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国都证券许维鸿:货币供应量趋势利好股市

2010年08月20日10:23金融时报许维鸿我要评论(0)
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  摘要:2010年上半年的中国股票市场和宏观经济走势让很多人惊诧——全球最有活力的经济体却遭遇了半年全球最大的股市跌幅,堪比经济饱受诟病的希腊。于是,当上证指数跌破2400点……

  2010年上半年的中国股票市场和宏观经济走势让很多人惊诧——全球最有活力的经济体却遭遇了半年全球最大的股市跌幅,堪比经济饱受诟病的希腊。于是,当上证指数跌破2400点,各色“股评家”纷纷“顺应形势”地提出来各种利空因素,危言耸听地唱空中国股市和经济。

  对于这种顺风倒的投机言论,市场应该早已习惯和厌倦了,但许多股票投资者,特别是很多散户,都是刚刚入市,难免心惶惶不可终日。我坚持在国都证券2010年中期策略会上判断上证指数有可能在年底创出4000点的新高的观点。

  简单讲,我看多是基于股市资金供应量的变化。最近,某些所谓的经济学家对中国货币供应量倍加指责,甚至拿中国“M2(广义货币)增速与GDP(国内生产总值)的比率”和美国比较,以反映中国货币供应量在过去十多年的“畸形增长”。这是典型的唱空中国,如果不是别有用心,就是缺乏对中国经济发展背景的了解。

  通过改革开放,中国经济有了奇迹般的增长,实体经济需要相应的货币来润滑;更重要的是形成了以楼市、股市为核心的资产市场,吸收了大量的流动性。我们知道,这一轮股市的下跌,正是源于监管机构对楼市资产价格泡沫的担心,对房地产需求的抑制,进而影响到了房地产相关的上下游产业。

  在房地产调控中,货币当局最有效的手段是从供给和需求两方面收缩流动性,减少对房地产企业和房地产消费者的贷款额度。从宏观数据上,我们看到M2增速自2010年初开始显着下降,而且下降速度快于同期GDP与投资增速的下滑。从经济学角度讲,实体经济的粘性使得其难以在短期内适应流动性的变化,只能从虚拟经济——股市中寻找资金。

  这种虚拟经济向实体经济输送流动性的局面在2010年下半年会逐步改善。未来几年中国经济的核心问题依然是“保增长、保就业”,经济增速不能“硬着陆”。因此,以“调结构、促平衡”为目的,国家出台了一系列节能减排、淘汰落后产能、振兴西部和东北地区的政策,并将货币政策逐步正常化,回到“适度宽松”的水平。

  2009年三季度,针对中国2009年“非正常宏观环境”下的信贷需求,我们做了一系列数学模型,试图预测2009年四季度、2010年中国“正常宏观环境”下的信贷需求。值得欣慰的是,随后的宏观经济发展基本符合我们的预期,中国经济在四万亿元刺激计划和外需强劲复苏下,2010年上半年很快走出了低谷、甚至迎来了再次收缩信贷的宏观调控。

  应用数学模型的结果,如果2010年全年GDP增速为11%,央行加息27bp或54bp,2010年全年中国经济的新增信贷需求是7.3万亿元,上半年的新增贷款需求为4.5万亿元。实际情况是,央行并没有加息、名义GDP增速和通货膨胀率都高于模型的预测参数,因此2010年实体经济新增贷款规模需求至少为5万亿元,甚至更多;而央行公布的上半年全部金融机构本外币中长期贷款新增仅4.02万亿元。

  实际需求和公布数据间超过万亿元的资金缺口,我认为是靠非传统银行体系,如房地产信托、民间融资等渠道解决的,特别是企业的短期资金和房地产企业的融资需求。因此,反映在上半年广义的融资市场上,就是银行体系新增贷款的中长期比例增高、房地产信托利率和民间融资利率较2009年同期明显升高。这种实际融资利率的上升,必然带来股市资金的外流和股票估值的压力。

  正是在这样的逻辑关系下,我判断GDP增速放缓有利于股市的企稳回升。如果整个银行体系在2010年全年完成央行年初制定的7.5万亿元新增贷款规模,考虑到GDP增速在下半年可能降到10%以下,实体经济的资金面会得到显着的改善,进而向虚拟经济回流资金。

  同时,还要重申的是,中国股市的背景是一个年产出增长10%以上的经济体。财富积累才刚刚开始,城市化进程中更多的劳动者开始拥有资产,上市公司的成长性比起国际股票市场要好得多。随着股权分置改革的推进,超过75%的非流通股已经实现了流通;高速增长的货币供应,吸收了这些巨量的资产供应,也造就了一批批亿万富翁。

  展望未来5年、10年,中国农产品交易增长的经济需要更快的货币供应增长,世界范围内的流动性泛滥决定了较低的利率水平氛围,财富积累背景下高涨的投资者理财需求,完全可以支撑中国股市20到25倍的平均市盈率估值,对应2010年底的上证指数应该在3500点到4500点之间。

  (作者为国都证券研究所所长)

[责任编辑:ameliezhang]
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