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高善文:长期来看市场处于一个上升趋势

2010年09月01日18:43腾讯财经我要评论(0)
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腾讯财经消息 由中国证券业协会主办、北京证券业协会协办以“论势、论智、论道”为主题的“2010年中国证券业协会投资者教育与服务巡讲活动启动仪式暨北京专场”于8月31日下午在长春华天大酒店召开。

安信证券首席经济学家高善文先生到会并做演讲。高善文先生在演讲中表示,大家可以洗一个泡沫浴,长期来看市场处于一个上升。

以下是高善文先生演讲实录:

我们讲一个故事,2003年的一个例子。如果在2003年你去看一个代表性的私营企业家,比如中国生产资料非常有名的,比如四川的一个老板,你看他的家族在忙着做什么,其中有一个东西很特殊,就是他们非常想办电解铝的厂,他们觉得电解铝非常赚钱,但是不给批文,说电解铝耗电,又污染环境,设置很多障碍,当然最后结果电解铝厂还是成功地办起来了。但是站在2003年的背景下,为什么以他为代表的私营企业家会非常热衷地搞煤矿,或者汽车的生产线呢?在当时看,或者回头看,原因又是非常清楚的。是因为办这个行当赚钱太快。当时办一个电解铝厂,如果不花那么多贿赂,一年时间可收回成本。做汽车生产线,一年半时间也可以收回成本。从2002年下半年,食品厂盈利好得惊人。在这个背景下,股票市场出现了五朵金花的说法,钢铁、石化、银行等等。这是一个大面积的普遍盈利的增长,是行业性的,而不是公司性的。在这个背景下,我们知道的第一个现象,就是当时企业的发展非常热衷于扩张它的产能,原因就是因为扩充产能,投资回报率非常高,因为新的经济周期在启动,新的经济增长点正在全面形成。如果一个私营企业老板要办一个电解铝厂,他的第一件事情是什么呢?或者办一个煤矿、发电厂,为了赚钱,他第一件事情一定是筹资。私营企业的老板怎么筹资呢?想来想去,在同样层面上,不外乎有几个办法,一个办法是企业的利润都滚到新的企业里,这几乎是不可避免的;第二,卖房子、卖地、卖股票,把所有金融资产变现;第三,从银行套取信誉;第四,引入外资,从国外把大量资金弄进来。想来想去,就这些办法。沿着这几个角度看当时的经济数据,看2002-2004年,整个信贷资产是快速上升,大家感觉马上要通货膨胀,因为信贷投放量太大,多少年都没有到这么高的水平。同时,信贷市场上的资金相当紧张,如果看当时的中国国际收支的资本流动,也会有一个奇怪的现象,中国贸易顺差只有百十亿美元,但是外汇储备的增长到1000-1500亿元,中间的裂口非常大。包括其他总量数据,我们也能看到相似的反映,如果我们再去看资本投资,增长非常快,企业增长非常快、工业增长、进口上升都非常快,我们不做太多讨论。我们感兴趣的关键问题在后一条,如果一个私营企业的老板,为了办厂子,大量筹资,市场面临非常大的资金流失的压力,在这个压力背景下,整个市场的估值中枢不断下沉,为了支持股票,市场只有一个办法,快速的盈利增长消除估值下降的压力。而快速的盈利增长只有周期的行业能够提供。所以在这个背景下,我们看那几年的市场结构非常清楚。2000年炒的互联网概念的股票泡沫在快速破灭,但是周期性在强劲的盈利增长引领下,整个股价水平在上升。也是在这个背景下,对中国资本市场来讲,诞生了两个很重要的东西。第一个很重要的东西,很多人开始讲价值投资。大家发现跟踪企业,能够盈利,获得很好的投资回报。到2003年发现,把宝钢的业绩追踪好,把石化的业绩追踪好,研究基本面是实实在在能够赚钱的,而炒作一些股票会赔钱。

第二个重要变化,为了支持价值投资理念,证券分析师和证券分析行业在这个背景下开始诞生,开始提供必要的薪水支持分析员对公司基本面的研究,这个变化都是在2003年发生的。而宏观经济背景,整个估值中枢系统性在下移,整个市场的投资潮流、证券公司的组织结构都朝着这个方向在很短时间发生了很大的变化。这个变化,给我们留给很多重要的遗产,完全从投资理念来讲,到2006年又被摔得粉碎。2006、2007年牛市的时候,你发现认真研究基本面还赶不上卖茶叶蛋的老太太。2007年5.30之前,你发现每天研究基本面赚钱很少。实际上,从价值投资理念,在很大程度上或者是倒退,或者回到了与价值驱动背离很大的时代。

但是我们很感兴趣,为什么2006和2007年之间市场会发生这种变化?我们对它提出了一个非常重要的看法。就是在2006到2007年中国从总量数据上看问题,中国随着经济周期的变化,越来越多的行业开始转入产能过剩的状态。在行业转入产能过剩的情况下,私人部门投资需求一落千丈。在这个背景下,原来对股票市场形成了很大估值压力的资金开始向股票市场回流。随着这些资金大量向股票市场回流,整个市场的估值中枢开始不断上升,而市场的上涨是与资金的回流和估值中枢上升,肯定盖不过概念股,因为概念股的弹性大得多。为什么2009年、2010年市场会把这个现象演绎得更彻底呢?没有一个企业愿意从事扩张产能的工作。如果整个经济体系有了资金,想股票市场回流,和2006年相比,实际上会更大。从历史现象的解释来看,我们也在很大的程度上,可以理解90年代整个市场的波动和波动风格的变换,也可以理解除了股票市场之外,就可以理解在纪念币市场、房地产市场、跨国资本流动、外汇储备的增长等等层面上有很多周期性的,但是在几年时间看非常大的风格的变化。

我们讲完这一点,紧接着回到现在这样基本的问题,为什么现在的股票市场会再次产生与TMT、农产品新能源、新概念汽车为代表性的非常大的泡沫,很大的原因是周期处在这个位置上,大家要预盼未来。投资的需求处于非常不活跃的状态,整个宏观经济在总量层面上仍然是比较宽松的。我们认为这是支持市场维持这个局面的非常重要的宏观背景。我们认为放在未来一两个季度看,应该不会很快消失,也意味着我们看到的结构泡沫,在未来会演绎得更加严重。这个泡沫什么时候会破灭?实际上只需要两个条件,第一个条件,如果资金出现了全面收紧,这个泡沫是一定会破灭的。第二个,即使资金没有收紧,私营企业发现办一个眼科医院或者桑拿房、动力电池非常赚钱,并且在宏观上变成普遍的现象,这个泡沫几乎会立即破灭,而且会持续几年时间都无法修复,直到我们刚才讲的这个过程,会彻底运转。

对这两个条件,我个人认为后一个条件,从现在往后数,两年内一定会发生。对前一个条件,从现在往后数,在三个季度就有可能发生。但是,前一个判断,这三个季度,不是所有市场参与者或者机构参与者都认同这个看法,但是对后一个判断大家认可的相对多一些。与这两个判断为依据,我们认为这个市场,包括房地产市场,虽然处于继续泡沫化的过程,但是这个泡沫化的过程应该进入了后期、晚期,说得严重一些就是晚期,说得客气一点就是后期。大家可以洗一个泡沫浴,长期来看市场处于一个上升。

[责任编辑:maelzhang]
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