商批发价较去年同期上涨20%—30%,终端毛利率在30%左右。提价没有影响终端消费。主要销售地区山东、江浙地区录得较大的销量增长,重庆地区销售也有不错的表现。

销售投入大幅增加,但仍不能满足扩张需求:现时公司有20 个销售代表办事处、300 个批发零售商、15000 个销售网点、400 个固定促销员,并与66 家超市建立了销售网络系统。今年市场推广投入的费用是去年的一倍,接近1.2 亿。虽然人员数量和投入费用翻番,但仍不能满足销售扩张需求。目前,公司正努力开拓华南市场,计划进入上海沃尔玛

草根调研结果显示,公司终端推广力度有待加强:我们也对长寿花金胚玉米油在深圳和山东烟台的销售情况进行了一次草根调研。结果显示:在深圳市场,长寿花促销活动很少,市场接受度与其他品牌有一定距离;山东烟台市场情况好点,但不是很突出。公司终端消费推广力度仍需加强。

维持目标价7.00 港元和买入评级:预计公司2010-2013 财年营业收入CAGR 是24.6%,毛利率呈现逐年上升的态势,今年可能会有较大幅度上涨。产能放量和终端提价可令公司增长提速,期待中报业绩爆发。

但与西王相比,中国玉米油长期成长路径不是十分清晰。销售是制约公司持续快速增长的关键因素,期望不断完善。维持目标价7.00 港元和买入评级,相当于2011 全年8.9 倍PE,较现价有34%上升空间。

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